公司深度报告：老树新花焕发第二春，品牌筑基路径清晰

2024 年 01 月 11 日 老树新花焕发第二春，品牌筑基路径清晰 —莲花健康（600186.SH）公司深度报告 买入(维持) 投资要点 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 基本数据 2024-01-10 当前股价（元） 5.65 总市值（亿元） 101 总股本（百万股） 1794 流通股本（百万股） 1786 52 周价格范围（元） 2.56-7.89 日均成交额（百万元） 337.39 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《莲花健康（600186）：全年圆满收官，改革效果显著》2024-01-10 2、《莲花健康（600186）：收购味之力加快海外布局，组织架构调整明确分工》2023-12-28 3、《莲花健康（600186）：三季报业绩超预期，关注第二增长曲线》2023-10-16 ▌ 卸下历史债务包袱，国厚操盘下焕发新生 公司 1998 年作为“味精第一股”成功上市，但由于多次易主致使战略动荡，2019 年在国厚系操盘下破产重整，并于 2020年解决历史债务问题轻装上阵，主业重启良性增长。目前公司形成以味精、鸡精为主导，以其他复调、小麦面粉系列、水业为组合的产品结构，并开启算力第二增长曲线。 ▌ 味精行业竞争格局稳定，各梯次企业错位竞争 1）中国味精产能占全球 70%以上，2021 年市场规模为 184 亿元，主要出口至东南亚国家，伴随着海外味精产能转移，味精出口需求有望进一步拉动。2）味精生产端经历三轮产能整合，阜丰/梅花/伊品三家头部味精生产厂家垄断全国 89%的产能，与以莲花健康为代表的第二梯队公司在下游客户端形成错位竞争态势，在味精原料与渠道端互相赋能。3）行业整体供需两旺，供给端头部味精厂家持续扩产能，需求端食品工业端与餐饮端味精需求偏刚性，随着预制菜与复调市场规模扩容、海外布局完善，味精需求天花板被进一步打开，预计 2023-2029 年国内味精市场增速高于 5.7%。 ▌ 内部改革红利释放，品牌筑基主业升级路径明确 1）品牌上，“莲花”品牌拥有深厚消费者认知基础，2022年以来公司以“国货之光”形象重回消费者视线。组织上，重整上市后公司启动内部组织改革，通过优化冗杂员工/改革薪酬体系/建立“赛马机制”促进存量业务提质增效。供应链上，公司开启原料战略储备/优化物流线路进一步降低生产成本，并通过营销团队快速响应渠道布局，从而获得高渠道粘性。2）味精主业：公司在家庭端与餐饮端渠道挖掘存量市场/开拓空白市场获取增量，通过上下游议价能力保证毛利空间，并推升产品提档升级，完成量价双增。3）复调与水产品：复调借助味精协同优势，毛利率稳定在 20%左右，并通过渠道复用导入终端市场，承接味精消费升级，同时公司从线上切入包装水细分赛道，寻找新业绩增长点。4）算力业务：2023 年公司瞄准算力供需错配机会，布局算力租赁业务，目前采购稳定开展。 ▌ 盈利预测 我们看好大股东入主公司以来，持续进行内部改革，解决历史包袱，轻装上阵，积极开拓第二增长曲线。预计 2023-2025 年 EPS 为 0.07/0.12/0.19 元，当前股价对应 PE 分别为80/47/30 倍，维持“买入”投资评级。 -50050100150200250(%)莲花健康沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 风险提示 宏观经济下行风险、食品安全风险、主业增长不及预期、新业务进展不及预期、成本上涨风险。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 1,691 2,162 3,451 5,010 增长率（%） -6.8% 27.9% 59.6% 45.2% 归母净利润（百万元） 46 127 217 341 增长率（%） 4.1% 174.7% 70.9% 57.4% 摊薄每股收益（元） 0.03 0.07 0.12 0.19 ROE（%） 3.9% 9.9% 14.7% 19.2% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、 重整摆脱历史债务包袱，国厚操盘下焕发新生 ............................................... 6 1.1、 历史沿革：内外交困下经营受阻，重整上市后焕发新生 ................................ 6 1.2、 组织架构：多次易主致使战略动荡，国厚操盘公司稳健发展............................. 7 1.3、 经营数据：摆脱历史包袱轻装上阵，盈利能力持续攀升 ................................ 10 1.4、 业务范围：夯实味精主业基础，布局多元化调味品 .................................... 12 2、 味精行业竞争格局稳定，各梯次企业错位竞争 ............................................... 15 2.1、 中国为全球核心味精产地，市场规模稳定提升 ........................................ 15 2.2、 头部企业垄断产能，各梯次企业错位竞争 ............................................ 17 2.3、 味精供需两端稳增，复调与预制菜提供行业扩容空间 .................................. 22 3、 内部改革红利释放，品牌筑基主业升级路径明确 ............................................. 25 3.1、 品牌认知基础深厚，内部改革红利持续释放 .......................................... 25 3.2、 味精短板逐渐补齐，主业有望量价齐升 .............................................. 29 3.3、 复调与主业协同优势明显，水业持续培育市场认知 .................................... 33 3.4、 布局算力租赁业务，开启第二增长曲线 .............................................. 38 4、 股价顺周期属性明显，算力业务抬升估值 ................................................... 39 5、 盈利预测............................................................................... 40 6、 风险提示...........................................................