白糖季度报告：短期偏强，中长期仍有下跌风险

全球商品研究·白糖 兴证期货.研发产品系列短期偏强，中长期仍有下跌风险 2019 年 10 月 9 日 星期三内容提要 三季度国内糖价震荡上涨，现货报价较为强势。上涨的主要原因是库存较低，截止到 8 月底，广西白糖工业库存同比减少 20.9%，产销率 85.6%，同比提高 4.5 个百分点。另外在前期的糖协会议中，有关机构呼吁在贸易救济关税到期后，继续实施产业保护政策，市场形成利多的想象空间。 我们认为基本面没有发生太多的改变，此轮反弹的原因是糖厂销售较好，库存较低。但从中长期看，广西甘蔗价格改革后，广西的种植面积可能长期维持在一个较高的水平，糖价缺乏走牛的基础。未来的风险点在政策的不确定性，短期糖价可能维持高位震荡，但是从中长期看糖价有下跌的风险，可能要到明年 9 月前后才会出现底部。 国外方面，我们认为外盘利空相对出尽，预计明年泰国、印度的种植面积、产量小幅减少。但是由于泰国、印度雨季降雨较好，因此产量可能不会大幅减少。巴西今年的醇油比依然处于低位，糖醇比处于平均水平。总的来看，虽然明年泰国与印度的产量可能会小幅减少，但是目前库存处于历史高位，在缺乏实质性利多的情况下，外盘可能会维持震荡。 兴证期货.研发中心 农产品研究团队 李国强 从业资格编号：F0292230 投资咨询编号：Z0012887 黄维 从业资格编号：F3015232 投资咨询编号：Z0013331 联系人 黄维 021-20370941 huangwei@xzfutures.com 季度报告季度报告 1. 三季度行情回顾 三季度国内糖价震荡上行，6 月份广西柳州现货报价 5200 元/吨，随后糖价逐步上涨，9 月底柳州现货报价 5800 元/吨，涨幅达 11.5%。上涨的主要原因是库存较低，截至到 8 月底，广西白糖工业库存同比减少 20.9%，全国工业库存同比减少 18.18%。库存较少的原因主要有两方面：第一是因为今年糖厂销售节奏偏快，截至到 8 月底广西产销率同比增加 4.5 个百分点，全国的产销率同比增加 2.96 个百分点，糖厂在榨季前期加快了销售节奏，后期库存压力较轻。第二是因为今年走私糖的数量同比明显下降。前三季度我国周边国家额外进口白糖的数量同比明显下降，表明我国走私糖入境量可能也明显下降，走私的减少使得国产糖消化速度加快。 从盘面看，三季度白糖期货价格震荡上行，主力合约价格最低点 4874，8 月中旬达到价格最高点 5640，涨幅达 15.71%。基差方面，现货价格更为坚挺，三季度郑糖基差震荡上行，达到历史相对高位。价差方面，月间价差波动较小，近远月价差基本处于平水。 国外方面，三季度美糖价格探底回升。由于各个主产国库存较高，美糖期货价格承压下行，主力合约价格最低跌到 10.73 美分/磅，同时基金净空单处于历史最高水平。但是由于市场预期下榨季各主产国小幅减产，空头回补造成价格回升，另外远月合约呈升水结构。 图 1：郑糖主连日线 图 2：ICE11 号糖主连日线 数据来源：Wind，兴证期货研发部 图 3：郑糖基差（柳州现货-郑糖） 图 4： ICE11 号糖基金净多单占比 数据来源：Wind，兴证期货研发部 -600-400-2000200400600800100010月9日11月9日12月9日1月9日2月9日3月9日4月9日5月9日6月9日7月9日8月9日9月9日2011-122012-132013-142016-172017-182018-19-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%2015-09-012016-09-012017-09-012018-09-012019-09-01美糖基金净多单占比季度报告 2. 四季度国外行情展望 2.1 巴西基本面偏中性，制糖比例仍处于历史低位 我们预计本榨季巴西产糖量可能会持平或小幅增加。从我们跟踪的数据看，2018/19 榨季巴西的甘蔗制乙醇比处于历史最高位。主要原因是 2018 年油价上行，巴西乙醇相对于汽油具有价格优势，消费者倾向于使用更多的乙醇，对乙醇的销量和价格起到了支撑作用，因此糖厂选择把更多的甘蔗用来制乙醇。但是随着油价的回落，巴西乙醇相对于汽油的价格优势在逐渐丧失，虽然目前巴西中南部地区的乙醇汽油比依然处于相对较低的位置，但很难再大幅下降，因此未来巴西甘蔗制乙醇比可能同比略有降低，产糖量可能会同比小幅增加。值得注意的是，近期沙特油厂遭袭，油价大幅上涨，巴西的乙醇汽油比可能会继续维持低位，利空美糖。 另外一个关注点是甘蔗的产量，主要的影响因素是巴西的天气。去年一二季度巴西主产区降雨量偏少，对甘蔗产量造成了影响，今年前三个季度降雨量比较好，预计甘蔗产量将有所回升。 图 5：巴西中南部地区甘蔗制乙醇比 图 6： 巴西中南部乙醇汽油比 数据来源：巴西农业部，兴证期货研发部 图 7：巴西乙醇折糖比价与美糖期货价格 图 8： 巴西中南部主产区降雨量（mm） 数据来源：巴西农业部，兴证期货研发部 45505560657075804月16日5月16日6月16日7月16日8月16日9月16日10月16日11月16日08/09-17/18范围08/09-17/18均值2018/20192019/20200.550.600.650.700.750.80201320142015201620172018201900.511.522.50510152025303540ICE主连收盘价巴西糖醇比（右轴）糖醇比均值季度报告 2.2 印度产量仍处高位，2019/20 产量或小幅下降 美国农业部预计，2019/20 榨季，印度食糖产量将下降 8.4%至 3030 万吨。主要原因是甘蔗产量以及出糖率的下降。甘蔗产量的下降主要是由于种植面积的减少，预计甘蔗种植面积下降9%至 470 万公顷，单产为 77 吨/公顷与本榨季持平，甘蔗产量将下降 8%至 3.55 亿吨，预计出糖率由 11.64%下降至 11.52%。出口方面，印度 18/19 榨季的出口量预计为 340 万吨，预计 2019/20出口量将达到 350 万吨；预计 18/19 榨季期末库存预计为 1760 万吨，库存消费比为 64%，预计2019/20 榨季期末库存为 1680 万吨。 近期市场关注的重点在印度的天气。在刚刚过去的雨季中，虽然前期降雨偏晚，但是雨季后期印度主产区降雨量大幅回升，高于历史平均水平。因此我们认为下榨季印度的产量不会大幅减少。 价格方面，由于印度丰产，国内供大于求，2017 年印度国内糖价快速下跌。2018 年印度政府出台了一系列措施稳定糖价，如 300 万吨的临时储备库存等，使得印度糖价企稳反弹。随后印度政府决定，自 2019 年 2 月 14 日起，把国内白糖的最低售价由 29 卢比/千克提高至 31 卢比/千克（约 20 美分/磅），对印度国内糖价起到明显支撑。目前美糖期货