全球视角下香港资本市场,互联互通发展前瞻
注:本报告的预测及建议只作为一般的市场评论,仅供参考,不构成任何投资建议。本报告版权归中国工商银行(亚洲)东南亚研究中心所有,并保留一切法律权利。任何机构或个人未经授权,不得以任何形式修改、复制、刊登、引用或向其他人分发。研究报告全球视角下香港资本市场互联互通发展前瞻阅读摘要全球主要国际金融中心积极推进资本市场开放合作,以充分发挥跨市场资源协同优势,增强自身综合竞争力和影响力。根据金融产品属性分类,跨市场联通涉及股票、债券、资管产品及衍生品等广泛领域。本文在总结主要国际金融中心跨市场联通发展经验、香港与内地金融互联互通实践基础上,前瞻探讨全球视角下香港资本市场互联互通发展的方向和前景:在联通区域方面,香港有望连接更多元海外区域市场,持续助力内地金融深化开放;在联通产品方面,香港有潜力深化股、债、衍生品、资管等领域联通,创新推动大宗商品市场联通发展;在计价币种方面,香港有望持续增强最大离岸人民币中心的交投活跃度和影响力。欢迎扫码关注工银亚洲研究中国工商银行(亚洲)东南亚研究中心李卢霞 侯鑫彧 黄斯佳苏静怡 王珊 周文敏1全球视角下香港资本市场互联互通发展前瞻一、全球主要国际金融中心资本市场互联互通发展实践跨市场金融联通是增强金融中心业务辐射影响力,壮大自身市场规模、提升交投活跃度的核心实践路径之一。根据金融产品属性分类,全球主要国际金融中心在股票、债券、资管产品、衍生品等主要领域均有成功实践经验(见附表 1)。(一)全球主要国际金融中心资本市场互联互通实践1.股票市场跨境联通实践。全球主要交易所积极推动股票市场联通,涵盖一级市场吸引企业跨境挂牌上市和便利二级市场跨市场交易。(1)在跨境挂牌上市方面,美国较早推出存托凭证机制,外国企业可以通过发行存托凭证 ADR 方式在美国交易所挂牌上市,美国投资者可以在本地投资和交易外国公司股票。目前全球主要国际金融中心的证券交易所均为海外上市公司提供类似存托凭证机制,支持互挂上市或二次上市。香港交易所自 2018 年上市制度改革以来,为二次上市提供便利条件,阿里、京东、百度等知名互联网龙头企业均通过二次上市方式在港交所挂牌交易。新加坡交易所也为在特定辖区第一上市的公司在新交所二次上市制定了简化的监管要求。(2)在二级市场跨境参与交易方面,国际主要交易所主要采取两种主流的联通方式,使异地上市证券无需在本地2市场二次上市的情况下在本地交易。一种是基础设施直连,即交易所提供订单路由服务,将接收到的本地投资者买卖对方交易所上市证券的订单传递至对方交易所,同时两地配套提供跨境结算基础设施服务。典型案例如香港与内地先后于2014 年、2016 年启动的沪港通和深港通、2016 年新交所与台湾证券交易所建立的“台星通”。另一种是交叉报价(Cross-quotation),与基础设施直连相比,交叉报价实现跨时区交易联通,吸引不同时区的广泛投资者参与。交叉报价模式下本地交易所只提供平台,结算和交收环节则由本地交易所会员为本地投资者完成账户开立、提供订单传输、交易清算等服务,对证券经营机构国际化服务能力有较高要求。典型案例是 2010 年新交所与纳斯达克交易所合作,在新交所推出全球报价板(GlobalQuote),将纳斯达克交易所的 ADR 在此板挂牌交易。新加坡本地投资者可以在 SGX CDP(新交所投资者终端)操作、通过 DTCC(美国证券集中保管结算公司)实现跨市场交易。(3)产品层面的实质联通也为投资者跨市场参与交易提供了多元选择。目前,主要有两种模式。一是交易所联合产品开发。