滔搏(06110.HK)三季度零售加速回暖，门店逐步恢复扩张节奏

October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 1 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 纺织服装 | 公司研究 202 年 12 月 17 日 买入 维持 市场数据：202 年 12 月 15 日 收盘价（港币） 6.1 恒生指数 16792.19 52 周最高/最低价 (港币) 7.7/5.06 H 股市值（亿港币） 80 流通 H 股（亿股） 汇率（港币/人民币） 62.01 0.91 股价表现： 资料来源：Wind 证券分析师 王立平 A020511040052 wanglp@swsresearch.com 刘佩 A02052070002 liupei@swsresearch.com 联系人 刘佩 (8621)2297818 liupei@swsresearch.com 三季度零售加速回暖，门店逐步恢复扩张节奏 滔搏 (06110.HK) 滔搏发布 FY24Q 经营情况，终端零售持续改善。公司 FY24Q（2 年 9-11 月）直营及批发销售额同比提升 10-20%低段（数据来自公司公告及公开业绩交流，下同），环比上半财年 7.% 的收入增速有明显提升，表现略好于预期。其中零售增长 10-20%高段，而同期服装行业的社会零售额（2年 9-11 月）增速为 7.7%，直营表现优于社零大盘大约 10pct。从恢复情况看，到三季度末公司销售累计销售恢复到 19 年疫情前的 80-85%。 分品牌看，主力品牌加速增长，调整期品牌影响淡化。FY24Q 公司代理的 14 个品牌直营及批发整体销售额低双位数增长，其中，高于整体增速的品牌其权平均增速为高双位数，比 FY24H1 中双位数增长加速。低于整体增速的品牌其加权平均增速为中单位数增长，比 FY24H1 中单位数下降改善明显，若把短期调整品牌剔除则该增速为低双位数增长，比 FY24H1 同口径的微增也有明显加速。 多因素共同驱动下收入增长持续改善。1）客流回暖下，销售回归以零售增长为导向：FY24Q 零售增长 10-20%高段，环比上半财年 8.8%的增速有明显提升。2）多品牌恢复增长，拉动销售表现：FY24Q 公司主力和非主力品牌均在稳步复苏，预计 FY24Q 销售均实现双位数增长。）线上和线下渠道均表现优异：FY24Q 线上及线下渠道预计同比均有双位数增长，线上增长更多来自私域增长拉动。4）同店销售持续提升：FY24Q 同店增速预计基本与线下零售的同比增速相吻合。5）新品销售表现强劲：2 年自然年新品售罄率整体呈现同比提升趋势，驱动零售增长的同时也推动折扣率的改善， 预计 FY24Q 折扣率改善的幅度和上半年基本一致，大约为低单位数。 库存周转健康高效，毛利率预计稳步改善。FY24Q 公司库存金额同比下降双位数，下降幅度和上半年一样。库销比水平在 11 月底略低于 4 个月，同比 22 年底有明显改善，环比 8 月底基本上一致，在国内运动行业处于领先水平，存货的周转效率保持健康高效。毛利率表现上，折扣率收窄以及直营占比提升对毛利率为正向拉动因素，而疫后复苏中品牌方补贴在合理地减少可能会影响毛利率，但由于 FY2H2毛利率基数较低，预计全年毛利率整体仍稳步改善。 门店恢复扩张节奏，与当下零售回暖趋势吻合。FY24Q 公司直营毛销售面积环比 FY24Q2 增长0.5%，回溯前三季度毛销售面积，FY24Q1 环比上季度末下降 1.7%，FY24Q2 环比持平，FY24Q开始出现环比增长，门店恢复扩张节奏，与当下零售回暖趋势吻合。从同比维度看，FY24Q1 门店面积同比下降高单位数，到 FY24Q 仅下降 1.7%，同比和环比维度都在逐步改善。FY24Q 的毛开店同比和环比都在加速，毛关店同比和环比放缓。若剔除某代理品牌短期对其子品牌的调整，三季度门店环比已有净增长。11 月 25 日公司与公众号山系文化合作的门店「GOEASY 够意思」于在上海龙华会开业，汇集来自世界各地的 70 多个品牌，覆盖城市生活、潮流运动、硬核户外及家居萌宠等多重场景，为热爱户外及生活的人打造专属的放松空间。 公司 FY24Q 收入增长持续改善，实现多品牌+全域的高质量增长，库存表现优异，维持“买入”评级。公司主力品牌及非主力品牌线上、线下均实现优质成长，“零售+新品+同店”的三大增长动力共同驱动复苏，库存情况行业领先，开店节奏逐步回归正向增长。维持盈利预测，预计FY24-FY26 年收入分别为 04.6/46.1/9.8 亿元，净利润分别为 2.1/27./1.9 亿元，对应 PE为 15/1/11 倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫后恢复不及预期；市场竞争加剧风险；存货风险增加。 财务数据及盈利预测 货币单位：人民币 FY2022 FY202 FY2024E FY2025E FY2026E 营业收入（亿元） 18.8 270.7 04.6 46.1 9.8 同比增长率（%） -11% -15% 12% 14% 14% 归母净利润（亿元） 24.5 18.4 2.1 27. 1.9 同比增长率（%） -12% -25% 26% 18% 17% 每股收益（摊薄，元/股） 0.9 0.0 0.7 0.44 0.51 毛利率（%） 4.4% 41.7% 42.8% 4.2% 4.5% 市盈率（倍） 14 19 15 1 11 注：“每股收益”为归母净利润除以总股本 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 1：FY24H1 营收 141.8 亿元，同比增长 7.% 图 2：FY24H1 归母净利润 1.4亿元，同比增长 16.7% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 ：FY24H1 销售费用率下降 1.9pct 至 29.0%，管理费用率下降 0.5pct 至 .9% 图 4：FY24H1 毛利率下降 0.9pct 至 44.7%，归母净利率提升 0.7pct 至 9.4% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 表 1：公司季度运营表现 Q1（-5月） Q2（6-8 月） Q（9-11 月） Q4（12-次年 2 月） 全年 FY22 （2021.月-2022.2 月） 销售额同比 20-0% 低段下跌 10-20%高段下跌 -11.5% 直营