传媒行业：鱼虎相争，游戏直播平台迎双雄时代

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告·行业深度研究 鱼虎相争，游戏直播迎双雄时代行业动态信息 1、游戏直播方兴未艾，市场空间亟待开发。 中国是全球最大的游戏直播市场，2018 年国内游戏直播行业规模达到 132 亿元，MAU 达 2.55 亿人，预计未来 5 年 CAGR 分别为24.7%和 9.4%，市场仍具巨大开发潜力。受益于电竞内容，游戏直播行业的用户生命周期相对更长，用户活跃度及参与程度更高。目前行业仍处于高速发展期，变现途径仍主要依赖于直播业务（虚拟礼物），包括广告、游戏发行、会员付费、内容付费订阅等在内的多元化变现途径仍有待探索与发展。 2、鱼虎相争，游戏直播进入双雄时代 从最早期的语音对战平台，到移动直播热潮下的千播大战，再到2019 年 3 月熊猫 TV 官宣停运，游戏直播行业在经历了爆发期白热化竞争阶段后，目前已进入了“斗鱼 v.s.虎牙”的双雄时代。2018 年 3 月，腾讯同时入股斗鱼与虎牙，标志着游戏直播行业核心资源基本由腾讯收编，直播平台之于游戏产业链的战略地位可以见一般。从 2019 年一季度游戏直播行业主播及用户数据来看，斗鱼与虎牙两大平台已牢牢占据领先地位，其中斗鱼在头部游戏主播上卡位优势更为突出，且用户体量更具优势，而虎牙则在移动端渗透率以及用户付费转化上明显更胜一筹。 3、斗鱼 IPO 在即，聚集更多明星光环，却也面临更高额亏损 斗鱼已正式递交纽交所IPO 文件，从公开披露数据来看，斗鱼 2018年在用户规模、主播数、百度搜索指数、App Store 免费及畅销榜排名中均位居游戏直播行业榜首。斗鱼围绕电竞领域持续深耕，不仅为用户提供版权电竞赛事及活动直播，同时也赞助或联合专业电竞战队及选手合作、具备自主电竞赛事、开设游戏评论栏目等。2018 年第四季度，仅《英雄联盟》、《PUBG》、《王者荣耀》三大电竞游戏就为斗鱼吸引了 1.2 亿 MAU 及 10.5 亿小时观看时长。2018 年，国内 Top 100 和 Top 10 游戏主播中签约斗鱼的分别有 50 位、8 位。明星光环闪耀的斗鱼在游戏直播行业品牌影响力与资源卡位优势突出，但高昂的成本却使其仍然面临巨额亏损，2018 年净亏损 8.69 亿元，经营性净现金流流出 3.38 亿元。相比之下，早于其一年上市的虎牙已经实现了连续五个季度盈利，并于今年 4 月公告再融资 3.43 亿美元，最新股价较 IPO 价格涨幅达54%，是 2018 年密集海外上市融资的中资互联网企业中为数不多的股价表现亮眼的标的。面临持续的行业竞争压力，斗鱼此次 IPO融资以及平台后续发展情况都将格外引人关注。 【风险】 政策监管趋严，头部主播流失，短视频平台冲击，用户付费率或付费额提升不及预期，电竞行业发展速度低于预期等。 维持 买入 崔碧玮 cuibiwei@csc.com.cn 18510249707 执业证书编号：S1440518090002 发布日期： 2019 年 05 月 06 日 市场表现 相关研究报告 -38%-28%-18%-8%2%12%2018/4/242018/5/242018/6/242018/7/242018/8/242018/9/242018/10/242018/11/242018/12/242019/1/242019/2/242019/3/24传媒上证指数传媒 20616560/36139/20190506 20:17 1 传媒 行业深度研究报告 请参阅最后一页的重要声明 目录 1. 游戏直播：鱼虎两相争，双雄竞苍穹 .............................................................................................................. 2 1.1 游戏直播方兴未艾，市场空间亟待开发 ................................................................................................ 2 1.2 鱼虎相争，游戏直播进入双雄时代 ........................................................................................................ 4 2. 斗鱼：美股 IPO 在即，游戏直播明星光芒闪耀 ............................................................................................... 8 2.1 公司简介：期待国内领先游戏直播平台亮相纽交所 ............................................................................. 8 2.2 财务简析：直播业务带动营收高增长，成本高企致持续较高亏损 ..................................................... 9 2.3 详解斗鱼生态：聚焦电竞内容，网罗头部主播，打造游戏直播第一平台 ....................................... 12 3. 风险分析 ............................................................................................................................................................ 18 20616560/36139/20190506 20:17 2 传媒 行业深度研究报告 请参阅最后一页的重要声明 1. 游戏直播：鱼虎两相争，双雄竞苍穹 1.1 游戏直播方兴未艾，市场空间亟待开发 游戏直播行业市场规模与用户规模持续较快增长，市场空间仍具开发潜力。根据艾瑞数据，中国已在 2016年超越美国成为全球最大的游戏直播市场，2018 年中国游戏直播行业 MAU 已经达到美国市场的 4 倍。2018 年，中国游戏直播市场规模达到 132 亿元，较 2015 年增长约 15 倍，预计 2023 年将达到 398 亿元，对应未来五年CAGR 月 24.7%，增速是非游戏直播市场的约 2 倍。从月活用户规模来看，2018 年中国游戏直播行业 MAU 已经达到 2.55 亿人，预计未来 5 年 CAGR 为 9.4%，用户增长仍具潜力。 图表1： 中国直播市场规模及增速 资料来源：艾瑞，斗鱼招股书，中信建投证券研究发展部 图表2： 中国游戏直播行业 MAU 资料来源：艾瑞咨询，中信建投证券研究发展部（注：未消除移动和 PC 用户之间的重复） 游戏直播用户生命周期更长，电竞将扮演更重要的角色。根据艾瑞咨询预测，电竞直播市场占游戏直播市场规模的比例将由 2018 年的 50.3%进一步提升至 2023 年的 59.8%，电竞在游戏直播行