宏观点评：5月非农，美联储定力的“底气”？

证券研究报告·宏观报告·宏观点评 东吴证券研究所 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 20240607 5 月非农，美联储定力的“底气”？ 2024 年 06 月 07 日 证券分析师 邵翔 执业证书：S0600523010001 shaox@dwzq.com.cn 相关研究 《地产救市到底该救谁：海外的经验和教训》 2024-06-04 《“新质”是工业数据齐好转的“生产力”》 2024-05-27 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 5 月非农巩固美联储在降息接力赛中“最后一名”的位置。今年年初以来，G7 里目前只剩下美、日、英三家没降息。强劲的新增非农就业人数与 5 月公布的就业方面的其他读数并不同步，这次数据有点“怪”：一是，ADP 新增就业人数创三个月最低水平，且低于预期；二是，消费者支出的疲软；三是，与就业报告相同的调查窗口期内的失业金人数几乎没有变化。除此之外，劳动供给在变多，需求在下降，但工资却“逆势”上涨。这直接打得市场一个“措手不及”，数据公布后，10 年期美债攀升 13bp 至 4.4%，美股（标普 500）期货急挫 0.6%。 ◼ 那么 5 月美国就业表现情况到底如何，具体来看： ◼ 首先，美国 5 月非农数据全面超预期：新增就业人数 27.2 万人，数增幅度高于彭博调查的 77 项预期中的每一项。高于预期的 18 万人，同时较前值 17.5 万人（下修为 16.5 万人）大幅反弹。 ◼ 其次，从结构上看，5 月新增非农主要来源于服务业和政府部门。5 月服务业、政府部门新增就业分别大幅回升 4.6 万人、3.6 万人至 20.4 万人、4.3 万人，成为本月新增非农大超预期的主要来源。服务业的韧性大大降低了市场对美国降息的押注。 ◼ 服务业新增非农就业主要受休闲和酒店业、专业和商业服务活动以及金融活动推动。5 月休闲和酒店业、专业和商业服务活动、金融活动新增就业人数分别较 4 月上升 3.0、3.4、1.2 万人至 4.2、3.3、1.0 万人，成为服务业新增服务大幅增加的主要推动力，尤其是专业和商业服务新增就业创下了年初以来的最大增幅，显示美国劳动力市场的韧性不减。 而除此之外，其他行业，如教育和保健服务（8.6 万人）、零售业（1.3 万人）、运输仓储业（1.1 万人）等新增就业则有所回落。 ◼ 美国 5 月份非农就业报告勾勒出一幅复杂的劳动力市场图景：就业人数上升，但失业率却也上涨。这背后的原因是，家庭调查的失业率和企业调查的就业往往因为兼职、移民等等原因产生背离。不过薪资增速信号反映出供求关系不会骗人，那么具体来看： ◼ 不仅就业增长再次出现爆炸式增长，工资增长也意外上扬。工资水平是美联储密切关注并视为是否会增加通胀压力的信号。具体来看，5 月美国工资增速同环比均回升，平均时薪同比增速为 4.1%，高于预期和前值的 3.9%，环比增速从上月的 0.2%反弹至 0.4%，预期为 0.3%。工资增速的反弹增加美国通胀的压力，给美联储年内降息再添“绊脚石”。 ◼ 不同种族之间的失业率存在明显差异。虽然白人的失业率在 5 月份保持在 3.5%不变，但黑人的失业率却从 5.6%跃升至 6.1%。西班牙裔和亚裔的失业率也有所上升，分别为 5%和 3.1%。尽管这一直是一个不稳定的指标，但少数族裔作为就业市场的“温度计”，失业率的上升实则预示着就业在一定程度上有所降温。 ◼ 就业大幅升温下，美联储保持更足的定力。大超预期的就业再次压低了美联储降息的概率。鉴于当前薪资增速的回升，通胀回落的速度将更加缓慢。对于美联储来说，相较于就业，美联储可能更加关注的是通胀。如果 5 月通胀数据再次保持超高韧性，年内降息一次甚至不降息的概率则提高。除此之外，鉴于数据的强劲及粘性，美联储需要>3 个月的窗口期来观测，这意味着政策的定力将强于前期。 ◼ 风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，巴以冲突局势失控，美国银行危机再起金融风险暴露。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 东吴证券研究所 2 / 5 图1：新增非农就业人数变化及薪资变化 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：美国新增非农就业结构变化 数据来源：Wind，东吴证券研究所 总计商品生产总计采矿业建筑业制造业总计耐用品非耐用品私人服务生产总计批发业零售业运输仓储业公用事业信息业金融业专业和商业服务教育和医疗服务休闲和酒店其他服务业0246810-2.0-1.00.01.02.03.04.05.06.0平均薪资三个月年化环比增速（%）近三个月新增非农就业人数平均值-前三个月平均变化（万人）美国非农企业新增非农就业人数及时薪3个月年化环比变化-505101520253035新增非农就业采矿业建筑业制造业服务业政府部门万人美国非农新增就业：2024-052024-042024-03 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 东吴证券研究所 3 / 5 图3：休闲酒店、专业和商业服务、金融活动大幅回升 图4：职位空缺率边际下降 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图5：美国失业率上升 图6：黑人、亚裔失业率上升 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 -30369信息业公用事业批发业其他服务业金融活动运输仓储业零售业专业和商业服务休闲和酒店业教育和保健服务万人美国非农新增就业：2024-052024-0402468私人总计建筑业制造业贸易运输和公用事业专业和商业服务教育和保健服务休闲住宿业%美国职位空缺率：2024-042024-035859606162636402468101214162018-022019-052020-082021-112023-022024-05%%美国：失业率劳动力参与率(右轴)0246810121416182010-092014-022017-072020-122024-05白人黑人或非洲裔亚裔%失业率： 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 东吴证券研究所 4 / 5 图7：美国工资增速回升 数据来源：Wind，东吴证券研究所 -2-10123450123456789200820112014201820212024%%美国私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:同比平均时薪:总计:环比(右轴)免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师