天士力(600535)公司半年报：中药板块引领增长，创新研发持续推进

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/医药与健康护理/中药 证券研究报告 天士力（600535）公司半年报 2023 年 09 月 19 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 09 月 18 日收盘价（元） 14.05 52 周股价波动（元） 9.20-17.14 总股本/流通 A 股（百万股） 1500/1500 总市值/流通市值（百万元） 21071/21071 相关研究 [Table_ReportInfo] 《领航中药现代化，管线布局静待花开》2023.04.13 市场表现 [Table_QuoteInfo] -5.02%10.98%26.98%42.98%58.98%2022/9 2022/12 2023/32023/6天士力海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 5.5 -2.2 -3.8 相对涨幅（%） 7.0 1.1 2.2 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:余文心 Tel:(0755)82780398 Email:ywx9461@haitong.com 证书:S0850513110005 分析师:郑琴 Tel:(021)23219808 Email:zq6670@haitong.com 证书:S0850513080005 联系人:彭娉 Tel:(021)23185619 Email:pp13606@haitong.com 联系人:张澄 Tel:(010)58067988 Email:zc15254@haitong.com 中药板块引领增长，创新研发持续推进 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司发布 2023 半年报。实现营收 43.92 亿元（+8.88%），归母净利润7.07 亿元（+269.75%），扣非归母净利润 6.91 亿元（+51.82%），22H1 公司支付 Sutro 许可费 1.69 亿元，剔除相关影响预计扣非归母同比增长逾 10%。分季度来看，单 Q2 实现营收 23.12 亿元（+7.11%），归母净利润 4.41 亿元（+212.51%），扣非归母净利润 4.12 亿元（+84.61%）。  点评：  2023 年上半年，医药工业实现收入 37.02 亿元（+11.45%），分治疗领域来看，感冒发烧产品实现收入 2.93 亿元（+64.77%），主要系藿香正气滴丸和穿 心莲 内酯滴 丸销量 增长 所致 ； 抗肿 瘤产品 实现 收入 8709.12 万 元（-44.55%），主要系蒂清产品自 2022 年 7 月起执行省际联盟集中带量采购价格所致；心脑血管产品实现收入 26.19 亿元（+13.03%），肝病治疗产品实现收入 2.95 亿元（+10.80%）。分板块来看，中药实现收入 29.90 亿元（+18.28%），化学制剂药收入 5.61 亿元（-10.60%），生物药收入 1.15 亿元（-5.94%），化学原料药收入 3581.42 万元（-18.52%）。  公司利用现代中药、生物药、化学药协同发展优势进行创新药物的战略布局，1）现代中药领域不断加强大品种二次开发与创新中药研发，近三年实现芍麻止痉颗粒、坤心宁颗粒与复方丹参滴丸新增糖尿病视网膜病变适应症三款中药产品获批上市，管线中 19 款现代中药研发产品处于 II、III 期临床阶段；2）生物药布局 12 款产品，构筑创新生物医药研发集群；3）化学药布局 57 款产品，创仿结合研发管线持续优化，多款仿制药提交上市及一致性评价申请。  公司不断加强品牌价值传播与线上线下推广，进一步增强核心产品学术影响力，持续提升复方丹参滴丸、养血清脑制剂、芪参益气滴丸、水林佳、荆花胃康胶丸等大品种市场覆盖率，加速推广复方丹参滴丸糖网适应症、芍麻止痉颗粒、坤心宁颗粒、米诺膦酸片、盐酸美金刚缓释胶囊等产品，推进安宫牛黄丸等老产品市场深耕。  盈利预测：我们预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 9.59 亿元、10.98亿元、12.10 亿元，同比分别增长 473.7%、14.5%、10.3%，对应 EPS 分别为 0.64 元、0.73 元、0.81 元。公司深耕现代中药创新，研发储备品种丰富，业绩恢复快速增长。参考可比公司，我们给予公司 2023 年 25-30X PE，对应合理价值区间为 16.00-19.20 元，维持“优于大市”评级。  风险提示：研发进度不及预期的风险，集采降价的风险，新产品注册进度不及预期的风险，资产减值的风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7952 8593 9325 10060 10859 (+/-)YoY(%) -41.4% 8.1% 8.5% 7.9% 7.9% 净利润（百万元） 2359 -257 959 1098 1210 (+/-)YoY(%) 109.5% -110.9% 473.7% 14.5% 10.3% 全面摊薄 EPS(元) 1.57 -0.17 0.64 0.73 0.81 毛利率(%) 66.3% 64.0% 64.3% 64.5% 64.6% 净资产收益率(%) 18.2% -2.1% 7.4% 7.9% 8.0% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃天士力（600535）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 天士力收入分项 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总表 营业收入（百万元） 13576.11 7951.96 8593.20 9325.49 10060.25 10859.05 增速（%） -28.54% -41.43% 8.06% 8.52% 7.88% 7.94% 营业成本（百万元） 8055.39 2677.53 3089.66 3332.45 3575.20 3841.60 毛利率（%） 40.66% 66.33% 64.05% 64.27% 64.46% 64.62% 医药工业 收入（百万元） 6382.92 6654.25 7145.79 7810.33 8473.50 9196.71 增速（%） 2.69% 4.25% 7.39% 9.30% 8.49% 8.53% 毛利率（%） 73.97% 73.50% 71.37% 71.39% 71.39% 71.38% 中药收入（百万元） 4466.40 5080.17 5556.69 6279.06 6844.18 7460.15 增速（%） 2.72% 13.74% 9.