原料药-CDMO-制剂三维共振，业绩有望提速

公司研究公司首次覆盖证券研究报告原料药2024 年 12 月 26 日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明普洛药业（000739.SZ）原料药-CDMO-制剂三维共振，业绩有望提速投资要点：原料药行业周期底部向上，多重催化下长期成长空间有望开启2023 年国内原料药产业受 22 年疫情相关订单导致的高基数以及下游制剂厂商消化疫情期间的库存影响，包括公司在内的多家原料药企业业绩出现短期波动。当前原料药产量单月同比增长明显，24H1 国内原料药产量同比回正，出口量持续增长，或意味着原料药去库存已接近尾声，需求端有望提振。同时考虑到海外专利悬崖下仿制药原料药及制剂出海空间巨大，原料药-制剂一体化企业有望充分受益。原料药业务为基石，人用及兽用药双轮驱动公司深耕原料药领域 30 余载，原料药、中间体业务近年来产销率水平高，表现出良好的经营韧性。2024H1 公司该业务营收入达 47.0亿元，同比增长 11.9%。公司产品品类丰富，领域涵盖人用、兽用药物原料药和中间体，并陆续推出原料药新品种，2024H1 有 2 个 API品种注册获批，20 个原料药品种新递交国内外 DMF。公司原料药产品目前获美国 DMF 认证的原料药 25 个品种，目前处于有效期内的 CEP证书 10 个，有利于进一步拓宽国际市场、打开成长空间。制剂借助集采放量，一致性评价工作持续推进2024H1 公司制剂收入 6.8 亿元，同比增长 18.4%，近年来总体表现较为稳健。2020 年至今制剂毛利率均维持在 50%以上，充分发挥原料药-制剂一体化优势，2024Q1-3 制剂毛利率提升明显。2023 年公司新增 6 个品种，产品矩阵不断完善，同时公司持续推进制剂一致性评价，截至 24Q1-3 已有 19 个产品通过一致性评价。2021 年公司陆续中标第四批、第五批集采；在第七批集采中 3 个品种中标。预计公司后续将持续借力集采放量。CDMO 订单量持续增长，先进产能建成落地打开成长天花板公司不断提升 CDMO 研发能力，从起始原料加注册中间体逐渐转型到注册中间体加 API，随着产品向高附加值拓展，业务整体毛利在稳步提升。在手订单数量持续增长，24H1 公司报价项目、进行中项目及 API 项目均同比增长，剔除特殊订单后业务收入稳健增长，同时公司持续与国内外创新药企拓宽合作关系，客户数量的快速增长，至2024H1 公司签订保密协议的企业已达 512 家，有望为公司业绩长期发展提供基础。近年来一系列的研发平台和先进产能的建成投用大幅提升了公司 CDMO 业务竞争力，看好后续发展。盈利预测与投资建议我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 11.3/13.4/16.3 亿元，归母净利润增速分别为 7%/19%/21%。采用可比公司估值法，2024-2026年可比公司平均 PE 分别为 19X/15X/12X，考虑到公司原料药-制剂一体化优势及 CDMO 业务的高成长性，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示原料药价格下跌风险，安全生产事故风险，原料药及制剂销售不及预期，新品研发与推广不及预期，CDMO 订单获取不及预期买入（首次评级）基本数据日期2024-12-25收盘价：16.23 元总股本/流通股本(百万股)1,169.32/1,168.86流通 A 股市值(百万元)18,970.65每股净资产(元)5.63资产负债率(%)50.61一年内最高/最低价(元)18.96/10.66一年内股价相对走势团队成员分析师： 盛丽华(S0210523020001)SLH30021@hfzq.com.cn相关报告财务数据和估值2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）10,54511,47412,34113,87115,725增长率18%9%8%12%13%净利润（百万元）9891,0551,1281,3441,630增长率4%7%7%19%21%EPS（元/股）0.850.900.961.151.39市盈率（P/E）18.817.616.513.811.4华福证券华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的重要声明公司首次覆盖 | 普洛药业市净率（P/B）3.43.02.72.42.1数据来源：公司公告、华福证券研究所华福证券华福证券诚信专业发现价值3请务必阅读报告末页的声明公司首次覆盖 | 普洛药业正文目录1 原料药行业龙头，原料药-制剂-CDMO 全面布局.......................................................51.1 35 年老牌药企，原料药-制剂-CDMO 三大业务协同发展........................................51.2 原料药业务为基石，营收及利润稳健增长................................................................ 62 人用+兽用原料药双布局，高端化进程持续推进.........................................................82.1 原料药量价边际改善明显，长期成长空间或有望开启............................................82.2 原料药及中间体业务持续增长，高端化布局推进..................................................103 制剂：充分发挥原料药制剂一体化优势..................................................................... 134 CDMO：在手订单充沛，业绩有望持续快速释放..................................................... 155 盈利预测与投资建议......................................................................................................185.1 盈利预测.......................................................................................................................185.2 投资建议.......................................................................................................................196 风险提示..........................................................................................................................20图表目录图表 1： 公司发展历程.