港股市场一周回顾

1 港股市场一周回顾 2024 年 1 月 19 日 2 港股市场一周回顾 19/1/2024 • 经济异常现象 可能是风险隐患的信号 • 恒生指数表现对中国消费行业敏感 • 全球半导体销售或将进入新一轮增长周期 • 体育用品连锁零售商公布去年四季度销售业绩 本地主要品牌零售增速大幅提升 一、 经济异常现象 可能是风险隐患的信号 近两周各项经济数据出炉，我们观察到一些不匹配的经济现象引起关注。2022-23 年, 流动性供应统计数据 (如货币供应量增速、社会融资规模存量增速、对实体经济发放的人民币贷款余额增速等) 表明高增速，但同期名义 GDP 低增速（参考图表 1）。或许，大家都会问，流动性供给大幅增加为何未能明显提振经济增速，新增的流动性去哪儿了？ 图表 1: 流动性增长率和名义经济增长率比较 - 2021 年，流动性增长率与经济增长率在相近水平；2022-23 年增加流动性供应提振经济的有效性显着下降 2021 2022 2023 社会融资规模存量增速 10.3% 9.6% 9.5% 其中，对实体经济发放的 人民币贷款余额增速 11.6% 10.9% 10.4% 货币供应 M2 年末增速 9.0% 11.8% 9.7% 名义 GDP 增速* 13.4% 4.8% 4.6% 实质 GDP 增速 8.4% 3.0% 5.2% 注*：2021-2022 年名义 GDP 增速按最终核实数计算，2023 名义 GDP 增速按 2023 年初步数及 2022 年最终核实数计算 来源: 国家统计局、人民银行、农银国际证券 如果所有的统计数据都合理的话，这宏观现象需要在微观经济中很多企业借入了大量的新贷款或筹集了大量的新资本，但这些企业在国内市场创造的产出及收入很少和支出也很低，或者很多住户借了新的贷款但他们很少在国内市场花掉借来的钱。GDP 是按地区，企业的产出或住户的支出不在国内，就不算入 GDP 内。 当然，我们假设的现象的观点可能并不完全正确。然而，名义经济增速较低、流动性供给增速较高，它们之间差距较大及差距持续时间较长，这可能是经济学教科书上所谓的“流动性陷阱”的经济风险信号。“流动性陷阱”的另一个现象是名义利率很低但储蓄却很高的矛盾局面。 这也是过去两年住户存款大幅上升近 34.5 万亿元但存贷利率却走 3 低（1 年期定存利率下降近 60bp, 1 年期 LPR 利率下降近 35bp）的局面。 在“流动性陷阱”问题尚未解决或缓解之前， 2024 年央行进一步降准（RRR）或进一步扩表的稳经济效果将受到抑制，这类似 2022-23 年的情况。从积极的一面思考，如果政府或央行能够促使 2024 年新增流动性充分流入实体经济并且可在国内创造较大规模产出或支出并能产生较高成数效应，大水漫灌的货币政策的紧迫性并不高。因此，解决“流动性陷阱”的经济风险刻不容缓。 目前，国际金融机构对中国今年经济持悲观态度，预期 2024 年经济增长 4.5-4.7%， 较 2023年低 0.7-0.5 个百分点（参考图表 2）。这预期也对经济走出“流动性陷阱”带来阻力。因此，政府管理好市场对经济预期也重要。 图表 2: 主要国际金融机构近期对中国宏观经济预测 实质 GDP （同比增长，%） 2023 年预测 2024 年预测 2025 年预测 世界银行 2024 年 1 月预测 5.2 4.5 4.3 联合国 2024 年 1 月预测 5.3 4.7 4.5 亚洲开发银行 2023 年 12 月预测 5.2 4.5 - OECD 2023 年 11 月预测 5.2 4.7 4.2 IMF 2023 年 11 月预测 5.4 4.6 - 注：2023 年预测是在国家统计局公布 2023 年经济数据前 来源: 世界银行、联合国、国际货币基金组织（IMF）、经合组织（OECD）、亚洲开发银行 （ADB）、农银国际证券 图表 3:中国宏观经济指标变化 经济指标 2022 年 2023 年 上半年 2023 全年 预测 * 2023 全年 实际 2024 全年 预测 * 实质 GDP 同比增长，% 3.0 5.5 5.3 5.2 5.0 固定资产投资同比增长，% 5.1 3.8 3.0 3.0 4.0 零售销售同比增长，% -0.2 8.2 7.0 7.2 6.0 以美元计 出口同比增长，% 7.0 -3.2 -5.5 -4.6 2.0 以美元计 进口同比增长，% 1.1 -6.7 -6.0 -5.5 2.5 工业产出同比增长，% 3.6 3.8 4.1 4.6 4.5 消费物价通胀（CPI），同比% 2.0 0.7 0.4 0.2 1.5 生产物价通胀（PPI），同比% 4.2 -3.1 -3.0 -3.0 0.5 M2 增长，期末同比增长% 11.8 11.3 10.0 9.7 9.5 社会融资规模增量，十亿人民币 32,010 21,550 35,500 35,590 37,000 整体新增人民币贷款，十亿人民币 21,310 15,730 23,000 22,750 24,000 期末每美元兑人民币在岸现货价 6.8986 7.2537 7.0000 7.1000 6.8000 1 年期 LPR，期末% 3.65 3.55 3.45 3.45 3.25 5 年期 LPR，期末% 4.30 4.20 4.20 4.20 4.00 注*：2023-24 年预测为农银国际 2024 年经济展望及投资策略研究报告（12 月 12 日） 来源: 国家统计局、中国海关、人民银行、彭博、农银国际证券预测 4 二、 恒生指数表现对中国消费行业敏感 中国每个月都会发布各种宏观经济数据来追踪经济增长轨迹。由于同一天或同一周发布的数据太多，投资者的注意力很容易分散。从投资者的觉度，哪一组经济数据值得投资者重点关注？我们的观点是中国零售销售数据。我们的解释如下。 恒生指数对中国消费行业敏感。恒生指数成分股中，互联网/电商股约占该指数权重的 26%。消费品股（包括消费电子产品、电器、汽车、体育用品、食品饮料和餐饮股）占比约 13-14%。这两个类别占恒生指数权重近 39-40%。这解释了为什么恒生指数对中国消费行业敏感。也许，一些投资者可能会认为互联网/电子商务股票是科技股。我们认为，它们大多在消费供应链中扮演着消费渠道的角色。因此，他们的业绩也应该对中国消费行业敏感。此外，恒生指数公司正在咨询市场，将恒生指数中的部分大型电商股从 IT 板块重新分类为非必需消费品板块。我们认为，无论咨询重新分类的结果如何，重新分类的提议间接意味着互联网/电商公司提供的科技估值溢价将会下降 （对估值不利的因素），而且其非必需消费品业务性质的周期性将导致估值风险溢价上升（对估值也是不利的因素）。简单来说，科技只是在中国消费行业一些电商平台经营者的工具，他们是利用这些工具来创收，而不是生产和销售这些工具来创收。 图表 4：恒生指数（左轴，红线），恒生消费指数（右轴，黑线） 风险提示：消费指数已下跌至低于 2022 年低点，恒生指数仍高于 2022 年低点 来源：彭博（截至 1 月 19 日）、