有色金属镍报告：镍铁套期保值的探讨

商品研究 有色金属镍报告 2019/10/23 钟靖 金属分析师 执业号：F3035267 zhongj@wkqh.cn 罗友，CFA 金属研究员 电话：0755-23982263 邮箱：luoy@wkqn.cn 镍铁套期保值的探讨 报告要点： 随着不锈钢期货 9 月 25 日正式上市，上期所进一步丰富了不锈钢产业链的期货上市品种，为产业链上下游企业打造有效套保工具箱，提供了新的价格风险管理工具。众所周知，镍是不锈钢最重要的原材料，从产业链角度讲，不锈钢期货和沪镍期货可以组成有效的以原料和成材为基础的套保套利手段，来进行风险控制。本篇报告我们主要分析了电解镍，镍铁和不锈钢三者的相关性，并试图分析解决镍铁用电解镍和不锈钢进行套保的优劣对比以及套保比例的问题，因此本篇报告分为以下部分 1. 分周期 7 年，4 年和 2 年内镍铁与电解镍、不锈钢的相关系数。 2. 分周期 7 年，4 年和 2 年内电解镍、不锈钢分别与镍铁的套保效果以及套保比例。 3. 镍铁趋势上涨或者下跌时候，套保情况如何变化，是否增加套保或者减少套保比例。 4. 特殊情况（不锈钢期货与不锈钢现货）。 五矿经易期货 商品研究 10/23/2019 1 背景介绍 随着不锈钢期货 9 月 25 日正式上市，上期所进一步丰富了不锈钢产业链的期货上市品种，为产业链上下游企业打造有效套保工具箱，提供了新的价格风险管理工具。众所周知，镍是不锈钢冶炼的重要原材料。从产业链角度讲，沪镍期货和不锈钢期货可以组成有效的以原料和成材为基础的套保、套利手段。本篇报告我们主要分析了高镍铁、电解镍和不锈钢三者的相关性，并试图对比通过电解镍或不锈钢对镍铁进行套保的优劣以及解决套保比例的问题。 高镍铁、电解镍和不锈钢相关性 历史价格趋势以及相关性： 从自 2012 年高镍铁、电解镍和不锈钢历史价格走势来看，我们可以比较明显的看出两个不同的阶段。2017 年以前，高镍铁、电解镍和不锈钢价格三者的价格趋势拟合度较高，显示出较强的相关性。但 2017 年以后，随着不锈钢工艺生产的分化和新能源电动车发展的影响，高镍铁、电解镍和不锈钢价格走势开始出现分化，预示着其相关性有一定的降低。 图 1：历史价格 数据来源：wind、五矿经易 表 1：相关性矩阵 2 年 4 年 7 年 高镍铁，电解镍 0.83 0.94 0.94 高镍铁，304 不锈钢 0.55 0.80 0.88 电解镍，304 不锈钢 0.35 0.66 0.83 数据来源：Wind、五矿经易 商品研究 10/23/2019 2 相关性分析 1：高镍铁和电解镍 具体来看，镍铁和电解镍的相关性系数以近 2 年、4 年和 7 年维度统计值分别为 0.83、0.94 和0.95。可以看出，由于高镍铁和电解镍都是冶炼不锈钢的原料，高镍铁定价受到电解镍价格影响较大，相关性仍然维持 0.8 以上。 相关性分析 2：高镍铁和不锈钢 高镍铁原料和不锈钢成材方面看，高镍铁和不锈钢价格的相关性系数以近 2、4 和 7 年维度统计值分别为 0.56、0.81 和 0.88。可以看出，高镍铁作为冶炼不锈钢的主要原材料，一方面和不锈钢相关性依然维持在 0.5 以上，但近两年高镍铁与不锈钢其价格相关性在降低。 相关性分析 3：电解镍和不锈钢 最后，电解镍原材料和不锈钢成材方面看，电解镍和不锈钢价格的相关性系数以 2、4 和 7 年维度统计值分别为 0.35、0.66 和 0.83。可以看出，从长周期看，电解镍和不锈钢价格相关性达到 0.83，说明电解镍依然是不锈钢冶炼不可或缺的原料。然而，由于不锈钢冶炼工艺转向使用高镍铁以及新能源电动车用镍需求量增加，近两年来电解镍和不锈钢的相关性降低至 0.35，远低于高镍铁和不锈钢的相关系数 0.56。 高镍铁套保比例和套保效果分析 7 年期电解镍、不锈钢分别与高镍铁的套保效果以及套保比例 首先分析用不锈钢来对镍铁现货进行套保，我们分别是用线性回归，波动率和镍元素含量相等三个角度分析套保效果和确定套保比例。 图 2: 7 年期不锈钢与高镍铁线性回归 数据来源：Wind、五矿经易 商品研究 10/23/2019 3 通过线性回归分析，我们发现不锈钢和高镍铁价格因相关性显著，可以通过 1:0.073 的比例进行套保，即每吨高镍铁可以通过卖出 0.073 吨不锈钢进行套保。 图 3: 7 年期不锈钢线性回归套保效果 数据来源：Wind、五矿经易 假设 2012 年 4 月 12 日高镍铁价格 1350 元/镍，不锈钢现货价格 18700 元每吨。我们对 100吨高镍铁进行套保，套保的高镍铁价值为 135000 元，则需卖出 7.3 吨不锈钢，即不锈钢价值136510 元。从历史套保效果来看，套保平均亏损率 8.61%或亏损 11623 元。 接下来我们从波动率角度分析套保比例和套保效果： 图 4: 7 年期不锈钢和高镍铁波动率统计 数据来源：Wind、五矿经易 商品研究 10/23/2019 4 通过波动率分析，我们可以通过 1:0.12 比例进行套保，即每吨高镍铁可以通过卖出 0.12 吨不锈钢进行套保。 图 5: 7 年期不锈钢波动率套保效果 数据来源：Wind、五矿经易 假设 2012 年 4 月 12 日高镍铁价格 1350 元/镍，不锈钢现货价格 18700 元每吨，我们对100 吨高镍铁进行套保，套保的高镍铁价值 135000 元，则需卖出 12 吨不锈钢价值，其价值为 224400 元。从历史套保效果来看，套保平均收益率 3%或者 4046 元。 下面我们从镍元素平衡角度分析套保比例和套保效果： 图 6: 7 年期不锈钢镍元素相等套保效果 数据来源：Wind、五矿经易 商品研究 10/23/2019 5 因为每吨不锈钢的镍元素含量约为 8%，所以 1 吨镍元素对应约 12.5 吨不锈钢，因此我们通过卖出 12.5 吨不锈钢进行套保 100 吨高镍铁。假设 2012 年 4 月 12 日高镍铁价格 1350 元/镍，不锈钢现货价格 18700 元每吨，我们对 100 吨高镍铁进行套保，高镍铁套保价值量为135000 元，则卖出 12.5 吨不锈钢，其价值 233750 元。从历史套保效果来看，套保平均收益 4%或 5712 元。 最后我们分别用波动率和镍元素相等角度分析用电解镍进行高镍铁现货套保： 图 7： 高镍铁和电解镍波动率统计 数据来源：Wind、五矿经易 假设 2012 年 4 月 12 日高镍铁价格 1350 元/镍，电解镍现货价格 130500 元每吨，我们对100 吨高镍铁进行套保，高镍铁套保价值量为 135000 元。若要镍元素含量相等，则需卖