安踏体育(02020.HK)品牌表现符合预期，看好旺季来临终端加速改善

October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 1 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 纺织服装 | 公司研究 2023 年 10 月 13 日 买入 维持 市场数据：2023 年 10 月 12 日 收盘价（港币） 91.50 恒生指数 18418.28 52 周最高/最低价 (港币) 123.15/66.69 H 股市值（亿港币） 2592 流通 H 股（百万股） 汇率（港币/人民币） 2833 0.92 股价表现： 资料来源：Wind 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 研究支持 刘佩 A0230523070002 liupei@swsresearch.com 联系人 刘佩 (8621)23297818 liupei@swsresearch.com 品牌表现符合预期，看好旺季来临终端加速改善 安踏体育 (02020.HK) 安踏发布 2023 年三季度运营数据，各品牌表现符合预期。1）安踏品牌稳健增长。23Q3 零售额同比增长高单位数（数据来自公司公告及公开业绩交流会，下同），其中，大货增长高单位数，儿童增长中单位数，虽然三季度基数走高，仍延续了 23Q2 高单位数的增长趋势。2）FILA 品牌延续双位数增长。23Q3 FILA 品牌增长低双位数，因基数走高，环比二季度的高双位数增长有一定放缓，但在行业中依然表现突出，且是建立在良好的库存和折扣管理上，折扣环比 23Q2 有一定改善。3）其他品牌延续高增态势，三季度流水增长 45%-50%。 分渠道看，所有品牌线上均为正增长，FILA 及新品牌线上表现好于线下。1）安踏品牌线下渠道恢复更快。安踏成人和儿童三季度线下均增长高单位数，线上增长低单位数。2）FILA 电商多平台发力，取得双位数增长。FILA classic、Kids、Fusion 线下均增长高单位数，线上增长约中双位数，尤其是抖音等新平台的增速可观，目前 FILA 线上收入占比约为 30%，抖音渠道在线上收入的占比逐步提升到中双位数。3）户外新品牌线上增速最快。Descente 、Kolon Sport 受益于品牌势能提升及较低基数，为公司线上渠道增长最快的两大品牌。 运营表现上库存同比改善，FILA 折扣率有所收紧。1）安踏品牌库销比同比改善。主品牌目前库销比约为 5 倍，和 23Q2 库销比相近，同比有所改善（22Q3 超过 5 倍）；折扣表现上，由于 22 年因封控、疫情无法正常销售，安踏品牌并未大幅打折，22Q3 主品牌线下折扣率为 7.4 折；目前回归到正常的销售及促销活动后，折扣略有加深，23Q3 线下折扣约 7.2 折。2）FILA 折扣率同比收紧。库销比目前为 5 倍左右，环比 2 季度略有增加，主要是中秋国庆备货导致，折扣有所改善，22Q3线下折扣为 7.4 折，23Q3 线下折扣约为 7.6 折，折扣的收紧有望带动毛利率的提升。3）其他品牌增速继续领跑。其中，Descente 全渠道增长 40%-45%，Kolon Sport 增长 65%-70%，延续高增趋势，品牌势能及单店产出提升强劲，根据公司中报，截止到 23H1，Descente 门店数量为 183家，月店效上升约 60%至 180 万左右；Kolon Sport 门店数量为 160 家，月店效 90 万左右。 旺季来临产品营销加大发力，终端销售有望加速增长。1）代言人及赛事催化强化品牌专业形象。7月公司官宣 NBA 总冠军欧文为安踏篮球代言人，9 月开启中国行活动，引发粉丝的关注热潮，后续将同步发布欧文系列产品形成销售转化。在本次杭州亚运会上，安踏同样为运动健儿重磅打造了领奖服“冠军龙服”，并为中国举重、体操、拳击等国家队选手打造了比赛装备，在杭州火爆商圈积极布局旗舰大店，销售冠军领奖鞋以及“国家队同款”系列的应季商品，品牌热度明显提升。2）国庆黄金周开局良好，23Q4 有望加速回暖。四季度为服装销售的传统旺季，公司十一黄金周环比9 月继续改善。在旺季催化、产品营销发力以及低基数优势下（22Q3 安踏中单位数增长，22Q4高单位数下滑，FILA 22Q4 低双位数下滑），终端销售在同比及环比上均有望加速。 公司三季度延续复苏趋势，主品牌稳步增长，新品牌持续发力，盈利能力改善明显，维持“买入”评级。公司三大品牌矩阵持续发力，差异化定位接力中长期增长，有望凭借优秀的运营能力和多元品牌矩阵持续扩大市场份额。维持盈利预测，预计 23-25 年净利润分别为 96.3/114.1/133.3 亿元，对应 PE 为 25/21/18 倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端销售恢复低于预期；市场竞争加剧风险；新品推广不及预期。 财务数据及盈利预测 货币单位：人民币 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入（亿元） 493.3 536.5 614.1 718.9 829.2 同比增长率（%） 39% 9% 14% 17% 15% 归母净利润（亿元） 77.2 75.9 96.3 114.1 133.3 同比增长率（%） 50% -2% 27% 18% 17% 每股收益（摊薄，元/股） 2.81 2.76 3.50 4.15 4.85 毛利率（%） 61.6% 60.2% 62.4% 62.8% 63.2% 市盈率（倍） 31 31 25 21 18 注：“每股收益”为归母净利润除以总股本 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 1：23H1 营收 296.5 亿元，同比增长 14% 图 2：23H1 归母净利润 47.5 亿元，同比增长 32.3% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 3：23H1 销售费用率下降 2.4pct 至 34%，管理费用率下降 0.8pct 至 5.7% 图 4：23H1 毛利率提升 1.3pct 至 63.3%，归母净利率提升 2.2pct 至 16.0% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 表 1：公司各品牌分季度零售额表现 Q1 Q2 Q3 Q4 全年 2021 安踏品牌 40-45% 35-40% 10-20%低段 10-20%中段 25-30% FILA 品牌