传媒行业：斗鱼上市-快手高调进场，游戏直播巨头之争或许才刚刚开始

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告·行业动态 斗鱼上市&快手高调进场，游戏直播巨头之争或许才刚刚开始【事件】 斗鱼 7/17 于美国纳斯达克挂牌交易，发行价 11.5 美元/ADS 处于前期询价区间低线，IPO 首日低开平收，截至 7/23 日收 10.38 美元/ADS，较发行价累计下跌 9.7%，收盘时市值 33.70 亿美元。 【核心观点】 1. 斗鱼 IPO 前首次实现季度盈利，货币化力度显著加强。1Q19斗鱼首次实现季度盈利，录得净利润 1815 万元，但经营利润依然为负，季度内亏损 4850 万元。1Q19 实现整体盈利的部分原因为业绩期内确认了较大额度的汇兑收入和利息收入。1Q19 斗鱼明显加强了货币化力度，单季营收同比增长123.4%达到14.89亿元，毛利率同比提升 9.9pct 至 13.6%，各项运营费率也达到历史最低点。在“开源节流”的背后，我们看到斗鱼在运营层面重点加大了移动端用户的扩张和用户付费率的提升，虽然 ARPPU 在 1Q19有小幅下降，但活跃用户付费率水平在 1Q19 大幅提升至 3.8%。 2、斗鱼 vs 虎牙禀赋相异，差距趋于缩小。带有 YY 基因的虎牙在公会运营上更加轻车熟路，由游戏直播流量向娱乐直播导流更加顺利，财务表现优于斗鱼。而斗鱼在游戏直播赛道上更加注重对头部资源的把控，以重金网罗了更多的顶尖级游戏主播和赛事资源，平台整体用户规模更大且“游戏直播”调性更浓。从财报呈现数据来看，虎牙单季度营收持续高于斗鱼，但两者差距趋于缩小；斗鱼通过在移动端发力，季度移动 MAU 也在快速追赶虎牙；此外用户付费率以及付费值与虎牙的差距也在拉近。 3.短视频巨头快手入局，游戏直播江湖或风云再起。恰逢 IPO 前夕，短视频巨头快手推出“百万游戏创作者扶持计划”，并宣布移动端游戏直播 DAU 超过 3500 万、游戏段视频 DAU 已超过 5600万。与斗鱼、虎牙通过布局产业核心资源（顶尖主播、重要赛事版权等）吸引用户的方式不同，快手则通过其短视频流量向游戏直播进行导流，中长尾流量是快手眼下优先抢夺的资源。考虑到斗鱼、虎牙的活跃用户增速已明显放缓，针对游戏直播行业核心用户的争夺或已进入尾声。快手通过自身平台流量优势加速布局游戏直播中长尾流量，可能在一定程度上影响斗鱼和虎牙未来在这一领域的发展。相应地，当体量更大也更加“财大气粗”的快手在游戏直播领域完成了其阶段性目标后，未来很有可能在头部游戏主播、赛事版权等电竞核心资源上与斗鱼、虎牙正面相争。游戏直播行业的巨头之争，或许才刚刚开始。 【风险】 新兴互联网娱乐内容抢占用户时长，主播分成或签约成本进一步提高，用户付费率或付费额提升不及预期等风险。 维持 买入 崔碧玮 cuibiwei@csc.com.cn 18510249707 执业证书编号：S1440518090002 发布日期： 2019 年 07 月 24 日 市场表现 相关研究报告 2019/05/06 鱼虎相争，游戏直播迎双雄时代 -38%-28%-18%-8%2%12%2018/4/242018/5/242018/6/242018/7/242018/8/242018/9/242018/10/242018/11/242018/12/242019/1/242019/2/242019/3/24传媒上证指数传媒 21717814/36139/20190724 16:521 传媒 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 目录 1. 斗鱼 IPO 前首次实现单季盈利，货币化力度显著加强 ................................................................................... 32. 禀赋相异，斗鱼 vs 虎牙差距在缩小吗？ ......................................................................................................... 83. 短视频巨头快手入局，游戏直播江湖或再起风云？..................................................................................... 114. 风险提示 ............................................................................................................................................................ 1321717814/36139/20190724 16:52 2 传媒 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表目录 图表 1： 斗鱼毛利润、净损益及 non-GAAP 净损益 .......................................................................................... 3 图表 2： 斗鱼毛利润率、净损益率及 non-GAAP 净损益率 .............................................................................. 3 图表 3： 斗鱼营业收入及增速 .............................................................................................................................. 4 图表 4： 斗鱼营业收入结构 .................................................................................................................................. 4 图表 5： 斗鱼营业成本及增速 .............................................................................................................................. 4 图表 6： 斗鱼营业成本占总营收比例 .................................................................................................................. 4 图表 7： 斗鱼期间费用及增速（单位：百万元）............................................................................................... 5 图表 8： 斗鱼期间费用率 ......