三季度归母净利润破百亿，规模效应叠加供应链降本业绩持续向好

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 1 Nov 2023 比亚迪 BYD (002594 CH) 三季度归母净利润破百亿，规模效应叠加供应链降本业绩持续向好 3Q23 NPAtS Exceeds Rmb10 Billion, Sustained Performance Improvement with Scale Effects and Supply Chain Cost Reductions [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb238.54 目标价 Rmb366.52 HTI ESG 4.4-1.9-3.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 义利评级 A- 来源: 盟浪. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb677.44bn / US$92.57bn 日交易额 (3 个月均值) US$346.16mn 发行股票数目 1,813mn 自由流通股 (%) 81% 1 年股价最高最低值 Rmb304.33-Rmb230.09 注：现价 Rmb238.54 为 2023 年 10 月 31 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 0.8% -10.7% -0.1% 绝对值（美元） 0.6% -12.5% -1.0% 相对 MSCI China 36.4% 26.4% 44.8% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 424,061 646,836 814,772 1,008,227 (+/-) 96% 53% 26% 24% 净利润 16,622 37,238 48,490 65,021 (+/-) 446% 124% 30% 34% 全面摊薄 EPS (Rmb) 5.71 12.79 16.66 22.34 毛利率 17.0% 20.3% 20.8% 21.3% 净资产收益率 15.0% 25.2% 24.7% 24.9% 市盈率 42 19 14 11 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 三季度归母净利润破百亿，单车利润再创新高。比亚迪公告，前三季度营业收入 4,222.8 亿元，同比增长 58%，3Q23 营收 1,621.5 亿元，同比增长 38%。业绩高增主要得益于公司前三季度累计销量超 207.96万辆，同比增长 76%；3Q23 累计销量 82.4 万辆，同比增 53%，环比增 17%。前三季度实现归母净利润 213.7 亿元，同比大增 129%，三季度单季归母净利润 104.1 亿元，同比大增 82 %；扣除比亚迪电子权益后单车净利约 1.14 万元，再创单季新高。前三季度经营现金流净额978.6 亿元，在手现金充裕。 规模效应叠加供应链降本，业绩持续向好。公司 3Q23 销售/管理费用63.9/34.6 亿元，分别对应费用率 3.9%/2.1%，环比下降 0.5/0.3pcts，得益于显著的规模效应和强大的产业链成本控制能力。3Q23 研发费用 111 亿元，对应研发费用率 6.8%，环比增 1.4pcts；强大的技术优势加快研发成果输出，也促进产品矩阵快速完善。8-9 月，比亚迪先后官宣专业个性化品牌方程豹和旗舰品牌仰望 U8 豪华版，从满足大众化需求逐步转向满足高端、个性化需求。目前比亚迪集团已构建由比亚迪品牌、腾势、仰望和方程豹组成的多品牌矩阵。在全球新能源汽车市场大变局中，以比亚迪为首的中国车企展现了强大的创新能力和品牌自信，我们预计将持续重塑全球汽车格局。我们认为比亚迪的技术护城河非常稳固，核心技术高投入正加速转化为量利稳步向好。 出口延续高景气，海外销售高端车型有望成增长新动力。比亚迪海外出口捷报频传，前三季度累计出口 14.6 万辆，同比去年 5.6 万辆的近三倍。7-9 月份公司海外新能源乘用车销量快速走高，分别为1.8/2.5/2.8 万辆；累计 3Q23 海外销量 7.1 万辆，环比大涨 100%，海外销量占比从 5 月的 4.2%持续攀升至 9 月的 9.8%。在国内车企出海欧洲普遍遭遇反补贴调查阻力的大背景下，我们认为公司短期重心将是深化东南亚及南美市场的本土化布局，中低端车型作为销售主力，并进一步挖掘和兑现旗下高端品牌的海外销量潜力和盈利能力。 四季度待发布新车型盘点：4Q23 公司旗下多款新车即将亮相，比亚迪宋 L 将于 10 月 31 日开启预售，方程豹 10 月 30 日全国首批 70 家直营门店已开启试营业，另外全国 80 多个城市超 150 家门店将陆续开业，首款插混硬派越野 SUV 豹 5 预计于 4Q23 上市交付，推出 3 个版本，盲订价格区间为 30-40 万元。仰望 U8 豪华版已陆续开启交付，定价达 109.8 万元；搭载易四方平台、云辇-X 系统等黑科技的纯电超跑仰望 U9 预计将于年内上市，展现公司积极冲击高端市场的决心，有望撼动百万级超跑的格局。我们预计 4Q23 公司交付量超 96 万辆，全年累计交付量超 304 万辆。 盈利预测与估值：我们预计公司 2023-25 EPS 为 12.79/16.66/22.34（上调 34%/17%/24%）。参照可比公司估值，综合实力显著优于大多数同行业自主车企，给予一定的估值溢价。给予公司 2024 年 22x PE，对应合理目标价 366.52 元（原目标价 316.14 元，对应 23 年 33x PE，上调 16%），维持“优于大市”评级。 风险提示：技术研发不及预期，海外建厂不及预期，行业竞争加剧。 [Table_Author] Barney Yao Oscar Wang barney.sq.yao@htisec.com sy.wang@htisec.com 80100120140160Price ReturnMSCI ChinaOct-22Feb-23Jun-23Volume 1 Nov 2023 2 [Table_header2] 比亚迪 (002594 CH) 维持优于大市 图表 1 可比公司估值表 公司名称 市值（亿人