金山办公(688111)深度报告：WPS AI商业化：空间展望与竞品对比

证券研究报告 | 公司深度 | 软件开发 http://www.stocke.com.cn 1/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 金山办公(688111) 报告日期：2024 年 05 月 20 日 WPS AI 商业化：空间展望与竞品对比 ——金山办公深度报告 投资要点 ❑ 我们在本报告中主要解答当前市场最关注的三个问题：1）WPS AI 商业化带来的业务增量；2）微软 Copilot 是否会对国内办公软件市场形成冲击；3）C 端业务的增长动能。 ❑ WPS AI 商业化正式开启，有望成为未来量价增长的主要驱动力 公司于 2024 年 3 月对 WPS AI 开启灰度测试，这标志商业化的正式开启。我们通过测算对收入空间进行讨论： 1）个人订阅业务：2024-2026 年，按照当前灰度测试的产品价格，在中性假设 情况下，原付费用户中 ，有 8.0%/14.4%/23.0%的人升级或换购 WPS 大会员，AI贡献收入 1.18/4.06/7.37 亿元；有 0.3%/0.6%/0.9%的用户新购 WPS AI 会员服务，AI 带来的收入增量为 0.60/1.72/2.75 亿元。综合来看，2024-2026 年 WPS AI 给个人 订 阅 业 务 带 来 的 收 入 增 量 为 1.78/5.78/10.12 亿 元 ， 收 入 提 升 比 例 为5.3%/14.0%/20.1%。 2）机构订阅业务：假定 2024 年 B 端 WPS AI 产品也开始收费，AI 给 B 端产品带来的价格增量为 300 元/人/年，在中性的情况下， 2024-2026 年 AI 产品的付费企业 数 为 50/100/200 家 ，WPS AI 给 机 构 订 阅 业 务 带 来 的 收 入 增 量 为1880/7500/20000 万元，收入提升比例为 1.5%/4.9%/10.4%。 中性情况下，在 2024-2026 年，AI 产品给公司总收入为 1.97/6.53/12.12 亿元，收入提升比例为 3.5%/9.6%/14.7%，AI 产品带来的收入增量比较明显。 ❑ WPS 对比微软 Copilot：WPS AI 产品优势明显。从产品测评效果来看，WPS AI的优势包括： 1）首先，金山办公在办公场景做了很多的产品打磨工作，WPS 在办公领域的本土化优势和场景化优势在 AI 时代得到了延续。 2）WPS AI 的功能颗粒度更细，拥有独特的导航功能，有助于用户更精确描述自身需求，让生成的结果更契合具体场景。 3）在中文语境下，WPS AI 生成的内容更详细、篇幅更长。 4）国产软件更契合国内企业数据安全和合规的需求。 ToB 市场中，微软 Office 和金山办公核心市场有所区别，金山办公的机构客户主要是自党政机关、国央企和其他民营企业 ，自主安全可控是客户主要诉求。 ❑ 个人订阅业务复盘（2019-2023）：付费率和 ARPU 提升动力仍然充足 个人订阅业务经历了主要受付费用户数驱动和主要受 ARPU 提升驱动的两个阶段。通过复盘个人订阅业务关键指标的变化发现：以新技术提升产品力、以新功能提高产品价值量是提升付费效果和 ARPU 的有效方式。 投资评级: 买入(维持) 分析师：刘雯蜀 执业证书号：s1230523020002 liuwenshu03@stocke.com.cn 研究助理：叶光亮 yeguangliang@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥281.08 总市值(百万元) 129,807.59 总股本(百万股) 461.82 股票走势图 相关报告 1 《利润超预期，AI 商业化值得期待》 2024.04.24 2 《WPS AI 企业版发布，打造新质生产力平台》 2024.04.10 3 《订阅转型持续推进，WPS AI商业化值得期待》 2024.03.21 -49%-34%-20%-5%10%25%23/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1124/0124/0224/0324/0424/05金山办公上证指数金山办公(688111)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 展望未来，C 端付费率和 ARPU 仍有较大提升动力：1）云服务的高粘性和协作产品的网络效应，使得 WPS 有着稳固的用户基本盘；2）AI 技术的应用，可降低办公软件使用门槛、提升用户工作效率，可扩大付费客户群。3）WPS AI 收费后，会员价格体系再次升级，有望提升 ARPU 值。 ❑ 盈利预测与估值 公司业务基本盘稳健，未来随着 AI 产品的商业化推广，业绩有望迎来更大弹性。我们预计公司 2024-2026 年营业收入为 57.65、74.51 和 94.45 亿元，归母净利润为 16.79、21.79、27.83 亿元，EPS 为 3.64、4.72、6.03 元，维持“买入”评级。 ❑ 风险提示 假设与实际情况的差异 、AI 产品研发和落地不及预期、下游客户 IT 支出不及预期；市场竞争加剧风险。 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 4556 5765 7451 9445 (+/-)(%) 17.27% 26.53% 29.24% 26.77% 归母净利润 1318 1679 2179 2783 (+/-)(%) 17.92% 27.41% 29.78% 27.74% 每股收益(元) 2.85 3.64 4.72 6.03 P/E 98.51 77.31 59.57 46.64 资料来源：浙商证券研究所 金山办公(688111)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 WPS AI 商业化开启，AI 是今年业务增长关键动力 ................................................................................ 6 1.1 WPS AI 在 C 端发布定价，有望驱动业务增长 ................................................................................................................ 6 1.2 WPS AI 在个人订阅业务的收入测算 ................................................................................................................................ 7 1.3 WPS AI 在机构订阅业务的收入测算 ................................................................