电力行业2025年度投资策略：从并购重组与区域差异化中寻求新机遇

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 行业研究|行业深度研究|电力 从并购重组与区域差异化中寻求新机遇 ——电力行业 2025 年度投资策略 2024年12月29日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 37 一方面，国有企业改革进入深化阶段，电力国企并购重组有望加速，当前五大集团资产证券化率仍有较高提升空间，重视电力资产整合带来的机会，另一方面，电力资产具有地域属性，如江浙沪皖闽等地区为用电高峰地区或外送电力大省，本省电力供需情况较好，电源利用小时数、电价或有保障，重视该地区电力资产投资价值。 贺朝晖 SAC：S0590521100002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 37 行业研究|行业深度研究 glzqdatemark2 电力 从并购重组与区域差异化中寻求新机遇 ——电力行业 2025 年度投资策略 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议： 强于大市 相对大盘走势 相关报告 1、《电力：探寻电价系列：破晓时分，降本和消纳改善提振绿电盈利》2024.11.29 2、《电力：电力行业 2024Q3 业绩总结：行业较为低配，电力资产盈利稳定》2024.11.04 扫码查看更多 我们认为电力需求持续增长，保障了电源侧发电量、利用小时数维持饱满，但新能源大规模并网、电力市场化、煤价降低或对电价有承压。电力行业已经过β上涨阶段，展望 2025 年需重点寻找α机会，1）电力并购重组预期升温，国央企资产整合或带来突出机会，2）电厂本身区位优势为各家公司重要区别，电力供需状况较好、GDP 及用电量增速较高地区，利用小时、电价、盈利能力有望得到保障。 ➢ 寻找α之一：并购重组预期提升 并购重组预期升温，“以市场化方式推进整合重组，提升国有资本配置效率”，“加大产业整合支持力度”等鼓励并购重组相关内容持续发布，国有企业、国企控股公司并购重组力度有望提升，我们统计各央企旗下电力相关资产，以整体电力装机来看，上市公司体系外比例（可注入预期空间）依次为华电集团（66.61%）＞国电投集团（62.6%）＞大唐集团（40.1%）＞国家能源集团（39.39%）＞华能集团（27.44%）。 ➢ 寻找α之二：优势地域机组盈利能力强 用电量高增、外送大省当地电力需求较高，利用小时数、电价水平占优。从用电量增 速 来 看 ， 上 海 / 江 苏 / 浙 江 / 安 徽 / 福 建 2023 年 用 电 量 同 比 分 别 为+5.9%/+5.85%/+6.8%/+7.4%/+6.6% ，高于本省 GDP 增速 0.9/0.05/0.78/1.58 /2.05pct。以净输入电量角度来看（正值为外受，负值为外送），上海/江苏/浙江2023 年净输入电量分别为 624/484/563 亿 kWh，表明本省电力供需仍偏紧，需要外受电量；而安徽/福建 2023 年净输入电量分别为-809/-167 亿 kWh，表明两省为外送电量省份，且逐年外送比例扩大，本省利用小时数有望保障以满足电力输送。 ➢ 电源侧：重视各类电源投资价值 火电方面，2024H2（截至 12 月 23 日）煤价均价为 891 元/吨，同比降低 7.4%，统调电厂库存和存煤可用天数同比较高，煤价或保持稳定，有望促 2025 年煤炭成本改善，2026 年容量电价有望提升，保障火电盈利模式更趋稳定。绿电方面，光伏、风机等建设成本下降，新项目 IRR 有望提升，特高压方面，2024 年 2 条投产，2025年有望 5 条投产。随着外送通道陆续建成，西北地区绿电消纳改善在即。水电方面，2024 年来水情况较好，水库蓄水或较为饱满，2025Q1 水电发电量或有保障。 核电方面，2024 年核准 11 台机组，核电迎建设潮保障资产持续增长。水电、核电为重要基荷电源，盈利能力稳定，分红率较高具备长期投资价值。 ➢ 投资建议：挖掘电力运营商差异性机会 火电方面，现货稀缺电价+容量电价回收成本+辅助服务补偿促进火电收益更具稳定性，稳定现金流保障分红比例，建议关注区域火电龙头公司，皖能电力、浙能电力等。绿电方面，消纳有望改善，绿色属性溢价体现，建议关注绿电公司，三峡能源、太阳能等。水电、核电方面，优质电力资产，兼备成长性。建议关注核电龙头公司，中国核电、中国广核。 风险提示：1）核准或装机进度不及预期；2）市场化交易电价波动：3）煤价、装机成本变动。 重点推荐标的 简称 EPS PE CAGR-3 评级 XXXX XXXX XXXX XXXX XXXX XXXX -10%3%17%30%2023/122024/42024/82024/12电力沪深3002024年12月29日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 37 行业研究|行业深度研究 正文目录 1. 2024 复盘：电改之机，价值逐步兑现 .................................. 5 1.1 红利属性、电改主题共促电力价值提升........................... 5 1.2 用电需求提升，基本面向好 .................................... 6 2. 寻找α之一：并购重组预期提升 ...................................... 7 2.1 电力国企并购重组升温，资产整合在即........................... 7 2.2 电投产融：国电投核电注入，核电运营商再添一员 ................ 11 2.3 远达环保：国电投优质水电资产整合平台........................ 14 3. 寻找α之二：优势地域机组盈利能力强 ............................... 16 3.1 上海：火电占比较高，外受电量稳定 ........................... 17 3.2 江苏：火电占比较高，外受电量收窄 ........................... 19 3.3 浙江：火核为核心电源，外受电量收窄.......................... 20 3.4 安徽：用电量高增，外送电量规模提升.......................... 22 3.5 福建：用电量高增，外送规模逐步提升.......................... 24 4. 电源侧：重视各类电源投资价值 ..................................... 25 4.1 火电：电价机制理顺，盈利属性转向稳定........................ 25 4.2 绿电：破晓在即，消纳影响收窄 ............................... 28 4.3 水电、核电：核心