深度报告：精密光学小巨人，内生外延拓展新领域

精密光学小巨人，内生外延拓展新领域——腾景科技（688195.SH）深度报告证券研究报告|公司深度研究2024年1月28日电子公司评级 持有（首次评级）当前价格：27.79元目标价格：30.72元请务必阅读报告末页的重要声明证券分析师：杨钟 执业证书编号：S0210522110003赵心怡 执业证书编号： S0210523050004投资要点➢精密光学小巨人，绑定全球头部客户。公司自2013年成立以来专注于光学元器件赛道，业务领域由最初的光纤激光领域拓展至光通信领域，产品品类由平面光学元件向球面光学元件、偏振分束器、CWDM滤光片、WSS模块光学元件、非球透镜管帽等扩张，目前已成为精密光学元器件、光纤器件细分领域的核心供应商，并与全球头部厂商建立了长期合作。在光通信领域，公司与Lumentum、Finisar、H客户、旭创等巨头建立合作关系，在光纤激光领域，公司为锐科激光、nLIGHT等提供定制化光电子元器件产品，凭借优秀的产品品质在业内积累良好的口碑。➢光通信、光纤激光增长推动上游扩容，积极布局新应用领域。随着数字经济的快速发展，作为通信和算力网络建设的关键基础设施，光模块、光器件市场持续扩容。此外，AI大模型兴起催生海量数据，算力需求迸发助推AI服务器发展，CPO、光模块作为数据中心内设备互联的载体，需求量随之增长，上游光学元器件有望长期受益。光纤激光领域，伴随激光新的应用领域的扩展及应用程度的加深，光纤激光市场规模持续上行。公司在巩固光通信和光纤激光市场的基础上，继续积极开发生物医疗以及AR、车载光学等消费类领域产品和客户，产品已送样并取得客户认证。➢技术坚实研发先行，内生外延打造平台型企业。精密光学元件、光纤器件制造工艺复杂，对工艺积累要求较高。公司不断加大研发投入，打造五大核心技术平台，涵盖了光电子元器件制造的主要环节，形成了从光学元件-光学模组-光纤器件的垂直整合能力和紧密联系的技术体系，具有生产低成本、高可靠性量产非球模压透镜等产品的能力。公司持续扩张非球模压产品产能，2022年已有部分非球模压设备到货，其余设备预计2023年陆续交付，设备到位后公司有望提升存量客户的订单交付能力，为新兴应用领域业务的发展打下坚实的基础。同时，公司紧跟行业技术发展趋势及高端元器件国产化进程，持续进行新技术、新产品的开发与应用，陆续推出快轴准直镜（FAC）、波分组件（Z-block）、体布拉格光栅（VBG）、生物医疗光学镜头组件等系列新产品，丰富产品矩阵，打造平台型光学企业。公司积极向产业链上下游布局，通过对外投资设立合肥众波功能材料有限公司，专注功能晶体材料及功能晶体器件研发工作，拓展业务领域；通过收购GouMax并出资新设境内合资子公司，切入光学测试测量环节，为客户提供配套检测服务，充分发挥各业务之间协同效应，增强公司整体盈利能力。2➢投资建议：预计公司2023-2025年营业收入分别为3.24/4.31/6.08亿元，对应归母净利润分别为0.48/0.66/0.93亿元。当前股价对应PE分别为76/54/39倍。我们认为公司作为光通信、光纤激光上游精密光学龙头企业，积累深厚研发技术，通过内生拓展新品，布局AR、车载光学、生物医疗、半导体设备等新赛道，打造新增长曲线，同时向产业链上游晶体、下游检测环节延伸，打开成长天花板。我们选取精密光学元器件公司作为可比公司，根据相对估值法，参考可比公司2024年调整后平均PE，我们给予2024年60倍PE，对应目标价30.72元，首次覆盖，给予“持有”评级 。➢风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、新市场开拓不及预期、高端新品放量不及预期、汇率波动、并购整合及商誉减值风险。财务数据和估值2021A2022A2023E2024E2025E营业收入（百万元）303344324431608增长率12%14%-6%33%41%净利润（百万元）5258486693增长率-26%12%-19%39%40%EPS（元/股）0.400.450.370.510.72市盈率（P/E）68.861.675.654.338.9市净率（P/B）4.34.14.03.83.5数据来源：公司公告、华福证券研究所注：每股指标按照最新股本数全面摊薄投资要件➢关键变量•变量1：精密光学元组件业务，2023年，光通信市场整体需求仍受压制，叠加光纤激光领域市场竞争仍较为激烈，公司精密光学业务收入承压。展望2024-2025年，电信侧光模块在数据要素、东数西算等大趋势下有望迎来需求复苏；数通侧，AI周期下全球光模块需求持续放量，800G时代带动上游产业链扩张，其中2025年以太网光模块需求增加明显。公司作为上游光学企业，在2023年基数较低的背景下，有望充分受益于下游行业复苏成长及客户需求的修复，叠加公司新品拓展与产能落地，公司有能力充分承接客户需求，从而驱动公司精密光学业务收入规模提升。我们假设公司2023-2025年精密光学元组件业务营收同比变化-5.00%/38.00%/45.00%。2024-2025 年 ， 随 着 公 司 产 能 持 续 扩 大 带 来 规 模 优 势 以 及 高 端 光 学 元 件 产 品 不 断 推 出 ， 毛 利 率 有 望 企 稳 回 升 ， 我 们 假 设 2023-2025 年 毛 利 率 水 平 分 别 为30.50%/32.70%/33.30%。•变量2：光纤器件业务，受到激光产业竞争加剧、产品单价有所下降等因素影响，公司光纤器件业务有所承压。展望2024-2025年，随着需求侧迎来修复，叠加中国激光产业正处于成长期及高功率激光器国产化率仍有提升空间，前瞻产业研究院预计2024-2029年，我国激光产业市场规模将以20%左右的增速增长。我们认为公司不断推出高端新品，光纤器件产品线将持续丰富，叠加国内光纤激光器企业不断崛起，下游光纤激光器件厂商积极采购国产供应商产品，上游实现高端光学元件技术突破助力下游激光器厂商推进中高端国产替代，公司光纤器件业务营收有望恢复增长态势。我们假设公司2023-2025年光纤器件业务营收同比变化-10.00%/10.00%/20.00%。公司可凭借光学元件制造优势，通过提升良率等方式提升器件产品毛利率。2024-2025年，伴随公司研发新高端产品的量产投入，产品毛利率有望小幅提升，我们假设2023-2025年毛利率水平分别为22.00%/22.30%/22.60%。➢我们区别于市场的观点•市场认为光通信行业上游市场空间有限，公司成长存在瓶颈。我们认为精密光学元组件是制造光学器件的基础，制造工艺涉及多学科交叉，技术壁垒较高，部分产品仍依赖进口。公司凭借研发优势深耕光学元器件领域，依托五大类核心技术平台持续进行高端产品研发突破，核心拓品类能力优秀，陆续推出快轴准直镜（FAC）、波分组件（Z-block）、体布拉格光栅（VBG）、生物医疗光学镜头组件等系列新产品，丰富产品矩阵，夯实公司基本盘业务。公司将技术能力从传统光学元件加工延伸至衍射光学领域，前瞻布局新兴应用领域，在生物医疗、消费类光学、汽车电子、半导体设备等领域开发关键元器件，产品已送样并取得客户认证，打开未来成长空间。同时，公司积极向产业链上下游布局，通过对外投资设