名创优品(9896.HK)盈利能力再创新高，看好海外迈入全面加速期

更新报告 证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 买入 盈利能力再创新高，看好海外迈入全面加速期 名创优品 (MNSO.N/ 9896.HK) 2024-3-26 星期二 目标价： 28.60 美元 现 价： 20.83 美元 预计升幅: 37.3% 重要数据 日期 2024/3/25 收盘价（美元） 20.83 总股本（亿股） 12.64 总市值（亿美元） 65.8 净资产（亿美元） 12.9 总资产（亿美元） 20.4 52 周高低（美元） 29.92/ 14.46 每股净资产（美元） 4.08 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东 叶国富和杨云云夫妇 62.5% 相关报告 名创优品(MNSO)深度报告：全球 化新零售引领者，后疫情时代优秀 标的-20211229 名创优品（MNSO.N）更新报告：五年规划雄心勃勃，向全球化 IP 设计零售集团进化-20240208 研究部 姓名：何丽敏 SFC：BTG784 电话：0755-82846267 Email: helm@gyzq.com.hk 投资要点 ➢ 名创优品公布 2023/12/31 季度业绩，盈利能力再创新高，指引乐观： CY23Q4 营收同比+54%至 38.4 亿元(国内+56%，海外+52%)，毛利率同比+3.2pp 至 43.1%至单季新高，除汇兑外的经调整净利润率达新高（17.4%），经调整 NPM 同比+2.5pp 至 17.2%。经调整归母净利润同比+80%至 6.6 亿。 24 年指引为收入同增 20-30%（较 20-25%的原指引上调），利润好于收入。24 年开店目标为国内 350-450 个，海外 550-650 个，海外直营/代理各一半。 国内:季内营收同增 56%，其中门店数+18%/单店+39%，1-2 月 GMV 增 13%； 海外:季内营收同增 52%，其中门店数+18%/单店+31%，1-2 月 GMV 增 40%。 ➢ 国内改扩店有充足空间，迈入加速期的海外业务确定性与成长性兼备： 展望未来，观点：(1) 对国内同店可乐观些，原因是国内改扩店有充足空间。24 年 1-2 月国内同店为同期的 95%，市场担忧门店加密和购物中心客流承压影响同店。目前国内约 4,000 门店，其中有 2/3 即约 2,600 个为低于 200 平的店。考虑到面积及点位优化对店效有显著帮助，门店租约一般为 3 年，未来 3-4 年随着加盟商旗下门店租约陆续到期，加盟商有动力改扩店。测算对SSSG 有单位数的帮助，预计能弥补门店加密的负面效应。我们预计未来 3年国内业务 CAGR 为 10-15%。(2) 海外业务全面加速，空间广阔且具备增长确定性，美国直营静待飞轮转动。23 年恢复跨国出差后，管理层及员工对海外运作把控力增强。23 年底海外门店约 2,500 个，我们测算中期海外门店空间约 7,000（其中直营美国 1,000/印度 1,000/印尼 1,500，代理欧洲 1,000/拉美 1,000/东亚其他 1,500）。北美初步成型，测算得 23 年美国店效为 12-14 万美元/月，门店层面利润率双位数。北美点位已不再是制约因素，人才和组织效能是重点。(3) 盈利能力方面，随着国内终端定价毛利率已达此前目标（60-65%），结构上海外占比/IP 产品占比提升会略微带动毛利率表现。 ➢ 维持买入评级，给予目标价 28.60 美元： 预计 2024/3/31 季度营收及 Non-IFRS 归母净利润分别为 36.7/ 6.0 亿元。预计公司 24E 至 26E(新财年以 12/31 为结算日)营收为 171/ 208/ 251 亿元，同比+24%/ +21%/ +21%；Non-IFRS 归母净利润为 28.9 / 35.2 / 42.7 亿元，同比+24%/ +22%/ +21%。现价/目标价对应 Non-IFRS 24E PE 分别约 16 倍/ 23 倍。 人民币百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 9,926 13,839 17,111 20,783 25,074 同比增长(%) -2.0% 39.4% 23.6% 21.5% 20.6% 毛利率 34.9% 41.2% 42.0% 42.2% 42.3% 归母净利润(Non- IFRS) 1,124 2,336 2,890 3,524 4,269 同比增长(%) 61.0% 107.7% 23.7% 21.9% 21.1% 每 ADS 净利润(Non-IFRS) 3.73 7.52 9.13 11.13 13.48 PE@20.83 USD (Non-IFRS) 40.1 19.9 16.4 13.4 11.1 注：公司财年结算日已由 6 月 30 日改为 12 月 31 日，该盈利预测基于 12/31 财年。 数据来源：公司公告、国元证券经纪(香港)整理；每 ADS 净利润单位为人民币元。 更新报告 2 报告正文 ➢ 名创优品公布 2023/12/31 季度业绩，盈利能力再创新高，指引乐观： 于 CY23Q4，营收同比+54%至 38.4 亿元(国内+56%，海外+52%)，毛利率同比+3.2pp 至 43.1%至单季新高，除汇兑外的经调整净利润率达新高（17.4%），经调整 NPM 同比+2.5pp 至 17.2%。经调整归母净利润同比+80%至 6.6 亿。24 年指引为收入同增 20-30%（较 20-25%的原指引上调），利润好于收入。24 年开店目标为国内 350-450 个，海外 550-650 个，海外直营/代理各一半。 于 2023 自然年全年，集团营收同比+39%至 138.4 亿元，其中国内同比+36.0%至91.3 亿元，海外同比+47%至 47.1 亿元，海外 GMV 同比增 42%。国内收入驱动力中，MINISO 线下收入同比+42%，国内门店数同比+18%/ 国内 MINISO 线下单店同比+27%。海外收入驱动力中，海外门店数同比+ 18%，海外代理收入同比+24%至 24.6 亿元，海外直营收入同比+84%至 22.4 亿元，海外直营占海外收入之比达到 48%。 国内业务稳健：CY23Q4 国内业务收入同比+56%至 23.5 亿元，其中 MINISO 线下收入+63%至 19.6 亿元，线下高增原因是 22Q4 疫情下低基数。(1) 拆分驱动力，MINISO 国内门店数同比+18%至 3,926 个，线下单店收入同比+39%，SSSG为 32%。(2) 1-2 月 MINISO 国内线下 GMV 同比+13%，考虑到去年 3 月基数正常化以及 Toptoy 高增，我们预计 24Q1 国内业务收入同增 15-16%。 海外业务高增：CY23Q4 海外业务 GMV 同比+38%至 35.7 亿，海外业务收入同比+51.5%至 14.9 亿元（代理/直营收入分别+26%/ +86%至 7.2/ 7.7 亿元），其中门店数/单店收入同比+18%/+31%。 (1) 分市场，23Q4 季度代理市场 GMV