1~2月工业企业利润点评：不同统计口径，工业企业利润增速出现背离

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018 年 3 月 27 日 宏观经济 不同统计口径，工业企业利润增速出现背离 ——1-2 月工业企业利润点评 宏观点评  事件：3 月 27 日国家统计局发布数据，1-2 月全国规模以上工业企业利润总额同比增长16.1%，增速较 2017 年 12 月提升 5.3 个百分点，较 2017 年同期降低 15.4 个百分点。  量升价跌，工业企业利润增长强劲1-2 月工业企业利润同比增速较去年 12 月提升 5.3 个百分点，尽管 1-2 月 PPI 同比增速回落至 4%，但工业生产超预期增长和购进价格降低的共同作用抵消了相当一部分工业品涨价放缓对利润造成的拖累。1-2 月工业企业利润增速远不如去年同期，但去年 1-2月利润的大幅增长主要是由于 PPI 从通缩回归高位，价格效应贡献了绝大部分利润增速，而工业生产和需求并未明显改善。反观今年，在工业品涨价持续放缓以及高基数的情况下，利润增速依然达到一个较高的水平，相对于去年同期利润的虚高，今年 1-2 月的企业利润数据更为扎实。 1-2 月工业增加值超预期一定程度受季节性因素影响，持续性待观察，从高频数据来看，进入 3 月，截至 3 月 16 日，高炉开工率持续下降至 62.02%；截至 3 月 23 日，6大发电集团日均耗煤量同比减少 2.95%，低于 1 月（23.19%）和 2 月（5.01%）；3 月上旬重点企业粗钢日均产量环比下跌 7.8%。反映出：今年春节时间较晚，3 月企业开工节奏较去年同期偏缓，同时，天气转暖叠加两会期间环保限产严格执行，整体生产力度减弱。与此同时，PPI 在需求趋弱和高基数的影响下，已经进入下行通道。因此，在量价齐降的驱动下，预计 3 月企业单月利润增速回落，但一季度累计企业利润增速以及名义GDP 增速是否会下行还有待观察。  采矿业利润回归正常，国企利润回落分三大门类看，1-2 月采矿业、制造业和电力、热力、燃气及水生产和供应业企业利润较 2017 年全年变化的分化较大，其中，在基数摆脱 2016 年的负增长、工业品涨价趋缓叠加环保限产的情况下，采矿业利润同比增速降至 42.1%，回归至正常水平。制造业利润增速降至 12.5%，为 2017 年以来最低。电力、热力、燃气及水生产和供应业利润增速大幅增长至 35.2%，首先，去年同期基数偏低；其次，1-2 月电力、热力、燃气及水生产和供应业工业增加值同比增长 13.3%，远高于去年同期的 8.4%；再者，在全部工业品 PPI 收窄的趋势下，其三个子行业 1-2 月 PPI 累计同比增速反而较去年同期提升。整体来看，量价双升叠加低基数导致电力、热力、燃气及水生产和供应业利润增速大幅提升。分企业类型来看，1-2 月国有企业利润增长 29.6%，较去年 12 月降低 15.5 个百分点，但仍然显著高于其它企业，由于国企主要集中在上游采矿业，所以国企利润增速放缓的逻辑和采矿业相似，即高基数、涨价趋缓以及环保限产。但从中长期来看，深入推进供给侧结构性改革和国企改革，国企利润和资产负债将得到改善。  降成本、去杠杆推升企业利润1-2 月规模以上工业企业资产负债率为 56.3%，同比降低 0.8 个百分点，企业资产负债表的修复也是导致利润改善的原因之一。值得一提的是，国有控股企业资产负债率降低至 59.6%，为 2015 年以来首次低于 60%，2018 年政府工作报告再次强调继续破除无效供给，加大“僵尸企业”破产清算和重整力度，如果处理得当，国企资产负债结构有望进一步修复。但需要注意的是，制造业资产负债率自 2016 年下半年以来首次回升至55%的水平，而制造业利润同比增速仅为 12.5%。 1-2 月份，规模以上工业企业每百元主营业务收入中的成本费用同比减少 0.27 元。根据测算，成本和费用的减少对 1-2 利润增长的贡献率为 31.9%。2018 年政府工作报告强调为企业减税降费，这将进一步减轻企业经营负担，在供给侧改革对工业品涨价的促进作用边际减弱的情况下，降成本将对企业利润增长形成支撑。  产成品库存增速小幅提升1-2 月工业企业产成品存货同比增长 8.6%，较去年 12 月提升 0.1 个百分点；产成品存货周转天数同比减少 0.2 天；应收账款平均回收期同比减少 0.2 天。1-2 月，企业进入传统补库存阶段，为后续经营蓄力，与此同时，企业库存周转和资金效率得到提高。  不同口径下工业利润同比增速继续背离计算累计同比增速通常有两种途径，第一个是直接采用统计局的官方数据，另一种是通过本期累计值和去年同期进行比较。可以发现，大部分时候，两种方法计算出的累计同比的差距非常小，但从 2017 年 9 月开始，两者已经出现较大程度的分歧，而且差距持续在扩大，两种方法计算 1-2 月的累计同比增速，差距达到 20.7 个百分点。可能是因为统计口径差异导致规模以上工业企业范围和去年同期相比变动较大，而之前的数据并未进行回溯。  风险提示：无首席经济学家潘向东 (执业证书编号：S0280517100001) 首席宏观分析师 刘娟秀 (执业证书编号：S0280517070002) 010-83561312 liujuanxiu@xsdzq.cn 相关研报 宏观报告：工业生产和房地产投资超预期回升——1-2 月经济数据点评 2018-3-15 宏观报告：【图解一周数据|新时代宏观】美非农就业超预期，国内银行降低拨备监管 2018-3-11 宏观报告：【大宗商品周察｜新时代宏观】美元走强叠加贸易摩擦升级，大宗商品价格普跌 2018-3-11 宏观报告：低基数和春节效应推动 CPI大幅回升——2 月通胀数据点评 2018-3-10 宏观报告：投放稳健，需求旺盛，表外收缩——2 月份金融数据点评 2018-3-10 宏观报告：出口超预期回升，顺差扩大，警惕贸易保护主义抬头——2 月份进出口数据点评 2018-3-9 宏观报告：外储名降实稳，跨境资本流动和外汇市场供求趋于平衡——2 月外汇储备点评 2018-3-7 宏观报告：增长质量优于速度，供给侧改革重点在降税——2018 年政府工作报告解读 2018-3-6 宏观报告：【图解一周数据|新时代宏观】中美贸易摩擦升级将增加经济发展的不确定性 2018-3-4 2018-3-27 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 量升价跌，工业企业利润增长强劲 .................................................................................................................... 3 2、 采矿业利润回归正常，国企利润回落 ................................................................................................................ 3 3、 行业利润结构：上、下游占比提升，中游回落 ............