粉笔(02469.HK)2023年年度业绩点评：人效显著提升，OMO驱动持续成长

证券研究报告 | 公司点评 | 教育 http://www.stocke.com.cn 1/3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 粉笔(02469) 报告日期：2024 年 04 月 12 日 人效显著提升，OMO 驱动持续成长 ——粉笔 2023 年年度业绩点评 投资要点 ❑ 粉笔发布 2023 年年度业绩。2023 年粉笔实现收入 30.21 亿元，同比增长 7.5%；实现经调整净利润 4.45 亿元，同比增长 134.1%。 ❑ 收入端小班课成为主要驱动力，OMO 持续深化有望提升渗透率 2023 年公司培训服务实现收入 25.14 亿元，同比增长 6.8%，其中在线学习产品/大班课/小班课/专项课及推广课分别实现收入 1.26/6.66/16.65/0.57亿元，约占总收入的 4.2%/22.0%/55.1%/1.9%，产品线上化优势突出，小班课客单价稳步增长。图书销售实现收入 5.07 亿元，同比增长 11.0%，主要系快递配送恢复。我们认为，公司产品及服务矩阵高效协同，随着 OMO 模式持续深化，市场区分度强化，渠道协同作用有望持续领先。高客单价的小班课渗透率有望不断提升。 ❑ 毛利率 52%创新高，AI 赋能师均人效大幅提升约 31.4% 2023 年公司综合毛利率 52%，同比提升 3.4pct。其中，培训服务/图书销售毛利率分别为 55.4%/34.7%，同比提升 3.9/1.1pct。我们认为，主要受益于（1）OMO 模式持续深化，小班课满班率提升；（2）人效优化，2023 年讲师人均贡献收入 93.7万元，同比增长 31.4%，技术赋能授课效率和服务质量提升。AI 大模型应用后，老师平均报告撰写时长由 20 分钟缩短至 5 分钟，AI 面试点评节约老师 50%的时间，AI 面试点评、题目的出题和解析等功能都已上线，平均使用率 90%左右。 ❑ MAU 持续增长至 910 万人，员工结构优化，管理效率改善 2023 年公司 MAU 约 910 万，同比增加约 120 万，粉笔 APP 新增用户 1181 万，月活峰值 1060 万；线下运营中心同比增加 4 家至 202 家，全渠道有望实现规模效应。公司员工结构调整优化，2023 年末公司员工 7325 人，同比减少 115 人；全职讲师 3225 人，同比减少 716 人。公司销售/管理/研发费用率约 22.31%/15.61%/ 8.32%，同比+3.92/-3.74/+1.32 pct，主要系销售/研发人员及薪资绩效增加，推广开支增加，同时上市费用减少和租赁场地减少。 ❑ 盈利预测与估值 粉笔作为招录考试培训龙头，具有强大的产品课程开发和技术研发能力，口碑传播形成获客端强大生命力，小班课渗透率不断提高，随着 OMO 模式持续深化，线上化优势有望持续驱动利润率改善，同时 AI 赋能效率提升。我们预计 2024-2026 年公司实现总营收 34.77/40.12/44.72 亿元，同比增长 15.10%/15.38%/ 11.46%；预计实现经调整归母净利润 6.27/8.12/9.40 亿元，同比增长 32.42%/ 29.63%/15.74%，基于经调整归母净利润的 PE 分别为 15.39/11.87/10.26X，维持“买入”评级。 ❑ 风险提示 课程付费人次及客单价增长不及预期；招录考试需求波动风险；考试政策变动导致考试形式变化、招录人数变动、考试时间变动等风险；行业竞争加剧风险等 投资评级: 买入(维持) 分析师：段联 执业证书号：S1230524030001 duanlian@stocke.com.cn 分析师：马莉 执业证书号：S1230520070002 mali@stocke.com.cn 研究助理：刘梓晔 liuziye@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 HK$4.38 总市值(百万港元) 10,033.34 总股本(百万股) 2,290.72 股票走势图 相关报告 1 《互联网思维产品为王，OMO赋能线上化优势再增强》 2024.03.27 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 3021.32 3477.45 4012.26 4472.12 (+/-) (%) 7.50% 15.10% 15.38% 11.46% 归母净利润 188.57 522.31 696.39 824.23 (+/-) (%) 109.03% 176.99% 33.33% 18.36% 每股收益(元) 0.09 0.23 0.30 0.36 P/E 46.92 17.67 13.26 11.20 资料来源：浙商证券研究所 -72%-55%-37%-19%-2%16%23/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1124/0124/0224/0324/04粉笔恒生指数粉笔(02469)公司点评 http://www.stocke.com.cn 2/3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_ThreeForcast] 表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元) 2023 2024E 2025E 2026E (百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 1,830 2,378 2,954 3,417 营业收入 3021 3477 4012 4472 现金 672 1,177 1,720 2,154 其他收入 12 26 30 33 应收账款及票据 31 32 32 33 营业成本 1451 1572 1776 1968 存货 61 70 81 90 销售费用 674 654 714 766 其他 1,066 1,100 1,121 1,139 管理费用 471 411 457 506 非流动资产 292 290 304 315 研发费用 251 288 316 340 固定资产 124 120 114 104 财务费用 (34) (36) (41) (44) 无形资产 117 117 137 158 除税前溢利 205 614 819 970 其他 52 53 53 53 所得税 16 92 123 145 资产总计 2,123 2,668 3,258 3,732 净利润 189 522 696 824 流动负债 781 783 897 995 少数股东损益 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 归属母公司净利润 189 522 696 824 应付账款及票据 30 33 37 41 其他 751 750 860 954 EBIT 170 578 779 926 非流