比如,东盟多国交易所于 2004 年联合发布富时东盟指数,2022 年,LSE(伦敦证券交易所)和 JPX(日本交易所)共同开发并上市了基于 TOPIX500 的新气候指数“FSE/JPX 净零指数系列”。二是上市异地交易所指数衍生产品。SGX(新加坡交易所)通过获取各类指数授权并上市3相关衍生产品,全力打造“亚洲门户”,包括日经 225 指数期货期权、印度 Nifty 指数期货期权,台湾地区指数期货期权和新华富时中国 A50 指数期货等场内衍生产品。2.债券市场跨境联通实践。债券市场以场外交易为主导,依托全球或区域性中央证券托管机构(ICSD、CSD)的互联互通,全球债券市场联通深度更高。(1)国际债券市场是债券跨境发行的重要方式。发行人在满足属地、发行市场、投资者所在国家等可能的监管要求情况下,即可按市场化程序发行国际债券1,跨境(面向海外投资人)筹集资金。按国际债券发行人的主要经营地点分,美洲、欧洲(含中东和非洲)是国际债券发行人主要来源地区,两地国际债券发行量全球占比保持在 90%左右,2023 年亚洲国际债券发行量 3800 亿美元、仅占全球的 7%。日本和中国内地是亚洲国际债券发行最大的两个区域,中国香港和新加坡则分别是近年来亚洲国际债券安排发行的首选地和上市的首选地2。国际债券主要以美元、欧元、英镑为发行计价货币,根据 BIS 统计数据,2023 年末所有国家发行的国际债券未偿余额共计约 28.8 万亿美元,以美元、欧元、英镑1 例如根据美国监管规定,根据目标对象和披露要求程度不同发行美元债可采用 Reg S、114A 以及 SEC 注册等三种规则和方式。中国企业海外发债需满足中国国家发改委、外汇管理局、中国证监会等监管机构制定的监管规定,较海外更为严格。外国发行人在中国内地发行熊猫债、在日本发行武士债等也需获得当地监管部门审批。国际债券融资的目的包括满足外币资金需求、拓展融资渠道和投资者基础、管理资金成本等。2 以上数据来源于国际资本市场协会(ICMA)报告《亚洲国际债券市场:发展与趋势》第四版 2024 年 3 月。亚洲发行人国际债券发行量自 2022 年锐减,由 2021 年超过 6000 亿美元高点,下降至 2022-2023 年不足4000 亿美元,下降幅度达三分之一。4计价的国际债券未偿余额占比分别为 46.3%、39.4%和 7.7%。(2)金融基础设施互联互通为全球债券市场跨境互联提供了广泛便利。在全球债券市场,国际中央证券存管机构(ICSD)、国家或地区的中央证券存管机构(CSD)提供集中登记、托管、交收及相关服务3。金融基础设施跨境联通可以 通 过 ICSD/CSD-CSD 直 连 , 或 经 由 托 管 行 间 接 实 现ICSD/CSD-CSD 联通。①CSD/ICSD 直联,以 DTCC(美国证券存管结算公司)为例,目前可以通过他国 CSD 在 DTCC 旗下的 DTC(美国托管信托公司)设立证券账户,成为 DTC 的外籍参与人;也可以由 DTC 在他国 CSD 设立证券账户,成为对方的外籍参与人。另如,Euroclear(欧清银行),投资者在 Euroclear 开户后,即可通过其与多国 CSD 对接。②经由全球托管行间接实现 ICSD/CSD-CSD 联通,此模式下主要由国际大型商业银行担任托管行并提供跨境债券投资服务,Clearstream(明讯银行)也通过委托各国托管行连接本国CSD。③通过当地结算代理行直接参与是债券市场跨境互联的另一模式。在该模式下,境外投资者可通过当地结算行成为他国 CSD 的参与者,比如中国内地,境外央行、国际金融组织、主
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