百奥赛图B(2315.HK)2023年点评：海外收入快速增长，千鼠万抗完成阶段性研发，自研管线对外授权转让顺利

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 3 Apr 2024 百奥赛图 Biocytogen Pharmaceuticals (2315 HK) 2023 年点评：海外收入快速增长，千鼠万抗完成阶段性研发，自研管线对外授权转让顺利 23FY Review: Overseas Revenue has Grown Rapidly, Phased Research and Development has Been Completed, and Clinical Pipelines License out [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$8.20 目标价 HK$16.25 HTI ESG 5.0-5.0-5.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 HK$0.91bn / US$0.12bn 日交易额 (3 个月均值) US$0.19mn 发行股票数目 110.78mn 自由流通股 (%) 82% 1 年股价最高最低值 HK$25.50-HK$7.10 注：现价 HK$8.20 为 2024 年 4 月 2 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -4.4% -31.7% -67.1% 绝对值（美元） -4.4% -31.8% -67.0% 相对 MSCI China 32.7% 6.7% -20.9% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-23A Dec-24E Dec-25E Dec-26E 营业收入 717 915 1,127 1,357 (+/-) 34% 28% 23% 20% 净利润 -383 -89 98 182 (+/-) n.m. n.m. 210% 86% 全面摊薄 EPS (Rmb) -0.96 -0.22 0.24 0.46 毛利率 70.6% 69.2% 72.9% 73.1% 净资产收益率 -48.7% -12.7% 12.3% 18.6% 市盈率 n.m. n.m. 34 18 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事件 公司发布 2023 年业绩：2023 年，营业收入 7.17 亿元（+34%），海外营收 4.08 亿元（+66%），毛利率为 70.6%（+2.8pp），净利润亏损 3.83 亿元（22 年同期净利润亏损 6.02 亿元），扣非净利润亏损 4.06 亿元（22 年同期扣非净利润亏损 6.59 亿元），研发投入4.74 亿元（-32%）。 点评 美国市场保持快速增长趋势。2023 年，中国地区，收入 3.1 亿元，占比 43%；海外地区收入 4.1 亿元（+61.1%），占比 57%，其中美国地区，收入 3.0 亿元（+68.3%）。 临床前 CRO 板块销售收入快速增长，产能扩大，品系增加。临床前 CRO 全年营收 5.41 亿元（+33%），毛利率 67%：模式动物销售收入 2.73 亿元（+61%）；药理药效销售收入 1.93 亿元（+10%）；基因编辑销售收入 0.74 亿元（+22%）。波士顿新设施已投入使用，是原有设施的 3 倍面积。累计研发 3100 多种创新动物模型。 千鼠万抗完成阶段性研发，合作项目持续增加。抗体分子合作业务收入 1.76 亿元（+39%），毛利率 82%。截止 2023 年底，公司与超50 家国内外药企达成 103 项合作，新增 60 余项签署合约，其中近30 项已获授权，合作方为包括德国默克、吉利德、Neurocrine 等在内的近十家海外中大型药企。 合作开发临床管线加速推进。截至 2023 年 12 月 31 日，6 个临床阶段药物分子中已有 5 个达成合作，5 个临床前 PCC 分子已有 2 个达成合作。YH001（推进至美国临床 1/2 期，授权 TRACON），YH002（推进国际多中心临床 1 期，授权 Syncromune）、YH003（推进国际多中心临床 2a 期,授权 Syncromune）YH005-ADC（推进至中澳临床 1 期，FDA 授予孤儿药，授权荣昌）、YH008 双抗（推进至中国临床 1 期，授权微芯）、YH012（HER2/TROP2 双抗 ADC，临床前研究，授权 Radiance Biopharma）、YH013（EGFR/MET 双抗ADC，临床前研究，授权多玛医药） [Table_Author] 孟科含 Kehan Meng kh.meng@htisec.com 255075100125Price ReturnMSCI ChinaApr-23Aug-23Dec-23Volume 3 Apr 2024 2 [Table_header2] 百奥赛图 (02315 HK) 维持优于大市 估值 我们预计百奥赛图 2024-2026 年收入分别为 9.1（前值为 9.8）、11.3（前值为12.8）、13.6 亿元，同比增速 27.6%、23.2%、20.4%；归母净利润分别为-0.89（前值为-2.16）、0.98（前值为-0.29）、1.82 亿元。 我们采用分部估值方法，给予临床前 CRO 业务 2024 年估值 30 亿元，给予公司抗体开发业务估值 15 亿元，给予自有管线业务估值 15 亿元，临床前 CRO、抗体开发、自研管线三大业务板块合计估值为 60 亿元人民币，以人民币兑换港币汇率 1.08计算，我们给予百奥赛图目标价 16.25 元港币（目标价前值为 32.9 元港币），维持“优于大市”评级。 风险 地缘政治风险，行业竞争加剧风险，自有管线研发失败风险，全球生物医药投融资下滑风险。 3 Apr 2024 3 [Table_header2] 百奥赛图 (02315 HK) 维持优于大市 盈利预测 我们预计百奥赛图 2024-2026 年收入分别为 9.1、11.3、13.6 亿元，同比增速27.6%、23.2%、20.4%；归母净利润分别为-0.89、0.98、1.82 亿元，同比增速 77%、210%、86%。 图 2 收入拆分 资料来源：HTI 3 Apr 2024 4 [Table_header2]