旅游及景区行业：趋势延续下的景区投资价值探讨

1 行业报告│行业专题研究 请务必阅读报告末页的重要声明 旅游及景区 趋势延续下的景区投资价值探讨 ➢ 日本旅游启示：规模收缩，个人游/自然景区表现优 旅游消费具有顺周期属性，日本经济走弱后，国内旅游收入规模也在1991 年前后达峰，此后伴随人均支出的减少规模逐步萎缩，2003 年国内游收入规模收缩至 1991 年的 86.5%。虽然总量收缩，但是结构上仍有亮点，从出行目的看，在团体型旅行减少的同时，与家人、朋友等的个人型旅行增加；且旅游行为的个性化、多元化凸显，1990 年代以来，自然名胜游览和温泉游增加。 ➢ 疫后旅游特点：出游意愿强劲释放 出行需求在 23 年强劲释放，并在 24 年延续，23 年五一/24 年元旦/24 年春节国内出游人次分别恢复至 19年 119.1%/109.4%/119.0%。但受经济影响，量价有所背离，量升价减贯穿 23 年来的出游表现。疫后旅游消费在强出行意愿和弱经济复苏影响下呈现新特征，如名山大川/长途游目的地凭借 IP 背书领先恢复；出行需求集中释放下消费者决策时长更短，为情绪/场景买单意愿更强，新兴目的地轮番登场，共享 IP 转化/政策强化下的流量。 ➢ 微观视角探业绩：新秀场新亮点 景区对于门票、索道及观光车等刚需业务较为依赖，而消费理性化下，这些刚需业态收入恢复度更高。结合历史数据测算，景区门票、客运业务的经营杠杆更高，更能撬动盈利能力的抬升。客流吸引力+收入兑现+经营杠杆+降本增效多重逻辑落实到 2023 年业绩上，长白山以 109%的人次恢复撬动 187%的利润恢复。性价比趋势延续下，景区经营仍有亮点，相关标的九华旅游、峨眉山 A、宋城演艺、黄山旅游、三特索道及天目湖等。 ➢ 投资建议：建议关注客流增长有潜力的个股 春节假期及春运数据验证出行意愿的强势，参考美国出游修复表现，我们预计量的强势有望延续，但或在淡旺季间存在分化。2023 年各景区的经营表现已经验证强 IP、强营销对客流的吸引力，经营杠杆也在业绩兑现中体现。展望 2024 年，我们建议关注客流增长具备潜力、盈利能力仍有释放空间的个股。 风险提示：宏观经济增长放缓风险；出行意愿持续性不及预期风险；天气恶劣程度超预期。 证券研究报告 2024 年 03 月 21 日 投资建议： 强于大市（首次） 上次建议： 相对大盘走势 作者 分析师：邓文慧 执业证书编号：S0590522060001 邮箱：dengwh@glsc.com.cn 分析师：曹晶 执业证书编号：S0590523080001 邮箱：caojing@glsc.com.cn 相关报告 -40%-20%0%20%2023/32023/72023/112024/3旅游及景区沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告│行业专题研究 正文目录 1. 日本旅游启示：规模收缩，个人游/自然景区表现优 ..................... 4 1.1 旅游演进：国内游式微，入境游兴起 ............................. 4 1.2 国内游：自然景区出游占比提升................................. 5 1.3 出入境：政策助力入境游上行 .................................. 7 1.4 旅行社：高性价比企业成长 .................................... 7 2. 中国疫后旅游特点：出游意愿强劲释放 ................................ 8 2.1 总量：国内游延续高景气 ...................................... 8 2.2 结构：名山大川领先恢复 ..................................... 10 2.3 海外：旅游强势开局，股价更显强 β ............................ 12 3. 微观视角探业绩：新秀场新亮点 ..................................... 13 3.1 业绩兑现：长白山/九华旅游杠杆效应明显 ....................... 13 3.2 前端成长：项目投运、交通改善助力稳健成长 .................... 17 3.3 现金流：收现能力强，现金流稳健充裕 .......................... 19 3.4 股价复盘：个股轮动加速 ..................................... 19 4. 投资建议：建议关注客流增长有潜力的个股 ........................... 21 5. 风险提示 ......................................................... 22 图表目录 图表 1： 日本国内游市场于 1990S 初期达到峰值，后持续走弱 ............... 4 图表 2： 日本海外游市场表现更具韧性，于 1996 年左右达到峰值 ............. 5 图表 3： 从量的视角看，国内旅行人次相对更坚挺，入境游人次向上趋势明显 .. 5 图表 4： 在 15-19 岁/20 岁/30 岁的年轻人中，国内旅游比例从 1986 年到 2011 年持续下降，降幅大于其他年龄段 .......................................... 6 图表 5： 出游方式更趋向于个人旅行 ...................................... 6 图表 6： 日本主题公园市场规模持续上行 .................................. 6 图表 7： 出游目的更倾向于游览自然名胜/泡温泉 ........................... 6 图表 8： 雪松娱乐数据验证主题公园具备穿越周期的能力 .................... 7 图表 9： 入境旅客人数持续增长 .......................................... 7 图表 10： 旅行社企业 HIS 收入持续增长 .................................. 8 图表 11： 2023 年以来节假日国内游人次持续提升 .......................... 9 图表 12： 2023 年国内旅游人次恢复至 19 年 81.4% ......................... 9 图表 13： 23 年数据看，国内游人均消费较 19 年增长 ....................... 9 图表 14： 2023 年来出境人次加速复苏 ................................... 10 图表 15： 2023 年热度趋势中暑期格外亮眼 ............................