科伦药业(002422)把握时代机遇的大输液龙头

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 非金融公司|公司深度|科伦药业（002422） 科伦药业：把握时代机遇的大输液龙头 2024年12月05日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 39 立足输液，多元化战略转型大获全胜。输液领域，公司品类齐全国内领先，通过即配型高端输液和可立袋引领行业升级；原料药领域，公司硫氰酸红霉素、头孢类中间体、青霉素类中间体产量均位于全球前列，此外还是国内首批实现产品交付的合成生物学企业；仿制药领域，截至2024H1 公司已有 154 项优秀仿制药产品序贯上市，在肠外营养、细菌感染和体液平衡建立优势；创新药领域，多款产品同跨国大药企默沙东深入合作，打造泛瘤种 ADC 大单品 SKB264，国内外市场广阔。 郑薇 聂丽逻 SAC：S0590521070002 SAC：S0590524110002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 39 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 科伦药业(002422) 科伦药业：把握时代机遇的大输液龙头 行 业： 医药生物/化学制药 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 34.49 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,602/1,309 流通 A 股市值(百万元) 45,135.76 每股净资产(元) 14.08 资产负债率(%) 31.68 一年内最高/最低(元) 35.49/21.60 股价相对走势 相关报告 扫码查看更多 投资要点 立足输液，全方面布局的平台型企业 输液领域品类齐全贡献稳定现金流，多元化转型布局创新药、仿制药以及原料药业务，成为“三发驱动+创新增长”平台型企业。 ➢ 输液市场容量企稳，创新药海外空间广阔 大输液作为临床应用的广泛治疗方式，根据华经情报网，2022 年中国大输液产量大约 105 亿瓶/袋，主要参与者包括科伦药业、石四药、辰欣药业、华润双鹤以及哈三联，其中科伦药业作为中国头部输液厂商，2023 年销量约 43.8 亿瓶/袋。 全球创新药市场广阔，ADC 具备大单品逻辑。ADC 具备精准杀伤潜能，目前已涌现出数款具备大单品潜质的产品，根据弗若斯特沙利文预测，2024-2030 年全球 ADC药物市场规模预计由 142 亿美元增长至 647 亿美元，CAGR 达 28.8%。 ➢ “三发驱动”稳健成长+“创新增长”新突破 输液作为基本盘，剂型升级叠加产能扩张推动公司市占率提升，公司一方面顺应各区域带量趋势，推动基础输液产能扩张从而提升市场覆盖率，另一方面公司不断推出即配型高端输液满足更多临床需求；此外，仿制药响应第十批集采、原料药合成生物学陆续投产，推动“三发驱动”整体实现稳健成长。创新药作为新突破，SKB-264 具备“Best-in-Class”潜力，针对多个适应症均表现出同类最佳的有效性数据，后续泛瘤种适应症拓展将持续贡献销售增量。 ➢ 投资建议：主业稳定盈利叠加创新突破，给予“买入”评级 我们预计公司 24-26 年营业收入分别为 220.20/232.98/252.29 亿元，同比分别+2.64%/+5.80%/+8.29%；归母净利润分别为 29.57/34.07/38.93 亿元，同比增速分别为 20.41%/15.19%/14.28%；EPS 分别为 1.85/2.13/2.43 元。可比公司 2025年平均 PE 为 22 倍，考虑到公司利润有望稳定增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 输液行业竞争加剧，仿制药行业竞争加剧，创新药销售不及预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 19038 21454 22020 23298 25229 增长率（%） 10.19% 12.69% 2.64% 5.80% 8.29% EBITDA（百万元） 3746 5080 7898 9103 9830 归母净利润（百万元） 1705 2456 2957 3407 3893 增长率（%） 54.67% 44.03% 20.41% 15.19% 14.28% EPS（元/股） 1.06 1.53 1.85 2.13 2.43 市盈率（P/E） 31.9 22.1 18.4 15.9 14.0 市净率（P/B） 3.5 2.8 2.6 2.4 2.2 EV/EBITDA 11.7 9.6 7.1 5.9 5.3 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2024 年 12 月 03 日收盘价 -20%-3%13%30%2023/122024/42024/82024/12科伦药业沪深3002024年12月05日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 39 非金融公司|公司深度 投资聚焦 核心逻辑 “三发驱动”业务提供稳定现金流，创新增长作为高估值支撑。输液领域，公司品类齐全国内领先，通过即配型高端输液和可立袋引领行业升级；原料药领域，公司硫氰酸红霉素、头孢类中间体、青霉素类中间体产量均位于全球前列，此外还是国内首批实现产品交付的合成生物学企业；仿制药领域，公司已有 154 项优秀仿制药产品序贯上市，在肠外营养、细菌感染和体液平衡建立优势；创新药领域，多款产品同跨国大药企默沙东深入合作，打造泛瘤种 ADC 大单品 SKB264，国内外市场广阔。 核心假设  输液：公司扩张输液产能有望实现市占率企稳回升，一方面响应各区域带量有望实现科伦销售量突破；另一方面疫情以来门诊输液放开后终端需求回暖，科伦有望通过新增产能拿回更多基层输液市场份额。我们预计 2024-2026 公司输液业务板块增幅分别为-4%/4%/4%，毛利率分别为60%/58%/58%。  非输液药品：非输液药品主要通过仿制药新品持续获批和放量，同时通过响应集采号召实现光脚品种快速准入放量。我们预计 2024-2026 公司非输液药品业务板块增幅分别为 5%/10%/10%，毛利率分别为 54%/54%/53%。  原料药：公司抗生素原料药中间体产能位居行业前列，同时不断提升工艺技术从而有效降低生产成本。此外，公司有望通过合成生物学实现第二增长。我们预计 2024-2026 公司原料药业务增幅分别为 21%/7%/8%，毛利率分别为 35%/36%/36%。  医药研发：科伦博泰同默沙东深入绑定，合作收入陆续兑现，同时伴随未来销售收入放量有望支撑业务增长。我们预计 2024-2026 公司医药研发业务增幅分别为 3%/2%/35%，毛利率分别为49%/65%/65%。 盈利预测、估值与评级 我 们 预 计 公 司24-26年 营 业 收 入 分 别 为220.20/232.98/252.29亿 元 ， 同 比 分 别+2.64%/+5.80%/+8.29% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 29.57/34.07/38.93 亿 元 ，