莲花控股(600186)深度报告：组织变革之势已成，静候涅盘

证券研究报告 | 公司深度 | 调味发酵品Ⅱ http://www.stocke.com.cn 1/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 莲花控股(600186) 报告日期：2024 年 07 月 23 日 组织变革之势已成，静候涅槃 ——莲花控股深度报告 投资要点 ❑ 一句话投资逻辑 莲花控股是中国味精第一股，短期味精产能释放支撑味精主业成长，中长期海外渠道加速渗透厚实增长空间＆组织结构变革带来人效提升，有望驱动业绩超预期。 ❑ 强劲品牌力+扎实产品力+多元化渠道布局，构建公司核心竞争优势 我们认为莲花控股核心竞争力构造逻辑为：在四十年品牌力背书下，公司先发优势推出高毛利家庭装味精大单品，同时线上渠道精准把握红利、全球布局持续推进，进而驱动大单品迅速放量。 1）品牌力：四十年穿越周期，品牌价值闪耀光芒。公司成立于 1983 年，品牌穿越味精行业大小周期而屹立不倒，具备深厚历史积淀。 2）产品力：先发优势推出家庭装味精大单品。味精行业盛行工业渠道低毛利大包装产品，公司另辟蹊径聚焦高毛利家庭装，在深厚品牌力背书下，凭借政府政策支持和强大研发实力赋能，成功打造莲花味精第一大单品。 3）渠道力：线上红利精准把控，全球布局持续推进。公司在“521”产品战略指引下，重新梳理渠道结构，线上渠道精准把控流量红利（2019-2023 年线上渠道营收 CAGR 为 202.0%），线下渠道经销商网络全国覆盖、海外扩张进程持续推进（2023 年公司海外经销商数量净增加 30 家至 219 家），进而驱动具有四十年品牌积淀的味精大单品迅速放量，实现国货品牌复兴。 ❑ 超预期逻辑 超预期一：组织架构实现降本增效，拉动人效提升，有望驱动业绩超预期。 市场担心：公司经历多次控股股东&高管调整，过往业绩波动较大，市场担心公司未来发展的可持续性。 我们认为：新管理层背景多为国厚系，摆脱过往公司历史遗留问题束缚，董事会放权力度大，管理层通过细化组织架构提升行政效率、引入股权激励提升员工积极性，带动管理人员人效提升，逐步优化管理费用率，23 年管理费用率较19 年减少 7.7pcts 至 3.6%；同时管理层对销售端人员结构进行梳理，优化低质低效销售人员，改善薪酬激励制度，提升终端销售人员人效，实现销售费用率持续改善，23 年公司销售费用率较 19 年减少 5.1pcts 至 5.0%；公司通过组织架构变革实现降本增效，为后续产品端变革提供强有力支撑，保障发展的可持续性。 超预期二：短期味精产能释放支撑味精主业成长，中长期海外渠道加速渗透厚实增长空间。 市场担心：味精为成熟行业，中长期天花板明显，23 年公司味精业务占比77.3%，市场担心公司味精主业成长空间有限。 我们认为：短期产能有序扩张+中长期海外渠道有望加速渗透，味精主业仍存发展空间，具体而言：1）老字号国货品牌线上渠道迎来新增长点，公司有序进行产能扩张建设，未来产业园二期项目落地有望支撑味精主业持续成长；2）23 年公司开展马来西亚味精品牌“味之力”收购计划，未来伴随品牌成功收购，公司有望凭借地方品牌渠道优势和客户粘性，在主品牌深厚品牌力双轮驱动下，海外渠道有望加速渗透，进而支撑味精主业中长期成长。 ❑ 盈利预测及估值： 我们预计 2024-2026 年公司营收分别为 25.82/31.47/37.70 亿元，分别同比变化+22.9%/+21.9%/+19.8%；归母净利润分别为 1.87/2.53/3.51 亿元，分别同比增长43.7%/35.6%/38.8%，PE 为 32/23/17 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 投资评级: 增持(首次) 分析师：杨骥 执业证书号：S1230522030003 yangji@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥3.28 总市值(百万元) 5,881.86 总股本(百万股) 1,793.25 股票走势图 相关报告 -15%21%58%94%130%166%23/0723/0823/0923/1023/1224/0124/0224/0324/0424/0524/0624/07莲花控股上证指数莲花控股(600186.SH)深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ❑ 催化剂： 主业增长超预期；原材料成本下行。 ❑ 风险提示： 原材料价格波动风险；主业增长不及预期；食品安全风险。 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2100.7 2581.7 3147.1 3770.0 (+/-)(%) 24.23% 22.90% 21.90% 19.79% 归母净利润 129.9 186.7 253.1 351.3 (+/-)(%) 181.43% 43.67% 35.59% 38.78% 每股收益(元) 0.07 0.10 0.14 0.20 P/E 45.29 31.52 23.25 16.76 资料来源：浙商证券研究所 莲花控股(600186.SH)深度报告 http://www.stocke.com.cn 3/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 莲花控股：味精行业领跑者，四十年风雨兼程 ........................................................................................ 5 1.1 历史沿革：中国味精第一股，坡长雪厚壮志不改 ......................................................................................................... 5 1.2 产品结构：聚焦味精主业，协同发展其他产品 ............................................................................................................. 5 2 核心竞争力：强劲品牌力+扎实产品力+多元化渠道布局 ........................................................................ 6 2.1 品牌力：四十年穿越周期，品牌价值闪耀光芒 ............................................................................................................. 6 2.2 产品力：先发优势推出家庭装味精大单品 ..................................................................................................................... 7 2.3