2023年中期业绩点评：品牌渠道双轮驱动，百亿目标近在咫尺

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 4 Sep 2023 今世缘 Jiangsu King's Luck (603369 CH) 2023 年中期业绩点评：品牌渠道双轮驱动，百亿目标近在咫尺 Brand Channel Dual Wheel Drive, with a Goal of 10 Billion Yuan in Sight [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb62.08 目标价 Rmb70.00 HTI ESG 3.8-4.0-4.5 E-S-G: 0-5 义利评级 BB+ 来源: 盟浪. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb77.88bn / US$10.68bn 日交易额 (3 个月均值) US$45.02mn 发行股票数目 1,254mn 自由流通股 (%) 39% 1 年股价最高最低值 Rmb66.35-Rmb37.38 注：现价 Rmb62.08 为 2023 年 9 月 1 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 1.5% 12.9% 36.1% 绝对值（美元） -0.5% 10.0% 28.7% 相对 MSCI China 9.6% 9.6% 43.9% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 7,888 10,115 12,472 15,121 (+/-) 23% 28% 23% 21% 净利润 2,503 3,112 3,882 4,755 (+/-) 23% 24% 25% 22% 全面摊薄 EPS (Rmb) 2.00 2.48 3.09 3.79 毛利率 76.6% 78.2% 78.7% 79.1% 净资产收益率 22.6% 23.9% 25.0% 25.7% 市盈率 31 25 20 16 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事件。23H1 公司实现营业收入 59.7 亿元，同比增长 28.5%；归母净利润 20.5 亿元，同比增长 26.7%；扣非归母净利润 20.5 亿元，同比增长 27.6%。23Q2 实现营业收入 21.7 亿元，同比增长 30.6%；归母净利润 7.9 亿元，同比增长 29.1%；扣非归母净利润 8.0 亿元，同比增长 31.3%，与前期预告一致。 场景回归放量增长，省内外实现营收双升。23H1 公司特 A+/特 A类 实 现 营 收 38.2/17.6 亿 元 ， 同 比 +25.6%/+36.9% ， 收 入 占 比 -1.4pct/+1.9pct 至 64.3%/29.6%；其中 23Q2 特 A+/特 A 类实现营收13.9/6.5 亿元，同比+26.5%/+41.8%。分产品，对开、四开在高基数下稳健增长，特 A+类的快速成长主要受益于 V 系在前期市场培育下，已逐步进入放量增长阶段，高端引领、错位竞争的产品战略布局延续。受益于大众消费与宴席需求回补，上半年淡雅、单开动销表现亦很突出，带动特 A 类增速远超平均水平，去年同期的低基数亦有一定贡献。分地区，省内、外营收同比+27.4%/ +40.4%，省外占比提升 0.6pct 至 7.4%，南京/淮安/苏中/盐城/苏南/淮海同比增长 22.2%/25.7%/40.1%/25.9%/31.0%/26.4%。 品牌渠道双轮渠道，费投提升抢抓机遇。23H1/23Q2 公司毛利率同比+2.0pct/3.7pct 至 74.5%/72.9%，主要是公司加大渠道和终端的费投力度，相对应的货折有所减少，产品结构升级亦有一定贡献。23H1/23Q2 销售费用率同比+2.9pct/3.0pct 至 14.9%/13.1%，其中广告费/促销费同比+40.7%/+120.5%，合计占销售总费用的81.8%，主因公司加大动销政策支持，积极抢抓市场回暖机遇和巩固提升市场份额。同时，渠道体系也不断得以优化，省内/外经销商 数 量 同 比 下 降 20/17 家 ， 单 个 经 销 商 平 均 收 入 同 比 提 升33.8%/44.3%。23H1/23Q2 公司管理费用率小幅波动，净利润率同比-0.5pct/-0.4pct 至 34.3%/36.7%。 超额完成上半年任务，百亿目标近在咫尺。上半年公司坚持战略目标引领（营收 100 亿，净利润 31 亿），高端化与全国化并进，超额完成上半年任务。继 22 年 6 月实施分品牌事业部制后，今年7 月公司对部分组织架构执行了进一步调整，成立战略研究部、总工程师办公室、大数据中心；品牌管理部并入文化部；合并销售管理部与省外事业部，组建销售部。组织效能有望提升至新台阶，为后百亿时代充足蓄力。我们认为，公司在股权激励的保驾护航下，公司自下而上势能强劲，成长性和确定性可期。 投资建议与盈利预测。我们预计公司 2023-2025 年营收 101.2/ 124.7/151.2 亿元，净利润分别为 31.1/38.8/47.6 亿元，对应 EPS 为2.48/3.09/3.79 元（前值 2.49/3.11/4.00 元）。参考可比公司估值平均值 26x，考虑到公司全年目标明确，发展路径清晰，给予公司28x PE（不变），对应目标价 70 元（不变），维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济不确定性，市场竞争加剧，食品安全问题 [Table_Author] 陈子叶 Susie Chen 闻宏伟 Hongwei Wen susie.zy.chen@htisec.com hongwei.wen@htisec.com 5075100125150Price ReturnMSCI ChinaAug-22Dec-22Apr-23Aug-23Volume 4 Sep 2023 2 [Table_header2] 今世缘 (603369 CH) 维持优于大市 表 1 可比上市公司估值预测 上市公司 证券代码 收盘价（元） EPS（元） PE（倍） 2023E 2024E 2023E 2024E 古井贡酒 000596.SZ 292.5 8.14 10.33 35.9 28.3 洋河股份 002304.