复星旅游文化(1992.HK)Club Med和亚特兰蒂斯业绩创新高，组合持续优化

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/旅游服务业 证券研究报告 复星旅游文化（1992）公司中报点评 2023 年 09 月 22 日 Club Med 和亚特兰蒂斯业绩创新高，组合持续优化 [Table_Summary] 投资要点： 公司 1H23 实现收入 89.0 亿元，同比增加 38.7%；归母净利 4.7 亿元，较 2022同期实现扭亏为盈；摊薄 EPS 为 0.38 元。 1H23 公司总收入 89.0 亿元，同比增 38.7%。公司 1H23 收入 89.0 亿元，同比增长 38.7%。1H23 毛利率 34.6%，同比增长 5.1pct。1H23 归母净利 4.7 亿元，同比扭亏为盈，其中，其他收入及收益净额 3.8 亿元（处置度假村及售后回租 Club Med度假村收益 2.8 亿元，处置 Casa Cook 及 Cook’s Club 酒店业务收益 0.5 亿元，净汇兑收益 0.7 亿元）。1H23 归母净利率 5.3%，同比增加 8.4pct。 1H23Club Med 及其他业务营业额较 2019 年同期增长 48.2%。①Club Med 及其他：1H23 收入 75.1 亿元，同比增长 33.8%，营业额较 2019 年同期增长 19.6%。1H23 Club Med 容纳能力同比增加 13.4%，恢复至 19 年同期的 99.2%。1H23 全球平均入住率达约 62.4%，同比增长 3.3pct，ADR 1753.3 元，较 1H22、1H19 各增约 10.6%、32.2%。1H23 毛利率 31.5%，同比增加 3.5pct，主因收入恢复及营运效益提高。②亚特兰蒂斯：1H23 三亚亚特兰蒂斯收入 9.4 亿元，同比增长84.5%；ADR 2408.3 元，平均入住率 86.2%，同比增长 40.1pct。③度假资产管理中心：1H23 收入 3.9 亿元，同比增长 72.2%，其中丽江项目营业额 0.4 亿元，同比增长 122.5%，到访人次 6.4 万人，同比增长 39.1%。太仓项目 1H23 物业销售确认收入 3.5 亿元。 ④复游会:1H23 营业额 1.8 亿元，同比增长 11.5%。截至2023 年 6 月 30 日，复游会平台拥有会员超 613.0 万，同比增长 17.1%，其中付费用户数达 5.6 万，同比增长 13.6%。 暑期持续修复。①Club Med：截至 2023 年 8 月 6 日，2H23 累计预订量（按一致汇率以住宿、旅行及服务之营业额计），同比增长 6%，较 2019 年同期增加约 21%；1H24 累计预订量同比增长约 27%，较 2022 年同期增长约 54%。②亚特兰蒂斯：2023 年 7 月营业额 1.9 亿元，同比下降 10.8%，平均入住率 88.3%，ADR 3007.2 元，相较于 2022 年同期疫情影响下三亚散客市场消费冲高，2023年暑期出境游部分恢复，亚特兰蒂斯表现依然强劲。 1H23 期间费用率同比减 2.6pct。1H23 期间费用 27.7 亿，费用率 31.1%，同比减少 2.6pct。①销售及营销费用 12.0 亿，费用率 13.5%，同比减少 1.7pct。②一般及行政费用 9.1 亿，费用率 10.2%，同比减少 0.7pct。③财务费用 6.6 亿，费用率 7.4%，同比减少 0.1pct。我们判断主因公司收入恢复，费用摊薄。 组合持续优化。①战略聚焦：集团业务重新划分为“Club Med 及其他”、“三亚亚特兰蒂斯”、“度假资产管理中心” 和“复游会及相关业务”四大板块。②度假村：2H23 公司计划新开设 4 家度假村，包括位于中国的地中海白日方舟·南京仙林度假村与太仓度假村、日本北海道的 Kiroro Grand 度假村及法国的 La Rosière Exclusive Collection Suite 度假村。公司预期 2025 年前全年容量将较 2022 年增加逾 20%。③度假资产管理中心：公司太仓国际度假区“阿尔卑斯雪世界”、地中海白日方舟·太仓度假村与主题商业街“阿尔卑斯时光境”将于 4Q23 正式揭幕，其余部分将在随后 2-3 年内全面完工。 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 9261 13778 17224 19473 21478 (+/-)YoY(%) 31.18% 48.76% 25.01% 13.06% 10.30% 净利润（百万元） -2712 -545 470 636 894 (+/-)YoY(%) -5.35% 79.91% 186.18% 35.34% 40.61% 全面摊薄 EPS(元) -2.18 -0.44 0.38 0.51 0.72 毛利率(%) 27.72% 28.96% 33.56% 33.98% 34.29% 净资产收益率(%) -67.52% -20.65% 17.44% 19.37% 21.65% 资料来源：公司年报（2021-2022），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·复星旅游文化（1992）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 盈利预测与估值：预计公司 2023-25 年收入分别为 172.2、194.7、214.8 亿元（2023-24年原收入预测为 169.10、200.22 亿元），同比各增长 25.0%、13.1%、10.3%。预计公司2023-25 年归母净利润各 4.7、6.4、8.9 亿元（2023-24 年原预测为 3.65、7.67 亿元），同比 186.2%、35.3%、40.6%；对应 EPS 各 0.38、0.51、0.72 元（2023-24 年原预测为 0.29、0.62 元）。结合可比公司估值，给予 23 年 27 倍 PE，6 倍 EV/EBITDA，合理价 11.90 元，对应目标价 12.50 港元（按 1 港元=0.9169 人民币计算）（原目标价为 14.52 元人民币，按 1 港元=0.8819 人民币计算为 16.46 港元，对应 23 年 45 倍 PE，7 倍 EV/EBITDA，-24%），维持“优于大市”评级。 风险提示：竞争加剧风险，汇率波动风险，地产销售不及预期风险。 表 1 复星旅游文化可比公司估值表（2023E，2023 年 09 月 21 日） 宋城演艺 中青旅 华住集团-S 平均值 PE（2023 年，倍） 34.52 22.54 25.23 27.43 EV/EBITDA（2023 年） 21.41 11.21 14.68 15.77 资料来源：Wind，HTI 公司研究·复星旅游文化（1992）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 202