经营韧性十足的民营设计龙头，城中村+保障房创造新增量

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 11 月 19 日 华阳国际(002949.SZ) 公司动态分析 经营韧性十足的民营设计龙头，城中村+保障房创造新增量 证券研究报告 建筑设计及服务Ⅲ 投资评级 买入-A 维持评级 6 个月目标价 17.60 元 股价 (2023-11-17) 14.93 元 交易数据 总市值(百万元) 2,926.87 流通市值(百万元) 2,226.16 总股本(百万股) 196.04 流通股本(百万股) 149.11 12 个月价格区间 12.98/18.38 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 11.3 7.9 7.2 绝对收益 9.3 1.1 0.7 苏多永 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517030005 sudy@essence.com.cn 董文静 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 相关报告 业务优化毛利率提升，设计订单快速增长 2023-10-27 归母业绩稳健增长，业务结构调整盈利提升 2023-04-15 营收高增订单充足，减值计提拖累利润增速 2022-04-10 民营设计龙头经营韧性强，优化业务结构盈利提升。地产行业承压背景下，建筑设计板块营收和业绩表现整体下行，公司 2021 年受低毛利EPC 业务激增以及坏账计提影响，当年归母净利润同比大幅下滑。2022年起，公司调整业务结构，收缩 EPC 和低效业务体量，盈利能力快速修复，2022 年毛利率同比提升 8.32 个 pct 至 29.21%，净利率同比+3.38个 pct 至 7.92%，2023 年延续盈利能力提升态势，2023H1、2023.3Q 净利率分别为 7.92%（同比+3.38 个 pct）、14.28%（同比+2.37 个 pct）。2022、2023H1、2023.3Q 实现归母净利润 1.12、0.70、1.39 亿元，yoy+6.48%、+4.42%、-3.64%，业绩增速表现位居板块前列，整体经营韧性十足。 深入挖掘非房公建业务板块，城市更新和保障房领域优势突出。公司积极开拓非房领域业务，由房企住宅扩展至公建和商办综合体，公建类业务营收占比由 2019 年的 24.31%提升至 2023H1 的 34.41%，有效对冲地产行业压力，2023H1 建筑设计新签合同额 9.39 亿元，同比+19.85%。公司在城市更新改造领域深耕 16 年，具备在一/二级开发阶段承接设计咨询业务的能力，参与多个广深地区的标志性项目，项目资源和操作经验优势突出。此外，公司为深圳保障房领域的引领者，长期参与当地标准制定，为全国最早完成城市级保障房产品研发的设计企业之一，承接人才保障房建筑面积超 500 万㎡，项目资源、技术实力打造竞争力。 城中村改造+保障房定调积极，创造前端设计咨询需求增量。今年超大特大城市城中村改造整体定调积极，根据我们在 20%-50%的拆除比例情景下的测算，21 个超大特大城市城中村改造总投资规模在 3.5-8.2万亿元，建安投资总额为 1.8-4.0 万亿元，年均建安投资规模中值为4144 亿元/年。设计咨询公司位居城中村改造产业链前端，一二级开发均有需求，我们测算本轮城中村改造设计需求规模为 524-1225 亿元，其中广深地区占比约 23%。保障房为我国“十四五”期间重点建设板块之一，今年 8 月国常会审议通过《关于规划建设保障性住房的指导意见》（14 号文），提出推进保障性住房建设为推动建立房地产业发展新模式的重要举措，本轮城中村改造将建设一定比例保障房，未来我国将多措并举扩大保障性房供给，建设需求强劲，带动设计市场规模提升。 盈利预测于投资建议：公司为建筑设计领域的优质民营龙头，资质优异，技术实力雄厚，在地产行业下行期间，灵活调整客户结构，非房业务占比提升，同时收缩 EPC 业务规模，设计订单维持快速增长，盈利能-10%0%10%20%2022-112023-032023-072023-11华阳国际沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司动态分析/华阳国际 力提升，较同行经营韧性十足。公司在城市更新和保障房建设领域客户资源以及技术经验优势突出，有望在本轮城中村改造和保障房建设推进中充分受益。此外，公司装配式设计和 BIM 应用水平行业领先，致力于进行建筑科技研发，对内推进 BIM 和 AI 设计开发应用，对外和软件公司开展合作进行 BIM 软件开发，立足传统设计业务加快科技转型，有望打造新的业绩增长点，助力估值提升。我们看好公司未来的稳健发展，预计公司2023-2025 年营业收入分别为19.39 亿元、22.82 亿元和26.68元，分别同比增长 6.21%、17.69%和 16.93%；归母净利润分别为 1.73、2.06 和 2.42 亿元，分别同比增长 53.93%、19.16%和 17.61%。维持“买入-A”评级，给予 2023 年 20 倍 PE，对应目标价 17.6 元。 风险提示：地产和基建开发投资急剧下滑风险：在手订单进展不及预期风险：城中村改造和保障房建设推进力度不及预期风险；项目回款不及预期风险；行业竞争加剧风险。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 2,876.5 1,825.5 1,938.8 2,281.8 2,668.0 净利润 105.4 112.2 172.7 205.7 242.0 每股收益(元) 0.54 0.57 0.88 1.05 1.23 每股净资产(元) 7.30 7.55 8.17 8.91 9.77 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 27.8 26.1 17.0 14.2 12.1 市净率(倍) 2.0 2.0 1.8 1.7 1.5 净利润率 3.7% 6.1% 8.9% 9.0% 9.1% 净资产收益率 7.4% 7.6% 10.8% 11.8% 12.6% 股息收益率 2.0% 2.0% 1.8% 2.1% 2.5% ROIC 26.1% 34.6% 38.2% 48.8% 50.8% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 公司动态分析/华阳国际 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 民营建筑设计龙头经营稳健，业务优化盈利提升韧性十足......................... 5 1.1. 多措