公司半年报：2023H1归母扣非净利润同比下降43.48％，看好泰国基地成为公司业绩新增长点

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/化工/基础化工材料制品 证券研究报告 亚香股份（301220）公司半年报 2023 年 09 月 09 日 2023H1 归 母 扣 非 净 利 润 同 比 下 降43.48%，看好泰国基地成为公司业绩新增长点 [Table_Summary] 投资要点：  亚香股份公布 2023 半年报。2023 上半年公司实现营业收入 2.87 亿元，同比下降 22.60%，归母扣非净利润 0.38 亿元，同比下降 43.48%。  公司多项产品在其细分市场具有领先地位。其中，公司天然香料主要产品为丁香酚香兰素和阿魏酸香兰素等，即采用丁香酚、阿魏酸等可再生物质为原料生产的香兰素，公司目前已成为全球该类产品主要生产企业之一。 公司凉味剂产品主要为 WS-23 等 WS 系列凉味剂产品，该类产品的国内供应商主要是公司和爱普股份，公司已成为全球该类产品主要生产企业之一。该产品主要客户为玛氏箭牌、国际香料香精等公司。  公司推出回购股份计划，彰显管理层信心。本次用于回购的资金总额为不低于人民币 1500 万元，不超过人民币 3000 万元。按回购股份价格上限 38 元/股测算，预计回购股份数量为 394737 股至 789473 股，占公司总股本比例为 0.49%至 0.98%。公司本次回购的股份拟用于实施员工持股计划或股权激励计划，有利于健全公司长效激励机制，促进公司长期、持续、健康发展。  传统烟草之外，渗透率快速提高的新型烟草或将带动未来烟草香精的激增。根据国家统计局、Euromonitor、头豹研究院数据显示，从全球电子烟的市场规模看，新型烟草所包含的雾化电子烟与 HNB 呈现稳定增长的态势，其中 HNB 的市场规模由 2016 年的 14 亿美元增长至 2021 年的 288 亿美元，复合增长率达到 83%，雾化电子烟市场规模由 2016 年 97 亿美元增长至 2021 年 228 亿美元，复合增长率达到 19%。目前中国加大研发比例布局 HNB，预计 HNB 进入收获期后将进一步带动烟草香精的需求量。  盈利预测与投资评估。由于下游客户上半年去库存影响产能利用率我们下调业绩。我们预计亚香股份 2023-2025 年归母净利润为 1.12、1.71 和 2.40 亿元（此前为 1.51、1.98、2.82 亿元），对应 EPS 分别为 1.39、2.12 和 2.97 元（此前为 1.87 元、2.45 元、3.48 元）。综合来看我们给予 2023 年亚香股份 27倍 PE 估值，对应目标价 37.53 元（此前为 46.75 元，25 倍 2023 年 PE 估 值，-20%），维持“优于大市”投资评级。  风险提示。在建产能投放不及预期；宏观经济下行；原材料市场价格下跌。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 621 705 663 924 1205 (+/-)YoY(%) 8.1% 13.6% -5.9% 39.3% 30.3% 净利润（百万元） 91 132 112 171 240 (+/-)YoY(%) 16.9% 44.2% -14.7% 52.1% 40.2% 全面摊薄 EPS(元) 1.13 1.63 1.39 2.12 2.97 毛利率(%) 33.9% 35.5% 35.5% 36.0% 37.4% 净资产收益率(%) 12.3% 8.5% 6.9% 9.5% 11.7% 资料来源：公司年报（2021-2022），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·亚香股份（301220）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 盈利假设： 1）价格假设：我们预计天然香料 2023-2025 年价格均为 60.15 万元/吨，凉味剂价格均为 47.21 万元/吨，合成香料均为 9.94万元/吨。 2）销量假设：我们预计 2023-2025 年天然香料销量分别 475.71 吨、743.30 吨、1165.98 吨，凉味剂销量分别为 535.34 吨、598.32 吨、662.84 吨，合成香料分别为 1102.76 吨、1808.52 吨、1764.41 吨。3）新增产能假设：我们预计公司泰国基地一期项目将于 2025 年投产，产能包括香兰素 1000 吨、橡苔 200 吨、苯甲醛 100 吨、苯甲醇 50 吨、桂酸甲酯 100 吨、凉味剂 150 吨、叶醇 150 吨。 表 1 亚香股份分业务盈利预测 项目 2022 2023E 2024E 2025E 总收入（百万元） 705.40 663.49 924.33 1204.65 总成本（百万元） 455.31 428.07 591.44 753.53 总毛利（百万元） 250.09 235.42 332.89 451.12 总毛利率（%） 35.45% 35.48% 36.01% 37.45% 合成香料 销售收入（百万元） 120.54 109.61 179.77 175.38 成本（百万元） 88.85 80.79 132.49 129.26 毛利（百万元） 31.69 28.83 47.28 46.13 毛利率（%） 26.29% 26.30% 26.30% 26.30% 天然香料 销售收入（百万元） 327.86 286.14 447.10 701.34 成本（百万元） 189.34 163.10 254.84 399.76 毛利（百万元） 138.52 123.04 192.25 301.58 毛利率（%） 42.25% 43.00% 43.00% 43.00% 凉味剂 销售收入（百万元） 244.49 252.73 282.47 312.93 成本（百万元） 165.18 169.33 189.25 209.66 毛利（百万元） 79.31 83.40 93.21 103.27 毛利率（%） 32.44% 33.00% 33.00% 33.00% 其他 销售收入（百万元） 12.51 15.00 15.00 15.00 成本（百万元） 11.94 14.85 14.85 14.85 毛利（百万元） 0.57 0.15 0.15 0.15 毛利率（%） 4.54% 1.00% 1.00% 1.00% 资料来源：Wind，公司 2023 半年报，HTI 表 2 亚香股份可比公司估值表 股票代码 公司名称 股价 （元） EPS（元） PE（倍） 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 603020.SH 爱普股份 9.07 0.29 0.35 0.46 31.28 25.91 19.72 300856.SZ 科思股份 69.52 2.29