2023年三季度中证估值产品质量分析报告

1 2023 年三季度 中证估值产品质量分析报告 2023 年三季度中证估值产品质量分析报告 2 摘要 中证隐含评级调整及时，风险预警效果显著。三季度，中证信用债隐含评级调整数量合计714 只。其中，城投债 561 只，占全部城投债的比例为 2.66%；产业债 153 只，占全部产业债的比例为 1.12%。城投债方面，隐含评级上调主体多位于江浙地区，涉及债券主体 29 家，债券数量 232 只，下调主体多位于山东省，涉及债券主体 16 家，债券数量 103 只；产业债方面，隐含评级上调主体主要分布在其他金融、交通运输、机械制造等行业，下调主体主要分布在房地产、建筑装饰、农牧渔、商业服务与用品等行业。三季度新增违约债券合计 16 只，违约前6 个月的中证隐含评级全部分布于 CCC 级别，相比外部评级，中证隐含评级信用风险预警效果显著。 城投债隐含违约率区域差异明显，房地产行业隐含违约率维持高位。区域方面，华东与华北地区城投债隐含违约率均值较低，分别为 0.19%与 0.26%；西南与华南地区城投债隐含违约率均值较高，分别为 1.24%与 0.70%。行业方面，计算机、半导体行业的隐含违约率均值较低，分别为 0.05%与 0.06%；房地产行业的隐含违约率均值为 9.59%，仍处于历史高位。 中证收益率曲线客观反映市场价格，估值质量保持稳定。收益率曲线方面，中证利率债收益率曲线与发行利率偏差在 5BP 以内的债券占比为 58.97%，与经纪商成交偏差在 5BP 以内的行情占比为 93.15%，中证收益率曲线客观地反映了一、二级市场收益率水平。估值质量方面，中证利率债估值与经纪商成交价格偏差在 0.2 元以内的行情占比为 99.08%，偏差在 0.5 元以内的行情占比为 99.80%；中证信用债估值与经纪商成交价格偏差在 0.2 元以内的行情占比为95.44%，偏差在 0.5 元以内的行情占比为 99.23%，中证估值质量保持稳定。 2023 年三季度中证估值产品质量分析报告 3 一、中证隐含评级分析 （一）隐含评级统计信息 中证隐含评级是基于债券市场有效价格信息、发行人主体信用资质与市场舆情等相关信息编制的短期信用风险评价指标。截至三季度末，存续信用债1合计 34806 只，中证隐含评级级别中枢维持在 AA 级别，近似符合正态分布，外部评级集中在 AAA 级别，级别整体偏高。 数据来源：中证指数 图表 1 三季度中证隐含评级及外部评级分布 三季度，新上市信用债合计 4120 只，隐含评级与外部评级分布保持稳定。隐含评级方面，AA+及以上级别债券占比为 33.47%，AA、AA2 级别债券占比为 55.12%，AA-级别债券占比为10.07%；外部评级方面，AA+及以上级别债券占比为 83.64%，AA 级别债券占比为 14.71%。 （二）隐含评级迁移情况 1、城投债隐含评级迁移情况 三季度，城投债2中发生隐含评级调整的债券合计 561 只，占全部城投债的比例为 2.66%。其中，发生隐含评级上调的债券合计 323 只，主要分布在 AA2、AA-级别；发生隐含评级下调 1 指公司债、企业债、中期票据、短期融资券、定向工具品种（含期间到期债券），不含资产支持证券及可转可交换债。 2 采用中证城投债分类标准。 2023 年三季度中证估值产品质量分析报告 4 的债券合计 238 只，均分布在 AA 及以下级别。城投债隐含评级迁移矩阵3如图表 2 所示。 数据来源：中证指数 图表 2 三季度城投债隐含评级迁移矩阵 从区域分布来看，发生隐含评级调整的省级、地市级与区县级城投公司分别有 4 家、32 家与 50 家，涉及债券数量分别为 26 只、253 只与 282 只。上调主体多位于江浙地区，涉及债券主体 29 家，债券数量 232 只；下调主体多位于山东省，涉及债券主体 16 家，债券数量 103 只。 数据来源：中证指数 图表 3 城投债隐含评级变动区域及行政级别分布 3 隐含评级迁移矩阵表示，从期初某级别迁移至期末某级别的债券数量占期初该级别债券总数的百分比。 2023 年三季度中证估值产品质量分析报告 5 2、产业债隐含评级迁移情况 三季度，产业债中发生隐含评级调整的债券合计 153 只，占全部产业债的比例为 1.12%。其中，隐含评级上调的债券合计 68 只，主要分布于 AA-、A+级别；下调的债券合计 85 只，分布于 AA+及以下级别。产业债隐含评级迁移矩阵如图表 4 所示。 数据来源：中证指数 图表 4 三季度产业债隐含评级迁移矩阵 从行业4分布来看，隐含评级上调主体主要分布在其他金融、交通运输、机械制造等行业，涉及债券数量分别为 20 只、14 只、8 只；下调主体主要分布在房地产、建筑装饰、农牧渔、商业服务与用品等行业，涉及债券数量分别为 40 只、16 只、12 只、11 只。 4 采用中证二级行业分类标准。 2023 年三季度中证估值产品质量分析报告 6 数据来源：中证指数 图表 5 产业债隐含评级变动行业分布 （三）隐含评级风险预警 三季度新增违约债券合计 16 只，涉及债券主体 5 家，违约前 6 个月的中证隐含评级全部分布于 CCC 级别。相比外部评级，中证隐含评级具有显著的风险预警作用。 数据来源：中证指数 图表 6 三季度新增违约债券在违约日期 6 个月前的隐含评级及外部评级分布 2023 年三季度中证估值产品质量分析报告 7 二、中证隐含违约率分析 （一）隐含违约率定义 中证隐含违约率是基于中证债券估值、债券市场历史违约率与回收率等信息形成的反映债券未来一段时间内累计信用违约概率的信用风险量化指标5。 （二）隐含违约率分类分析 图表 7 与图表 8 展示了城投债和产业债中证隐含违约率分布情况。其中，横轴表示“隐含违约率均值（%）”，纵轴表示“隐含违约率标准差（%）”。 1、城投债隐含违约率分析 三季度，各省市城投债隐含违约率多位于 1%以下。其中，华东与华北地区城投债隐含违约率均值较低，分别为 0.19%与 0.26%；西南与华南地区城投债隐含违约率均值较高，分别为1.24%与 0.70%，隐含违约率区域差异明显。从数值变动来看，多数地区隐含违约率下降，其中华北与华中地区城投债隐含违约率均值分别下降 0.20%与 0.06%。 数据来源：中证指数 图表 7 城投债隐含违约率区域分布 5 详见中证指数官网研究报告《中证隐含评级与隐含违约率的原理及应用》。 2023 年三季度中证估值产品质量分析报告 8 2、产业债隐含违约率分析 三季度，各行业隐含违约率均值多位于 5%以内。其中，计算机、半导体行业的隐含违约率均值较低，分别为 0.05%与 0.06%；房地产行业的隐含违约率均值为 9.59%，仍处于历史高位。从数值变动来看，零售业、房地产行业隐含违约率均值分别上升 3.59%与 1.58%，食品、饮料与烟草行业隐含违约率均值下降 0.8%。 数据来源：中证指数 图表 8 产业债隐含违约率行业分布 三、估值质量检验 （一）质量分析方法 1、检验对象与样本区间 质量检验的对象为中证收益率曲线与中