中国黄金国际(2099.HK)首次覆盖：央企海外上市平台，充分受益铜金价格上升周期

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 19 Jan 2024 中国黄金国际 China Gold International Resources (2099 HK) 首次覆盖：央企海外上市平台，充分受益铜金价格上升周期 An overseas listing platform for central enterprises, which fully benefits from the upward cycle of copper and gold prices: Initiation [Table_Info] 首次覆盖优于大市 Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$33.05 目标价 HK$54.29 HTI ESG 5.0-5.0-5.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 HK$13.53bn / US$1.73bn 日交易额 (3 个月均值) US$4.88mn 发行股票数目 396.41mn 自由流通股 (%) 60% 1 年股价最高最低值 HK$45.60-HK$22.94 注：现价 HK$33.05 为 2024 年 1 月 17 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 3.9% -5.6% 30.3% 绝对值（美元） 3.6% -5.7% 30.0% 相对 MSCI China 47.0% 38.7% 81.6% [Table_Profit] (US$ mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 1,105 480 1,146 1,254 (+/-) -3% -57% 139% 9% 净利润 223 -34 231 303 (+/-) -17% -115% 784% 31% 全面摊薄 EPS (US$) 0.56 -0.09 0.58 0.77 毛利率 35.8% 28.7% 33.9% 35.3% 净资产收益率 11.8% -1.9% 12.4% 14.8% 市盈率 40.75 -398.98 58.29 44.44 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  中国黄金集团控股，专注黄金及铜矿开采。中国黄金国际为一家在加拿大英属哥伦比亚注册的黄金及基本金属矿业公司，同时在中国香港和加拿大两地上市。公司的最终控股股东为中国黄金集团有限公司，持股 40.01%，公司为其唯一的海外上市平台。公司专注黄金及铜矿开采，2022 年共生产黄金 7.4 吨，铜 8.5 万吨。公司营收增长迅速，2020-2022 年 3 年营收 CAGR 为 24.65%。2022 年取得归母净利润 222.7百万美元。  长山壕矿：深部资源勘探圆满结束，生产成本控制成效显著。长山壕矿目前已完成外围及深部资源勘探，2022 年探明及控制资源量估算同比增加 130%，总黄金资源量达 168.2 吨。矿山寿命有望延长至少 15年。2022 年长山壕矿黄金的总生产成本为 1340 美元/盎司，同比下降12.9%；现金生产成本为 803 美元/盎司，同比下降 24.4%。黄金生产成本较大幅度的下降说明公司在长山壕金矿的成本管控取得了积极成效。受益于成本管控，长山壕矿 2022 年矿产黄金的平均毛利回升至466 美元/盎司，同比增长 79.2%，对应毛利率为 25.8%，为近五年最高水平。  甲玛矿：灵活调整生产组织，铜精矿收入贡献稳步提升。甲玛矿拥有丰富的金属矿产资源，蕴含铜、黄金、银、钼、铅和锌。自 2021 年下半年以来，甲玛矿提高低品位矿石利用率，并且严格控制运营成本。在此情况下，铜销售额相对甲玛矿总收入的占比有所提升，2022 年甲玛矿铜销售额达到 617.23 百万美元，占当年甲玛矿总收入的 73.71%。  金属价格上涨将继续为公司业绩增长提供强劲支撑。受美元实际利率、硅谷银行事件和巴以冲突等地缘政治风险影响，以及各国央行大规模持续购入黄金影响，金价呈现上涨态势。  盈利预测与评级：我们预计 2023-2025 年公司收入 480、1146、1254百万美元。我们预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为-0.09、0.58、0.77 美元，我们给予公司 2024 年 12 倍 PE，对应合理价值 54.29 港元（以 7.8港元/美元换算），首次覆盖给予“优于大市”评级。  风险提示：产品价格波动；全球经济增长不确定性；项目建设进度不及预期。 [Table_Author] 吴旖婕 Yijie Wu 王曼琪 Manqi Wang lisa.yj.wu@htisec.com mq.wang@htisec.com 70100130160190Price ReturnMSCI ChinaJan-23May-23Sep-23Jan-24Volume 19 Jan 2024 2 [Table_header2] 中国黄金国际 (2099 HK) 首次覆盖优于大市 一、中国黄金集团控股，专注黄金及铜矿开采 中国黄金国际为一家在加拿大英属哥伦比亚注册的黄金及基本金属矿业公司，同时在中国香港和加拿大两地上市。发行在外总股本 3.96 亿股，其中 2.24 亿股在港交所，1.72 亿股在多伦多交易所。公司的最终控股股东为中国黄金集团有限公司，持股 40.01%，公司为其唯一的海外上市平台。 图 1 公司股权结构 资料来源：公司 2022 年报，海通国际 公司最终控股股东中国黄金集团有限公司是中国黄金行业唯一一家中央企业。中国黄金集团有限公司拥有 4 家上市公司，分别是黄金行业首家在境内 A 股上市企业——“中金黄金”，在加拿大多伦多和香港两地上市企业——“中国黄金国际”，国家发改委混改第二批试点、国企改革“双百行动”首单主板上市企业——“中国黄金”，辐照消毒灭菌行业第一家 A 股 IPO 企业——“中金辐照”。 图 2 中国黄金集团成员企业 资料来源：中国黄金集团官网，公司公告，公司 2022 年报，海通国际 40.01%55.16%中国黃金集团有限公司Dimensional Fund Advisors.Mirae Asset Global Investments景顺有限公司美国全球投资者公司MD FINAN