股权激励彰显信心，旺季已至景气向上

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：14.95 元 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2411 流通股本(百万股) 2288 市价(元) 14.95 市值(百万元) 36046 流通市值(百万元) 34199 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 【行业深度】低库存迎复苏弹性，长周期格局已优化（20230807） 【公司点评】需求承压业绩下滑，行业龙头静待复苏（20221030） 【公司点评】价差下滑业绩承压，浙石化持续贡献业绩（20220824） [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 59,131 61,993 86,058 104,789 112,707 增长率 yoy% 29% 5% 39% 22% 8% 归母净利润（百万元） 7,332 130 2,314 4,440 5,972 增长率 yoy% 158% -98% 1677% 92% 35% 每股收益（元） 3.04 0.05 0.96 1.84 2.48 净资产收益率 20% 0% 6% 11% 13% P/E 4.9 276.8 15.6 8.1 6.0 P/B 1.0 1.0 1.0 0.9 0.8 备注：股价取自 2023 年 9 月 25 日收盘价；每股指标按照最新股本数全面摊薄 投资要点  事件：公司发布 2023 年限制性股票激励计划（草案），拟向 484 名激励对象授予限制性股票 1818.35 万股，占公司总股本的 0.75%，授予价格为 8.24 元/股。  激励考核指标落地，绑定人才彰显信心。公司限制性激励股票来源为公司从二级市场回购的本公司 A 股普通股，拟授予的 484 名激励对象涵盖公司董事、高级管理人员，核心管理人员和核心骨干。业绩考核要求方面，此次激励计划的考核年度为 2023-2025年三个会计年度，以 2020-2022 年净利润（扣除浙石化投资收益后的归母净利润）均值为基数，设定目标分别为 2023 年净利润增长率不低于 40.5%、2023-2024 年净利润累计值的增长率不低于 200.5%、2023-2025 年净利润累计值的增长率不低于450.5%。按此增长率测算，对应公司 2023、2023-2024、2023-2025 年净利润目标值分别约 11.28、24.12、44.19 亿元；分年度看，预计 2023-2025 年的目标净利润分别约 11.28、12.84、20.07 亿元。我们认为，本次激励计划的落地有助于企业吸引和留住优秀人才，充分绑定公司员工利益，进一步调动核心骨干的生产积极性。  金九银十旺季已至，看好长丝景气向上。根据 Wind，截至 9 月 25 日，POY、FDY、DTY 不含税市场价分别约 7168、7699、8363 元/吨，较 Q2 均值分别+6.0%、+5.6%、+5.0%。价差方面，截至 9 月 25 日，各产品不含税价差分别为 1241、1772、2436元/吨，环比 Q2 分别+9.3%、+6.6%、+4.1%。进入金九，市场氛围受旺季提振明显。根据 CCFEI，轻纺城客增量增显著，9 月 25 日当日总成交量达 1533 万米，日涨跌+434万米，实现连续 4 个交易日的持续性上涨。行业开工方面，根据 Wind，江浙织机的最新开工率为 65.6%，较 Q2 均值+7.5pct。近期，外销市场的持续活跃带动服装品牌秋冬面料订单陆续启动，询价、放养需求显著增加下，行业库存持续去化，根据 CCFEI，当前 POY 工厂库存约 11 天，较 6 月底-3 天，库存至近年同期低位。  行业投产高峰已过，龙头话语权再加强。整体看，我们预计今年上半年是行业最后一波投产高峰，累计聚酯长丝直纺新产能增量约 311 万吨。老旧产能淘汰超预期下，行业格局持续优化，龙头话语权进一步加强。结合 CCFEI 和百川盈孚，2022-2023H1，国内长丝行业累计出清产能约 220 万吨，另有约 120 万吨转产为切片等其他聚酯产品。预计到今年年底，公司国内长丝产品市占率有望由 2013 年底的 11%进一步放大至23%，龙头企业有望充分受益涨价弹性。  浙石化 Q2 扭亏为盈，出海布局印尼项目。公司向上游延伸参股浙石化 20%股权，随石化产品价差逐步修复，浙石化 Q2 单季实现扭亏，投资收益由 Q1 的-4.44 亿元增至1.91 亿元。此外，根据 6 月公告，公司将携手新凤鸣，强强联合共同启动印尼北加炼化一体化项目，合计拟出资约 86.24 亿美元（折 624.09 亿元）新建 1600 万吨/年炼油、520 万吨/年 PX、80 万吨/年乙烯产能，预计建成后年均可实现营收、税后利润 104.38、 股权激励彰显信心，旺季已至景气向上 桐昆股份（601233.SH）/化工 证券研究报告/公司点评 2023 年 9 月 26 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 13.28 亿美元，补齐短板延伸布局，迈向星辰大海。  盈利预测与投资建议：基于当前产品景气的判断，我们维持盈利预测，预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 23.14/44.40/59.72 亿元，对应 PE 分别为 15.6/8.1/6.0 倍，对应 PB 分别为 1.0/0.9/0.8 倍（对应 2023/9/25 收盘价），维持 “买入”评级。  风险提示：油价波动；产品价格大幅波动；产能投放超预期；下游需求不及预期；浙石化盈利不及预期；信息更新不及时等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表 1：盈利预测 资料来源：Wind、中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金11,67014,29917,41118,727营业收入61,99386,058104,789112,707应收票据013600营业成本59,98878,90495,145101,860应收账款795597721776税金及附加152211257277预付账款3808239931,063销售费用101129126113存货7,3867,3768,8959,523管理费用1,1931,3771,4671,352合同资产0000研发费用1,6552,4102,8293,043其他流动资产2,2321,6552,0162,168财务费用427534629620流动资产合计22,46224,88730,03632,2