天赐材料(002709)盈利底部有望确立，电解液龙头迎向上拐点

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 天赐材料 002709.SZ ⚫ 电解液盈利触底企稳，行业产能加速出清。电解液周期属性明显，历史盈利波动剧烈，在上游碳酸锂价格快速下跌和下游需求增速放缓双重影响下，本轮价格下行周期已经超过 2 年，主流电解液公司的毛利率均创出历史新低。尤其是作为电解液成本重心的六氟磷酸锂，价格已经来到历史低位，逼近行业第三大企业成本线，造成六氟产能大面积亏损甚至停产。在碳酸锂成本刚性、行业有效产能大幅收缩以及下游需求回暖多重因素支撑下，电解液及六氟磷酸锂价格有望迎来趋势性拐点，进入平稳发展新阶段。 ⚫ 公司凭借深度一体化布局，构建核心竞争力。公司作为国内电解液龙头，通过纵向一体化布局，不断提升核心原材料如液体六氟磷酸锂、双氟磺酰亚胺锂及添加剂的自供比例，同时凭借独具特色的液体锂盐技术，在行业产能过剩、盈利承压背景下具备显著的成本优势，表现出较强盈利韧性，牢牢占据市场第一的份额。同时，公司在一体化基础之上，打造了循环经济的模型，将某一工序中产生的副产品作为另一道工序的原材料循环复用，不但解决了危化品副产处理问题，同时极大降低了原材料采购和危化品处理的成本，进一步强化了成本竞争力。 ⚫ 横向多元布局，打造可持续发展能力。电解液方面，公司新型锂盐、添加剂布局进入收获期，为主业贡献增长新动能；其他电池材料方面，公司横向切入正极与前驱体材料、正负极粘结剂、锂电池用胶类产品及电池材料再生业务，各业务板块间形成了强大的平台协同效应；日化方面，公司绑定国内外优质客户，紧跟法规与市场动向，持续推出新产品，新一代绿色表活有望助力公司日化板块打造新增长点。 ⚫ 电解液及六氟价格与盈利触底，有望迎来反转拐点。公司作为国内电解液龙头，在下行周期中具备较强盈利韧性，在行业趋势性向上阶段有望释放盈利弹性。我们预测公司 24-26 年每股收益分别为 0.63、1.12、1.60 元，结合主流电解液产业链可比公司估值水平，给予公司 2025 年 18 倍 PE，公司合理总市值 385.2 亿元，对应公司整体目标价 20.16 元，首次给予增持评级。 风险提示 ⚫ 政策变化风险；电动车销量不达预期风险；原材料价格波动，盈利变化风险；供给过剩持续风险；资产减值风险；技术路线革新风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 22,317 15,405 13,505 16,619 19,813 同比增长(%) 101.2% -31.0% -12.3% 23.1% 19.2% 营业利润(百万元) 6,872 2,343 1,429 2,537 3,630 同比增长(%) 157.1% -65.9% -39.0% 77.5% 43.1% 归属母公司净利润(百万元) 5,714 1,891 1,206 2,140 3,069 同比增长(%) 158.8% -66.9% -36.2% 77.5% 43.4% 每股收益（元） 2.98 0.99 0.63 1.12 1.60 毛利率(%) 38.0% 25.9% 21.2% 25.7% 28.2% 净利率(%) 25.6% 12.3% 8.9% 12.9% 15.5% 净资产收益率(%) 58.0% 14.6% 8.9% 14.5% 18.2% 市盈率 6.0 18.0 28.3 15.9 11.1 市净率 2.7 2.6 2.5 2.2 1.9 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年06月25日） 17.76 元 目标价格 20.16 元 52 周最高价/最低价 41.7/15.84 元 总股本/流通 A 股（万股） 191,882/138,502 A 股市值（百万元） 34,078 国家/地区 中国 行业 新能源汽车产业链 报告发布日期 2024 年 06 月 27 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -11.38 -9.98 -9.99 -55.62 相对表现% -8.91 -5.99 -8.07 -45.11 沪深 300% -2.47 -3.99 -1.92 -10.51 卢日鑫 021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100003 李梦强 limengqiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517100003 林煜 linyu1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521080002 杨雨浓 yangyunong@orientsec.com.cn 盈利底部有望确立，电解液龙头迎向上拐点 增持 （首次） 天赐材料首次报告 —— 盈利底部有望确立，电解液龙头迎向上拐点 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 公司简介：电解液龙头，穿越周期韧性成长 ................................................... 4 电解液：深度一体化穿越周期，多元化布局助力成长 ..................................... 7 行业：盈利触底企稳，产能加速出清.................................................................................. 7 公司：纵向一体化，横向扩平台 ......................................................................................... 9 液体六氟护城河深厚，新产品放量促进增长 ..................................................................... 11 日化及特种化学品： 需求持续增长，紧跟潮流发力细分赛道 ....................... 16 盈利预测与投资建议 .................................................................................... 19 盈利预测 .......................................................................................................................... 19 投资建议 ..................................................