销售费用率大幅优化，高基数下Q2表现超预期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：22.20 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：孙宇瑶 执业证书编号：S0740522060002 电话：021-20315895 Email：sunyy03@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 487 流通股本(百万股) 294 市价(元) 22.20 市值(亿元) 108 流通市值(亿元) 65 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 九典制药(300705.SZ)-深度研究报告：快速成长的贴膏制剂龙头，发展新阶段开启-20230310 2 九典制药(300705.SZ)-2022 年报点评：收入利润保持快速增长，新产品酮洛芬放量可期-20230415 3 九典制药(300705.SZ)-2023 中报点评：核心产品保持快速增长，关注新产品放量-20230815 4 九典制药(300705.SZ)-2023 三季报点评：业绩超预期，核心产品延续亮眼表现-20231023 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2326.22 2692.51 3248.63 3907.67 4689.96 增长率 yoy% 42.92% 15.75% 20.65% 20.29% 20.02% 净利润（百万元） 269.70 368.26 534.02 708.77 919.72 增长率 yoy% 32.05% 36.54% 45.01% 32.72% 29.76% 每股收益（元） 0.56 0.76 1.11 1.47 1.90 每股现金流量 0.56 0.89 1.21 1.40 2.01 净资产收益率 17.37% 18.66% 22.61% 24.40% 25.36% P/E 39.77 29.13 20.09 15.13 11.66 PEG 1.24 0.80 0.45 0.46 0.39 P/B 6.91 5.44 4.54 3.69 2.96 备注：数据截至 2024.08. 23 投资要点 ◼ 事件：公司发布 2024 年半年报，报告期内实现营业收入 13.66 亿元，同比增长 12.19%，归母净利润 2.84 亿元，同比增长 43.77%，扣非净利润 2.55 亿元，同比增长 43.24%。 ◼ Q2 归母增速 30%+，高基数下表现超预期。单二季度，公司实现营收 7.75 亿元、同比+8.31%；实现归母净利润 1.58 亿元、同比+31.24%；实现扣非净利润 1.49 亿元、同比+36.52%；在去年同期高基数的背景下，二季度仍然实现高增长，主要得益于凝胶贴膏的稳定放量、以及费用优化下利润率的提升。 ◼ 制剂板块保持优势，原料药业务增速亮眼。分业务： （1）制剂： 上半年实现营收 10.86 亿元，同比+7.5%；毛利率 82.55%、同比下滑 4.09pp，我们预计主要与洛索洛芬钠凝胶贴膏入选多地省级集采有关。在外用贴剂领域，公司两大重磅品种洛索洛芬钠与酮洛芬凝胶贴膏均处于快速放量阶段，此外，利多卡因、吲哚美辛、氟比洛芬凝胶贴膏顺利推进，有望陆续获批，持续丰富经皮给药管线。（2）原料药+药用辅料：原料药 24H1 实现销售收入 1.14 亿元，同比+86.7%，增速亮眼；药用辅料上半年实现营收9156 万元，同比下滑 1.7%，系产品结构调整所致。截止报告期末，公司已完成了 85个原料药品种的备案登记，92 个药用辅料品种的备案登记，形成“药品制剂+原料药+药用辅料”的一体化发展布局。 ◼ 控费效果显著，净利率持续提升。上半年公司销售/管理/财务费用率分别为 39.98%、2.99%、0.56%，分别同比-8.74pp、-0.61pp、+0.56pp，销售费用率的大幅优化主要得益于两点：1）为进一步强化公司对终端渠道的掌控能力，公司组建了全国商务团队，强化对销售费用的管控；2）OTC 渠道的快速拓展也有利于销售费用率的进一步优化，报告期内公司已成功开发目标连锁至 350 家，共计覆盖门店近 8 万家。费用端的优化带动了净利率的明显提升，上半年公司实现净利率 20.80%，同比+4.57pp。 ◼ 盈利预测与投资建议：综合考虑集采影响及公司费用率的优化，我们对毛利率和净利率的预测作出微调，预计公司 2024-2026 年收入 32.49、39.08、46.90 亿元，同比增长 21%、20%、20%；归母净利润 5.34、7.09、9.20 亿元（预测前值为 5.08、6.84、9.11 亿元），同比增长 45%、33%、30%。考虑公司凝胶贴膏制剂持续放量，原辅料业务增长稳健，公司业绩有望保持快速增长，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示事件：新产品和新工艺开发风险；产品市场拓展不及预期风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 销售费用率大幅优化，高基数下 Q2 表现超预期 九典制药（300705.SZ）/化学制药 证券研究报告/公司点评 2024 年 08 月 25 日 [Table_Industry] -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2023-082023-092023-102023-102023-112023-122024-012024-012024-022024-032024-032024-042024-052024-052024-062024-072024-072024-08九典制药沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：九典制药财务报表预测 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20232024E2025E2026E会计年度20232024E2025E2026E流动资产1430181924023359营业收入2693324939084690 现金42586013012161营业成本6157909501153 应收账款546501567548营业税金及附加34415060 其他应收款4456营业费用1307139716261895 预付账款13242432管理费用98107117141 存货266354418512财务费用61181 其他流动资产1777788101资产减值损失-7 -8 -7 -7 非流动资产1441129312301138公允价值变动收益0000 长期投资0000投资净收益2000 固定资产1071998923847营业利润3945867771008 无形资产89908785营业外收入10000 其他非流动资产281205220206营业外支出3333资产总计2871311236324498利润总额4025847751005流动负债416469435477所得税34506685 短期借款526200净利润