业绩贴近预告上限，库存水平创近年低点

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：58.99 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：孙宇瑶 执业证书编号：S0740522060002 Email：sunyy03@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 644 流通股本(百万股) 644 市价(元) 58.99 市值(亿元) 380 流通市值(亿元) 380 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4041.82 4715.27 5776.35 6874.38 8084.62 增长率 yoy% 5.01% 16.66% 22.50% 19.01% 17.61% 净利润（百万元） 780.00 1150.88 1452.39 1750.85 2103.89 增长率 yoy% 77.10% 47.55% 26.20% 20.55% 20.16% 每股收益（元） 1.21 1.79 2.26 2.72 3.27 每股现金流量 3.33 3.03 0.47 3.18 2.30 净资产收益率 7.55% 10.74% 13.17% 15.45% 18.00% P/E 48.70 33.01 26.16 21.70 18.06 P/B 3.68 3.54 3.45 3.35 3.25 备注：数据截止 2024/3/21 投资要点 ◼ 事件：公司发布 2023 年报，报告期内实现营业收入 47.15 亿元，同比增长 16.66%；实现归母净利润 11.51 亿元，同比增长 47.55%；实现扣非归母净利润 10.83亿元，同比增长 54.70%。 ◼ 全年业绩贴近预告上限，Q4 旺季收入端表现亮眼。2023 年公司实现归母净利润 11.51 亿元、扣非净利润 10.83 亿元，贴近此前业绩预告的上限，略超市场预期。单四季度公司实现营收 12.87 亿元（同比+29.30%）；实现归母净利润 3.67 亿元（同比+37.48%）；实现扣非净利润 3.82 亿元（同比+54.41%），单四季度净利率达到 28.53%，表现亮眼。2023 年阿胶及系列产品实现营收 43.64 亿元，同比增长 17.98%，占总营收比重为 92.6%；阿胶系列产品毛利率为 72.4%，略高于整体毛利率。 ◼ 净利率提升显著，经营效率持续优化。2023 公司实现毛利率 70.2%，较 2022 年同期提升 1.94pp；实现净利率 24.4%，同比+5.13pp。销售规模效应叠加内部费用管控，2023 年公司各项费用率均有所下降，销售/管理/财务费用率分别为 31.5%/8.0%/-2.0%，分别同比-1.09pp/-1.57pp/-0.3pp。我们认为随着国企改革深化，公司内在经营效率有望进一步提高，带来利润率的提升。 ◼ 渠道治理卓有成效，应收及存货水平均为近年来最佳。公司持续大力推进渠道治理、优化渠道生态，截止 2023 年末公司存货余额为 10.1 亿元，较 2022 年末减少18.3%，占总资产比重为 7.6%（占比下降 2.2pp），存货占比创近几年的新低。2023 年公司应收账款及票据合计为 4.4 亿元，较 2022 年末减少 20.4%，占营收比重为 9.3%（占比下降 4.3pp），亦为近年来较低水平。截止 2023 年末，公司合同负债余额 8.2 亿元，较 2022 年末增长 38.4%；整体来看，公司渠道库存保持良性健康水平。 ◼ 盈利预测和投资建议：考虑到公司阿胶系列销售超此前预期，根据年报我们对盈利预测略作调整，预计 2024-2026 年公司实现营业收入 57.76、68.74、80.85 亿元，同比增长 22.50%、19.01%、17.61%，实现归母净利润 14.52、17.51、21.04亿元（2024-2025 年预测前值为 13.40、16.64 亿元），同比增长 26.20%、20.55%、20.16%。考虑到公司为中药滋补老字号，核心产品阿胶系列销售重回正轨，正在逐渐形成药品+健康消费品双轮驱动增长，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示事件：原材料价格波动的风险；阿胶块、复方阿胶浆恢复不及预期风险；政策变化风险；研报使用信息数据更新不及时的风险。 业绩贴近预告上限，库存水平创近年低点 东阿阿胶（000423.SZ）/中药 证券研究报告/公司点评 2024 年 03 月 24 日 [Table_Industry] -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2022-042022-052022-052022-062022-072022-072022-082022-092022-092022-102022-112022-112022-122023-012023-012023-022023-032023-04东阿阿胶沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表 3：东阿阿胶分季度收入（单位：百万元，%） 图表 4：东阿阿胶分季度归母净利润（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 营业收入营业成本营业费用管理费用研发费用财务费用所得税归属母公司净利润20224,041.821,281.221,317.67387.15137.71-67.28132.79780.0020234,715.271,403.111,486.12377.28173.19-92.62210.941,150.88同比增速16.7%9.5%12.8%-2.5%25.8%37.7%58.9%47.55%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%-100001000200030004000500020222023同比增速2022-1Q2022-2Q2022-3Q2022-4Q2023-1Q2023-2Q2023-3Q2023-4Q营业收入890.45935.451,220.60995.321,069.041,098.101,261.141,286.98营收同比增长21.40%-1.86%7.14%-2.71%20.06%17.39%3.32%29.30%营收环比增长-12.97%5.05%30.48%-18.46%7.41%2.72%14.85%2.05%营业成本301.44315.94371.16292.67312.35330.41353.58406.77营业费用361.03338.16445.66172.82425.79327.53566.01166.79管理费用62.7065.6494.06164.7562.4770.6476.77167.40财务