新周期存在有哪些证据？(二)：资本开支走强和消费复苏的中微观证据

1 宏观经济│宏观专题 请务必阅读报告末页的重要声明 资本开支走强和消费复苏的中微观证据 ——新周期存在有哪些证据？（二） 核心观点： 在地产高频数据仍偏弱的情况下，经济持续复苏。这可能意味着，以资本支出为核心的经济正循环可能已经可以对冲地产的下行，并推动中国经济逐步进入新的复苏周期。针对宏观数据和微观体感在企业资本支出和居民消费方面不一致的疑虑，我们综合上市企业数据、工业增加值及微观工业品产量数据验证，企业资本开支确在近两年明显走强；除社零外，消费相关行业的工业增加值、个税、假期消费等也都表明，居民消费正在复苏。  多维数据印证企业资本开支走强 针对宏观数据和微观体感在企业资本支出方面不一致的疑虑，我们用 1541家 2016 年前上市的制造业企业的数据和统计局的固定资产投资数据进行了交叉验证。结果显示，统计局公布的固定资产投资数据具有较好的代表性，企业资本开支的确在近两年明显走强。与此对应，在供给端，与企业资本开支最为相关的装备制造业的工业增加值也表现强劲(2023 年同比：6.8%)。微观层面，一些工业品产量数据也印证资本开支可能确实有所走强。  资本开支会推动居民收入和消费修复 新周期启动的另一个重要依据是大规模的资本支出会推动产出和收入的上升，并推动消费在一次性“消费降级”之后逐步修复。这也是中国和 90 年代日本非常大的区别。尽管伴随着房价下跌，居民资产负债表受损，中日都会经历一次“消费降级”。但是资本开支能够推动中国的产出和收入回升，并带动消费的增长。而日本因大范围“僵尸企业”的存在，实体经济回报下行，国内资本支出持续疲软，日本居民收入与消费自然也就长期低迷。  多指标表明居民收入与消费已出现复苏 从统计局数据观察，一季度我国城镇居民人均可支配收入有所回升（较 2019年同期复合增长 4.0%，前值 3.7%），城镇居民消费支出也自 2023 年以来持续回升，社零数据也自 2023 年下半年以来呈现持续修复的走势。供给端，与社零趋势类似，2023 下半年以来，消费相关行业的工业增加值持续回升，并在今年初达到历史新高。税收数据也显示，今年一季度，剔除减税影响后的个税规模达到了历史同期的新高。此外，今年“五一”假期，全国国内旅游收入较 2019 年同期增长 13.5%，较今年清明、春节假期进一步上行。 风险提示：经济、政策与预期不一致，外需和地缘政治发生不利变化 2024 年 05 月 11 日 作者 分析师：樊磊 执业证书编号：S0590521120002 邮箱：fanl@glsc.com.cn 分析师：方诗超 执业证书编号：S0590523030001 邮箱：fangshch@glsc.com.cn 相关报告 1、《进出口回升有望持续：——对 4 月外贸数据的思考与未来展望》2024.05.10 2、《PMI 数据显示中国经济继续平稳复苏：——对4 月 PMI 和高频数据的思考及未来经济展望》2024.05.05 请务必阅读报告末页的重要声明 2 宏观经济宏观经济│宏观专题宏观专题 正文目录 1. 多维数据印证企业资本开支走强 ...................................... 4 1.1 需求端的证据：上市公司数据的证据 ............................ 4 1.2 供给端的证据：工业增加值的证据 .............................. 6 1.3 微观层面：工业品产量的证据 ................................. 10 2. 资本开支带动居民收入改善和消费复苏 ............................... 12 2.1 人均可支配收入与社零改善 ................................... 12 2.2 消费相关行业的工业增加值达历史新高.......................... 13 2.3 消费税负增不代表消费走弱 ................................... 14 2.4 个税数据显示居民收入确有回升 ............................... 15 2.5 居民旅游消费持续修复 ....................................... 16 3. 风险提示 ........................................................ 17 图表目录 图表 1： 制造业和服务业资本支出（季调） ............................... 4 图表 2： 固定资产投资规模与上市公司资本开支规模（定基指数） ............ 5 图表 3： 固定资产投资增速与上市公司资本开支环比（季调） ................ 5 图表 4： 通用、专业装备制造业增加值（季调） ........................... 6 图表 5： 通用、专用设备制造业的细分行业 ............................... 7 图表 6： 房地产开发投资（季调） ....................................... 7 图表 7： 新房销售面积（季调） ......................................... 7 图表 8： 地产相关行业增加值（季调） ................................... 8 图表 9： 装备制造业增加值（季调） ..................................... 9 图表 10： 装备制造业增加值与总工业增加值（季调，定基指数） ............. 9 图表 11： 地产相关行业增加值与总工业增加值（季调，定基指数） ........... 9 图表 12： 机电产品出口金额（季调） ................................... 10 图表 13： 装备制造业增加值（季调） ................................... 10 图表 14： 汽车产量 ................................................... 11 图表 15： 城镇居民人均可支配收入增速 ................................. 12 图表 16： 城镇居民人均消费支出增速 ................................... 12 图表 17： 社会消费品零售规模（季调） ................................. 13 图表 18： 消费相关行业的工业增加值 vs 社零（季调） .................... 13 图表 19： 消费相关行业的工业增加值同比 vs 社零同比 .................... 14 图表 2