宏观观察2024年第57期(总第569期)：金融稳定与货币政策工具创新，背景、影响与建议

Ω 中银研究产品系列 ● 《经济金融展望季报》 ● 《中银调研》 ● 《宏观观察》 ● 《银行业观察》 ● 《国际金融评论》 ● 《国别/地区观察》 作 者：杨 娟 中国银行研究院 李佩珈 中国银行研究院 电 话：010 - 6659 4004 签发人：陈卫东 审稿人：王家强 联系人：刘佩忠 电 话：010 – 6659 6623 ＊ 对外公开 ＊＊ 全辖传阅 ＊＊＊ 内参材料 2024 年 12 月 18 日 2024 年第 57 期（总第 569 期） 金融稳定与货币政策工具创新： 背景、影响与建议＊ 2024 年底中央经济工作会议提出，“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场稳定”，这标志着金融稳定将成为我国货币政策重要目标，货币政策工具创新也将进一步加快。事实上，今年以来，人民银行已在公开市场进行了一系列工具创新。例如开展国债借入，恢复国债现券买卖，创设证券、基金、保险公司互换便利，启用买断式逆回购操作工具等，这些创新对加强央行流动性管理、稳定金融市场发挥了重要作用。预计 2025 年人民银行将进一步加强公开市场操作工具创新力度，强化预期引导，适时增加证券种类。金融机构要把握机遇，做好应对。公开市场一级交易商要做好公开市场与银行间债券市场的桥梁；中小金融机构要规范交易行为，充分理解公开市场操作的预期影响与实操效果；证券、基金、保险公司要尽快完善内部机制，有效利用 SFISF等创新性政策工具。 研究院 宏观观察 2024 年第 57 期（总第 569 期） 1 金融稳定与货币政策工具创新：背景、影响与建议 2008 年全球金融危机后，主要经济体央行普遍将“金融稳定”纳入政策目标体系，并成为一些经济体货币政策工具创新的重要内容。我国也围绕货币政策助力金融稳定作了诸多探索，但主要沿用传统流动性管理思路来稳定金融市场。2024 年底中央经济工作会议提出，“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场稳定”，这标志着金融稳定将成为我国货币政策重要目标，货币政策工具创新也将进一步加快。事实上，今年以来，人民银行已在公开市场进行了一系列工具创新。例如开展国债借入，恢复国债现券买卖，创设证券、基金、保险公司互换便利，启用买断式逆回购操作工具等，这些创新对加强央行流动性管理、稳定金融市场发挥了重要作用。预计 2025 年人民银行将进一步加强公开市场操作工具创新力度，强化预期引导，适时增加证券种类。金融机构要把握机遇，做好应对。公开市场一级交易商要做好公开市场与银行间债券市场的桥梁；中小金融机构要规范交易行为，充分理解公开市场操作的预期影响与实操效果；证券、基金、保险公司要尽快完善内部机制，有效利用SFISF等创新性政策工具。 一、中国货币政策工具创新的演进逻辑与最新发展 围绕着经济增长、从分就业、物价稳定与国际收支平衡等货币政策目标，我国货币政策工具经历了诸多创新。相比于调整法定存款准备金率、再贴现率、创新再贷款系列结构性政策工具，公开市场业务操作更为灵活。公开市场操作是多国央行流动性投放的方式，也是稳定金融市场的重要战场。因此，本文聚焦公开市场操作工具创新的演进、发展及影响。 中国公开市场操作包括人民币操作和外汇操作两部分，从交易品种看，人民币公开市场业务主要包括回购交易、现券交易和央行票据交易等（表 1）。自 1998 年恢复人民币公开市场操作以来，回购交易与现券交易就是中国人民银行开展的传统公开市场业务。从回购交易看，央行根据基础货币投放与回笼需要，灵活地开展正回购与逆 2 2024 年第 57 期（总第 569 期） 回购业务。近十年来，逆回购已成为中国人民银行使用最频繁、调节资金量最多的公开市场业务工具（图 1）。 表 1：中国公开市场操作工具一览表1 工具名称 操作对象 标的证券 期限 操作时间 基础货币影响方向 回购 交易 正回购 公开市场一级交易商 国债、央行票据、政策性金融债 通常 7 天、14天、28 天 1998 年至今 回笼 逆回购 投放 买断式逆回购 国债、地方政府债券、金融债券、公司信用类债券 不超过 1 年 2024 年 10 月- 投放 现券 交易 现券买断 国债、政策性金融债（2003 年前） 国债（2024 年后） 一次性，不涉及到期反向操作 1998-2003 年** 2024 年 8 月- 投放 现券卖断 回笼 央行票据交易 央行票据发行 央行票据 不超过 3 年 2003-2013 年 回笼 央行票据互换（CBS） 通常 1 年内 2019 年- 不影响 国库现金定存 中央国库现金管理商业银行定期存款业务参与银行 国债、地方政府债券 通常 1 年内 2006 年- 投放 短期流动性调节工具（SLO） 公开市场业务一级交易商中具有系统重要性影响、资产状况良好、政策传导能力强的部分金融机构 同正回购 7 天以内 2013-2016 年 回笼 中期借贷便利（MLF） 符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行 国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等 2017 年后基本为 1 年 2014 年- 投放 定向中期借贷便利（TMLF） 符合相关条件并提出申请的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行 同 MLF 1 年 2019-2021 年 投放 证券、基金、保险公司互换便利（SFISF） 符合条件的证券、基金、保险公司 债券、股票 ETF、沪深 300 成分股、公募REITs、国债、央行票据 1 年 2024 年 10 月- 不影响 资料来源：中国人民银行、财政部、Wind，中国银行研究院 1本文结合中国人民银行官网公开市场专栏与 WIND 公开市场工具的统计范围，确定所研究的公开市场工具范畴；2004 年-2024 年 7 月间，人民银行还进行了三次国债现券交易，标的均是 2007 年发行的特别国债或其到期续发的国债。 宏观观察 2024 年第 57 期（总第 569 期） 3 图 1：中国人民银行公开市场工具操作频次占比情况2 资料来源：WIND，中国银行研究院 从现券交易看，1998 年-2003 年间，人民银行在公开市场通过现券操作累计买入国债和政策性金融债总量近 2000 亿