科伦博泰生物-B(06990.HK)ADC管线厚积薄发的平台型创新药企

1 公司报告│港股-公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 科伦博泰生物-B(06990) ADC 管线厚积薄发的平台型创新药企 投资要点： 管线价值广阔并即将兑现的 ADC 前沿创新药企 公司作为实力雄厚的 ADC 平台型创新药企，管线价值获默沙东高度认可，SKB-264 最高总交易金额达 14 亿美元，7 个在研 ADC 项目最高总交易金额近 95 亿美元。SKB-264、A166 以及 A140 等产品均即将进入商业兑现期。 ➢ 全球高发癌种靶向药物市场规模保持扩张 肺癌作为全球高发癌种，其中非小细胞肺癌（NSCLC）作为最常见的肺癌类型，2023-2030 年，全球 NSCLC 患者预计从 204 万人增长至 246 万人，CAGR 2.7%，2023 年 NSCLC 靶向药物市场规模达 463 亿美元，未来将持续扩张。乳腺癌是全球女性最常见的癌症类型之一，2023-2030 年，全球乳腺癌患者预计从 238 万人增长至 267 万人，CAGR 1.6%；全球乳腺癌药物市场规模预计从 406 亿美元增长至 699 亿美元，CAGR 8.1%。 ➢ 差异化创新：有望打造同类最佳 Trop-2 ADC 大单品 默沙东针对 SKB-264 频频启动全球大三期临床，覆盖适应症包括肺癌、三阴性乳腺癌、HR+/HER2-乳腺癌、胃癌和子宫内膜癌等。靶向 Trop-2 ADC 产品中，SKB-264 具备“Best-in-Class”潜力，针对多个适应症均表现出同类最佳的有效性数据，安全性方面也能够更好地平衡脱靶毒性和在靶脱瘤毒性。SKB-264 有望于 2024 年中国获批上市用于治疗三阴性乳腺癌（TNBC），后续泛瘤种适应症拓展将持续贡献销售增量。 ➢ 多款潜力产品即将步入商业化兑现期 A166（HER2 ADC）作为科伦博泰 ADC 的另一款核心产品，主要用于治疗晚期 HER2+实体瘤。KL-A166 有望于 2024 年中国获批上市并成为首个在 HER2阳性乳腺癌获批的国产 ADC。2023 年西妥昔单抗原研药全球销售额达 11.0亿美元，中国 2023Q1-3 销售额达 16.7 亿元，A140 有望成为首款国产西妥昔单抗生物类似药，主要针对结直肠癌、头颈部鳞状细胞癌等适应症。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 13.38/15.46/22.00 亿元，同比增速分别为-13.16%/15.59%/42.25%，归母净利润分别为-6.20/-7.45/-1.35 亿元，EPS 分别为-2.78/-3.34/-0.61 元/股。鉴于公司各业务板块差异性较大，我们采用 DCF 估值法估值，给予公司 2024 年目标价 187 元，对应 206 港元（按 1 人民币=1.098 港币计算），目标市值 459 亿港元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：药物研发不及预期、行业竞争加剧、药物销售不及预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 803.93 1,540.49 1,337.74 1,546.27 2,199.56 YoY(%) 2387.26 91.62 -13.16 15.59 42.25 归母净利润（百万元） -616.10 -574.13 -619.72 -745.08 -135.35 YoY(%) 30.76 6.81 -7.94 -20.23 81.83 毛利率(%) 65.57 49.28 47.67 53.82 67.21 净利率(%) -76.64 -37.27 -46.33 -48.19 -6.15 ROE(%) 19.10 -24.65 -36.25 -77.23 -16.32 EPS(摊薄/元) -2.76 -2.58 -2.78 -3.34 -0.61 P/E(倍) -59.05 -63.36 -58.70 -48.82 -268.76 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2024 年 06 月 20 日收盘价 2024 年 06 月 21 日 行 业： 医药生物/化学制药 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 175.00 港元 目标价格： 205.84 港元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 222.84/130.27 流通市值(百万港元) 22,797.78 每股净资产(元) -2.95 资产负债率(%) 120.50 一年内最高/最低(港元) 195.00/60.60 股价相对走势 作者 分析师：郑薇 执业证书编号：S0590521070002 邮箱：zhengwei@glsc.com.cn 联系人：聂丽逻 邮箱：niell@glsc.com.cn 相关报告 -20%57%133%210%2023/72023/112024/22024/6科伦博泰生物-B请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告公司报告│港股港股-公司深公司深度研究研究 投资聚焦 科伦博泰在 ADC 领域深耕多年，具备扎实的技术底蕴。核心品种 Trop-2 ADC SKB-264 具备 Best-in-Class 资质，同默沙东深度绑定并已达成最高总金额 14 亿美元的合作协议。公司打造具备临床价值的管线梯队，2024 年预计将有多款产品步入商业化兑现期。 核心逻辑 （1）大单品 SKB-264 支撑公司高估值：SKB-264 预计将于 2024 年获批上市治疗TNBC，有望成为首款在中国取得批准的国产 Trop2 ADC。作为同类最佳 Trop2 ADC，该产品将持续拓展获批适应症。2025-2027 年，SKB-264 在 HR+/HER2-乳腺癌、EGFR突变 NSCLC 以及无驱动基因 NSCLC 领域均有望陆续获批。海外，伴随默沙东取得临床进展/获批上市，科伦博泰将持续获得里程碑和销售分成。 （2）各梯队创新管线储备丰富，陆续推出多款商业化产品：2024 年预计将开启商业化元年，2024-2026 年，HER2 ADC A166（HER2+乳腺癌）、PD-L1 A167（鼻咽癌）、西妥昔单抗 A140（结直肠癌、头颈部鳞状细胞癌、直肠癌）、RET 抑制剂 A400（RET融合 NSCLC）均有望于中国陆续获批上市。平台赋能下，公司具备陆续推出多款创新药上市的能力。 核心假设 收入假设：我们主要针对创新药产品 SKB264（Trop2 ADC）、A166（HER2 ADC）、A167（PD-L1）、A140（西妥昔单抗生物类似药）、A400（RET 抑制剂）及产品授权收入和销售分成进行预测。2026 年，预计创新药产品收入达 12.00 亿元，首付款/里程碑收款达 10.00 亿元。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 13.38/15.46/22.00 亿元，同比增速分别为-13.16%/15.59%/42.25%，归母净利润分别为-6.20/-7.4