2023年报点评：直面压力，安全为先

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 万科 A（000002） 证券研究报告 2024 年 03 月 31 日 投资评级 行业 房地产/房地产开发 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 9 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 9,724.20 流通 A 股股本(百万股) 9,716.94 A 股总市值(百万元) 87,517.77 流通 A 股市值(百万元) 87,452.42 每股净资产(元) 21.15 资产负债率(%) 73.22 一年内最高/最低(元) 16.25/8.89 作者 王雯 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《万科 A-季报点评:收入业绩同比增长，经营业务快速向前》 2023-04-30 2 《万科 A-年报点评报告:费用管控对冲 市 场 调 整 ， 经营 业 务 多 点开 花 》 2023-04-02 3 《万科 A-公司点评:拟定增 150 亿元，助力公司稳健发展——万科定增预案点 评》 2023-02-13 股价走势 直面压力，安全为先——万科 A 2023 年报点评 事件：公司发布 2023 年年报，公司 23 年实现营业收入 4657.39 亿元，同比-7.56%；归母净利润 121.63 亿元，同比-46.39%；基本每股收益 1.03 元/股，同比-47.25%。 行业波动业绩承压，减值计提规模较大。收入端，公司 23 年实现营业收入 4657.39 亿元，同比-7.56%；Q4 单季度实现营收 1754.31 亿元，同比+5.6%，约占全年营收的 37.67%。分业务看，23 年房地产开发及相关资产经营、物业服务业务分别占比营收 92.3%、6.3%，较 22 年分别-1.1pct、+1.2pct。利润端，归母净利润 121.63 亿元，同比-46.39%，主要因 1）开发业务结算规模和结算毛利率下降；2）部分开发项目计提减值；3）投资收益减少，同比下滑 34.7%至 26.9亿元。公司 23年总资产减值损失较 22年末增加30.40 亿元至34.89亿元。公司 23 年毛利率 15.23%（未扣除税金及附加，下同），较 22 年下降 3.47pct，其中开发、物业毛利率分别为 15.41%、14.96%，较 22 年分别-4.37pct、+0.54pct。业绩管理层总结业绩下滑原因包括 1）规模扩张期部分投资判断过于乐观；2）经营业务资金占用大等。公司作为行业标杆，在完成减值计提、理清历史包袱后，我们期待其安全跨越周期，待行业回稳后在新发展阶段领跑并引领高质量转型。 销售稳健行业领跑，投资追求回款兑现。销售端，公司 23 年实现合同销售面积 2,466.0 万平方米，合同销售金额 3,761.2 亿元，分别同比下降 6.2%和 9.8%，克而瑞全口径/权益销售额排名行业第 2/3，权益比例 65%，领跑行业。截至 23 年末，公司已售未结面积、金额分别为 2,338.6 万平、3,604.4 亿元，较 22 年末分别下降 30.4%、32.0%，待结转规模大、业绩具备支撑。拿地端，公司聚焦有真实需求、投资兑现度高的项目，全年累计获取新项目43 个，总规划计容建面 596.0 万平，权益计容规划建面 333.3 万平，权益比例 55.9%；权益地价总额约 463.2 亿元，投资强度 19.0%。新增项目平均地价为 13,899 元/平，项目主要分布在北京、上海、杭州等主要城市，土储质量优质。 货币资金缩减，积极应对债务。债务端，截至 23 年末，公司剔预后资产负债率 65.5%，净负债率 54.7%，现金短债比 1.6；公司有息负债 3,200.5 亿元，占总资产的比例 21.3%，有息负债中，一年内到期的有息负债 624.2 亿元，占比 19.5%；货币资金 998.1 亿元，可覆盖短债，但较 22 年末减少 374 亿元。分融资对象看，银行借款、应付债券、其他借款分别占比 61.7%、24.8%、13.5%。分境内外看，境内、境外负债分别占比 80.3%、19.7%。目前境外 24 年仅 Q2 还有到期债券，到期金额折合人民币约 56 亿元，公司已提前启动了相关置换和还款准备工作。融资端，23 年新获融资 897 亿元中，境内融资 766 亿元，融资综合成本 3.61%，融资成本保持低位。 经营业务表现良好，期待融资闭环打通。23 年，1）物业服务：万物云实现营业收入 334.2亿元，同比+10.2%；蝶城实现效率提升，带动住宅物业毛利率提升 3.5pct。2）仓储物流：物流业务实现经营收入（含非并表项目）41.8 亿元，同比+17.2%，其中高标库营业收入 23.0亿元，同比+6.3%，保持良好增速。3）租赁住宅：租赁住宅业务实现营业收入（含非并表项目）34.6 亿元，同比+6.8%，实现整体盈利。4）商业运营：商业业务营业收入（含非并表项目）91.1 亿元，同比+4.6%。其中，印力管理的商业项目营业收入57.0 亿元，同比+4.1%，出租率 94.8%，同比提高 1.6pct。同时，公司紧抓 REITs、不动产私募投资基金等机会,华夏万纬仓储物流基础设施 REIT 和中金印力消费 REIT 已正式进入申报/发行阶段。 投资建议：公司作为行业标杆，在完成减值计提、理清历史包袱后，我们期待其安全跨越周期，待行业回稳后在新发展阶段领跑并引领高质量转型。考虑行业波动影响，我们调整公司24-25 年归母净利润至 91.9、95.0 亿元（前值：234.98、240.06 亿元），新增预测 26 年归母净利 102.8 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动不及预期、房屋销售不及预期、宏观经济不及预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 503,838.37 465,739.08 350,235.79 361,723.52 379,845.87 增长率(%) 11.27 (7.56) (24.80) 3.28 5.01 EBITDA(百万元) 61,124.60 44,942.70 39,885.28 43,379.52 47,491.63 归属母公司净利润(百万元) 22,617.78 12,162.68 9,193.64 9,504.85 10,282.66 增长率(%) 0.42 (46.23) (24.41) 3.39 8.18 EPS(元/股) 1.90 1.02 0.77 0.80 0.86 市盈率(P/E) 4.75 8.83 11.68 11.30 10.44 市净率(P/B) 0.44 0.43 0.42 0.41 0.40 市销率(P/S) 0.21 0.23 0.31 0.30 0.29 EV/EBITDA 6.17 7.01