利率市场交易策略：下行放慢，值得坚守

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 宏观基本面：价格持续回落，低位运行 CPI 继续回落，从环比看，CPI 由上月下降 0.3%转为持平。其中，食品价格由负转正，非食品价格由正转负。由于国际油价的继续回落，国内成品油调价，汽油、柴油价格下降明显。从同比看，12 月份 CPI上涨 1.9%，涨幅回落 0.3 个百分点。非食品涨幅的回落是导致 CPI涨幅下降的主要原因。PPI 加速下降，从环比看 PPI 下降 1.0%，降幅比上月扩大 0.8 个百分点。12 月以来大宗商品跌势不改，油价继续领跌，导致 PPI 环比降幅进一步扩大。从同比看，PPI 上涨 0.9%，涨幅比上月回落 1.8 个百分点。同比的加速回落主要受到商品价格叠加去年高基数的影响。在主要行业中，石化以及黑色金属冶炼等相关行业的降幅居前。总体看，CPI 环比略有回升，仍遵循季节性波动规律，非食品价格的下降带动 CPI 重回 1 区间。商品价格跌势不改，油价的持续下跌，对 PPI 的影响更为明显。价格持续回落，低位运行。 资金面跟踪：逆回购暂停，流动性充裕 上周央行再度暂停逆回购操作，而上周有 4100 亿元逆回购到期，全周实现 4100 亿净回笼。跨年后资金面宽松，加之央行宣布降准后，宽松预期推动货币市场利率再度创下新低。流动性的泛滥甚至引发了正回购的猜测，因此央行暂停逆回购操作也是为了避免流动性的过剩。我们认为当前的宽松局面仅是暂时的，随着月中缴税以及春节效应的显现，资金需求将大幅上升，资金面或由松转紧。但降准的正式实施以及央行及时加大投放，下旬 TMLF 也将首次实施，也将使得今年春节前资金压力有限。本周将有 1100 亿逆回购以及 3900 亿元 MLF 到期，鉴于一季度的 MLF 不再续作，年前第一次降准降实施，央行或仍将以回笼资金为主。 债市走势预判：下行放慢，值得坚守 上周在经历年初的快速下行后债市有所调整，国债下行速度有所放慢，国开上下波动，短端明显反弹。在降准宽松预期以及月初干扰较少的叠加效应下，资金面再次呈现罕见地宽松，货币市场利率降至历史低位，7 天回购利率倒挂，带动利率曲线进一步向下。但随着后半周货币市场利率的反弹，利率曲线也有所回调。上周物价数据显示价格进一步回落，通胀压力消减。整体来看，需求偏弱，经济下行压力仍存，通胀压力消减松绑货币政策。本周降准降正式实施，不仅可有效补充春节前资金缺口，平抑地方债发行提前带来的冲击，更为重要的是置换降准将大幅增加储备货币中低成本货币比重，带动货币市场利率的下降，从而带动整个利率期限结构的继续下行。虽然当前下行过快的利率或面临一定利好消化，降准兑现的回调压力，但长期来看下行的进程仍未结束，值得坚守。 日期：2019 年 1 月 14 日 分析师：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC 证书编号： S0870517070002 SAC 证书编号：S0870517070002 下行放慢 值得坚守 ——利率市场交易策略 20190114 证券研究报告/ 债券研究 /交易策略 利率市场交易策略 目录 一、宏观基本面：下行压力仍显 ........................................................... 1 1. 价格持续回落，低位运行 ............................ 错误!未定义书签。 2. 高频物价数据跟踪 ....................................................................... 3 3. 其他高频数据跟踪 ....................................................................... 5 4. 汇率跟踪 ....................................................................................... 7 二、资金面跟踪：逆回购暂停，流动性充裕 ....................................... 8 1. 人行公开市场操作 ...................................................................... 8 2. 货币市场 ...................................................................................... 9 三、利率产品：下行放慢，有所调整 ................................................. 10 1. 一级市场：需求旺盛 ................................................................ 10 2. 二级市场：国开有所调整 .........................................................11 四、债市走势预判：值得坚守 ............................................................. 13 图 1：CPI 同比、环比(%) ...................................................................... 2 图 2：PPI 同比、环比（%） .................................................................. 3 图 3：猪肉价格监测 ............................................................................... 4 图 4：商务部蔬菜类价格环比（%） ..................................................... 4 图 5：主要生产资料价格环比增速（%） ............................................. 5 图 6：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................... 6 图 7：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................... 8 图 8：人行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 9 图 9：shibor 走势（%） ...............................................