经营稳步修复，降本增效助力业绩回升

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 非金融公司|公司深度|韵达股份（002120） 经营稳步修复，降本增效助力业绩回升 2024年08月27日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 24 快递业务规模的增长与上游电商消费息息相关，社交与直播电商平台的快速崛起与网购渗透率的提升驱动快递业务量的高速增长，2024 年上半年快递件量增速超过 20%。聚集性疫情影响叠加网络管理问题，前期对公司网络稳定性与业务量造成扰动。得益于公司对经营策略的灵活调整并基于底层良好的资产基础，公司业务量重拾增速，规模效应下降本效应逐步显现。随着公司资本开支见顶回落，产能利用率提升有望推动单票固定成本与变动成本同步改善，规模化效益有望持续显现。 李蔚 SAC：S0590522120002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 24 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 韵达股份(002120) 经营稳步修复，降本增效助力业绩回升 行 业： 交通运输/物流 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 6.32 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 2,899.19/2,815.12 流通 A 股市值(百万元) 17,791.58 每股净资产(元) 6.64 资产负债率(%) 47.72 一年内最高/最低(元) 11.08/5.66 股价相对走势 相关报告 扫码查看更多 投资要点 随着公司件量重拾增速，资本开支见顶回落，产能利用率提升有望推动单票固定成本与变动成本同步改善，规模化效益持续显现。 ➢ 韵达股份：国内老牌快递服务企业 韵达快递品牌于 1999 年 8 月在上海创立，是国内老牌加盟制快递企业。公司股权结构集中，聂腾云、陈立英为实控人，阿里目前为公司第三大股东。2019-2023 年公司营业收入年复合增长率为 6.9%，公司盈利能力环比改善，降本增效逐步显现，2023 年公司毛利率与归母净利润率同比提升 0.42 pct 和 0.49pct。 ➢ 行业前景：线上消费仍具韧性，价格竞争整体可控 2024 年上半年我国社零与实物网零增速分别为 3.7%和 8.8%，线上消费韧性犹存，同时消费形态的变化驱动快递业务量的持续高速增长。2010-2023 年全国快递业务量年复合增长率为 36.4%，2024 年上半年同比增速为 23.1%。可比口径下,上半年行业单票价格同比下降 6.5%，价格竞争整体趋于温和并局限在一定区域范围内。行业 CR8 在 85 左右的水平波动，截至 2024 年 6 月末，公司市占率为 13.6%。 ➢ 扬帆再起：产能利用率修复，驱动盈利持续改善 2022 年，受聚集性疫情影响叠加网络管理问题，公司部分网点经营出现问题，对业务量造成扰动。2023 年以来得益于公司对经营策略的灵活调整并基于底层良好的资产基础，公司经营层面和业务规模得到双重修复，2024 年上半年公司业务量增速跑赢行业约 10 个百分点，强规模效应下降本效应逐步显现，2024 年一季度公司单票核心成本同比下降 24.0%，单票费用同比下降 29.4%。随着公司资本开支见顶回落，产能利用率的提升推动内部供需结构优化，规模化效益有望持续显现。 ➢ 业务量重拾高增带动业绩企稳回升，给予“买入”评级 预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 523.52/587.39/636.21 亿元，同比增速分别为 16.38%/12.20%/8.31%；归母净利润分别为 21.20/25.59/29.47 亿元，同比增速分别为 30.47%/20.71%/15.16%；3 年 CAGR 为 21.95%，EPS 分别为 0.73/0.88/1.02元。可比公司 2024 年平均 PE 为 13.0 倍，鉴于公司经营稳步改善，业务量重拾高增带动业绩企稳回升，综合相对估值法，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期；快递行业价格竞争超预期；成本管控效果不及预期；跨市选取可比公司风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 47434 44983 52352 58739 63621 增长率（%） 13.67% -5.17% 16.38% 12.20% 8.31% EBITDA（百万元） 4676 4763 5040 5908 6636 归母净利润（百万元） 1483 1625 2120 2559 2947 增长率（%） 0.43% 9.58% 30.47% 20.71% 15.16% EPS（元/股） 0.51 0.56 0.73 0.88 1.02 市盈率（P/E） 12.4 11.3 8.6 7.2 6.2 市净率（P/B） 1.1 1.0 0.9 0.9 0.8 EV/EBITDA 9.8 5.3 4.4 3.7 3.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2024 年 08 月 23 日收盘价 -40%-20%0%20%2023/82023/122024/42024/8韵达股份沪深3002024年08月27日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 24 非金融公司|公司深度 投资聚焦 核心逻辑 快递业务规模的增长与上游电商消费息息相关，社交与直播电商平台的快速崛起与网购渗透率的提升驱动快递业务量的高速增长，2024 年上半年快递件量增速超过 20%。聚集性疫情影响叠加网络管理问题，前期对公司网络稳定性与业务量造成扰动。得益于公司对经营策略的灵活调整并基于底层良好的资产基础，公司业务量重拾增速，规模效应下降本效应逐步显现。随着公司资本开支见顶回落，产能利用率提升有望推动单票固定成本与变动成本同步改善，规模化效益有望持续显现。 核心假设  快递服务：假设快递服务收入 2024-2026 年同比分别增长 16.8%、12.5%和 8.5%，毛利率分别为8.7%、9.3%和 9.7%；  物料销售：假设物料销售收入 2024-2026 年同比分别增长 2.0%、2.0%和 2.0%，毛利率分别为 22.8%、22.8%和 22.8%；  其他：假设其他业务收入 2024-2026 年同比分别增长 5.0%、4.0%和 4.0%,毛利率分别为 37.5%、38.7%和 39.9%。 盈利预测、估值与评级 预 计 公 司 2024-2026 年 营 业 收 入 分 别 为 523.52/587.39/636.21 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为16.38%/12.20%/8.31% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 21.20/25.59/29.47 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为30.47%/20.71%/15.16%；3 年 CAGR 为 21.95%，EPS 分别为 0.73/0.88/1.02 元。可