中航西飞(000768)军用大飞机制造龙头，军民并举打造双增长极

中航西飞(000768) / 航空装备Ⅱ / 公司深度研究报告 / 2024.11.27 请阅读最后一页的重要声明！ 军用大飞机制造龙头，军民并举打造双增长极 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2024-11-26 收盘价(元) 25.99 流通股本(亿股) 27.69 每股净资产(元) 7.29 总股本(亿股) 27.82 最近 12 月市场表现 分析师 佘炜超 SAC 证书编号：S0160522080002 shewc@ctsec.com 联系人 杨博星 yangbx@ctsec.com 相关报告 。 ❖ 军用大飞机制造龙头企业，军民并举业绩稳健。公司是国产军用大飞机整机制造唯一平台，主要业务包括军机整机、民机零部件和航空服务。公司2020 年通过重大资产置换，实现对大中型飞机整机制造资产的专业化整合，新型号放量后，2020-2023 年营收 CAGR 为 6.37%。2Q2022 以来，公司合同负债维持高位，说明公司在手订单充足，预计随产品陆续交付持续释放业绩。 ❖ 大中型军机摇篮，军贸打开成长空间。1）轰炸机具备强大打击能力，轰 6是我国空军战略轰炸力量的核心，并改装出多种特种平台。美国新型号 B-21每架耗资近 7 亿美元，每年 68 亿美元市场空间。2）运输机呈现向战略运输机发展趋势，我国型号运 20 与运 8/9 形成高低搭配。3）军贸：大型运输机存在出口潜力，运-20 多次参加国际航展和阅兵，推进航空军贸业务发展。 ❖ 海内外需求双增，机体结构持续受益。1）国际转包：我国主要参与机体结构件制造，公司在转包生产的合作对象包括波音、空客、莱昂纳多等全球著名飞机制造商。2）C919 对标空客波音，预计 2027 年 C919 机体结构年市场空间 311.85 亿元。 ❖ 公司是大型军机生产基地，发展民机业务释放利润弹性。军机方面，公司是我国大中型飞机整机研制生产基地，对重点机型进行平台化改装并持续不断交付。民机方面，公司是波音、空客、国内主要民机产品部件核心供应商，根据我们的测算，预计 2027 年 C919 项目将为公司带来近 140%净利润弹性。 ❖ 投资建议：鉴于公司是我国主要大中型军用制造商，并拥有完整民机部件生产制造体系，我们预计公司 2024-2026 年实现营业收入 452.68/504.86/566.05亿元，归母净利润 12.98/15.51/19.61 亿元。对应 PE 分别为 55.70/46.61/36.87倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：军机订单履行情况不及预期；国产大飞机产能释放进度不及预期；生产运营风险。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 37660 40301 45268 50486 56605 收入增长率(%) 15.17 7.01 12.32 11.53 12.12 归母净利润(百万元) 524 861 1298 1551 1961 净利润增长率(%) -19.79 64.41 50.75 19.50 26.41 EPS(元) 0.19 0.31 0.47 0.56 0.70 PE 134.58 72.05 55.70 46.61 36.87 ROE(%) 3.25 4.41 6.30 7.09 8.32 PB 4.37 3.18 3.51 3.30 3.07 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2024 年 11 月 26 日收盘价计算） -18%-6%5%17%29%41%中航西飞沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 军用大飞机制造龙头，股权激励彰显信心 ........................................................................................... 5 1.1 资产置换，整合大中型飞机整机制造资产 ....................................................................................... 5 1.2 布局完善，囊括军民用大飞机型号 ................................................................................................... 5 1.3 背靠航空工业，军用大飞机整机唯一平台 ....................................................................................... 6 1.4 业绩稳健，合同负债与关联交易指引乐观 ....................................................................................... 6 1.5 股权激励落地，锚定利润指标 ........................................................................................................... 9 2 军机：大中型军机摇篮，军贸打开成长空间 ....................................................................................... 9 2.1 平台化改装延长大中型军机的生命周期 ........................................................................................... 9 2.2 轰炸机：轰 6 不断改型，下一代对标 B-21 .................................................................................... 11 2.2.1 远程战略轰炸机历经三代发展 ..................................................................................................... 11 2.2.2 轰 6：我国空军战略轰炸力量的核心 .......................................................................................... 12 2.2.3 美军新一代战略轰炸机 B-21 问世 .................................................................................