23年中报点评：延续开店战略，Q2业绩恢复至21年同期

证券研究报告·公司点评报告·服装家纺 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 罗莱生活（002293） 23 年中报点评：延续开店战略，Q2 业绩恢复至 21 年同期 2023 年 08 月 25 日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 证券分析师 赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 10.50 一年最低/最高价 9.19/13.52 市净率(倍) 2.21 流通 A 股市值(百万元) 8,678.54 总市值(百万元) 8,810.70 基础数据 每股净资产(元,LF) 4.76 资产负债率(%,LF) 37.86 总股本(百万股) 839.11 流通 A 股(百万股) 826.53 相关研究 《罗莱生活(002293)：2022 年报及 2023 年一季报点评：22 年保持开店、业绩承压，23Q1 初步复苏》 2023-04-20 《罗莱生活(002293)：2022 年三季报点评：Q3 业绩仍受疫情扰动，拓店扩产战略持续推进》 2022-10-26 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 5,314 5,776 6,392 7,028 同比 -8% 9% 11% 10% 归属母公司净利润（百万元） 574 720 817 917 同比 -20% 26% 13% 12% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.68 0.86 0.97 1.09 P/E（现价&最新股本摊薄） 15.36 12.23 10.78 9.61 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司公布 2023 年中报：23H1 营收 24.56 亿元/yoy+3.12%、归母净利 2.85 亿元/yoy+27.69%，净利增幅超过收入、主因毛利率同比+2.17pct。分季度看，23Q1/Q2营收分别同比-3.62%/+11.02%、较 21 年同期分别-6.0%/+0.8%，归母净利润分别同比+11.13%/+69.26%、较 21 年同期分别-3.1%/+7.8%，Q2 营收/归母净利均超过 21 年同期水平、净利增幅更大，主因新开店拉动收入增长、同时 23Q2 营业外收支较 21Q2 增多 1457 万元（23Q2/21Q2 分别为 556/-901 万元）。 ◼ 家纺直营增长较快，美国家具业务小幅下滑。1）线上：23H1 收入同比+7.1%、占比 27.3%，毛利率同比+1.16pct 至 50.50%，电商渠道保持提价策略，收入恢复增长、毛利率进一步提升。2）直营：23H1 收入同比+37.2%、占比 7.6%，截至 23H1 末直营门店 318 家、较 22H1 末净开 50 家、同比+19%，继续推进开店战略、在 22H1 低基数下实现较好修复。毛利率同比-0.62pct 至 66.2%，我们预计主因线下恢复经营后促销活动有所增加。3）加盟：23H1 收入同比+6.3%、占比 35.2%，截至 23H1 末加盟门店 2374 家、较 22H1 末净开 124 家、同比+6%，开店带动收入增长。毛利率同比-1.20pct 至 44.4%，我们预计主因公司在消费偏弱环境下加大对加盟商的让利和支持。4）美国家具：23H1 收入同比-6.6%、占比 21.6%，收入小幅下滑主因基数较高以及交付期波动造成的季度性短期变化。毛利率同比上升 4.69pct 至 36.9%，主因海运费下降、产品提价、人民币贬值。 ◼ 毛利率提升、费用率略增，存货小幅增加。1）毛利率：23H1 同比+2.17pct 至45.49%，主因高毛利直营渠道销售占比提升、低毛利美国家具业务占比下降。单季度看，23Q1/Q2 毛利率分别同比+2.17/+1.95pct 至 44.01%/47%。2）期间费用率：23H1 同比+0.43pct 至 30.59%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.86/-0.74/+0.17/+0.14pct 至 22.46%/5.86%/2.58%/-0.31%，销售费用率提升主因直营开店相关费用增多、管理费用率下降主因中后台管理效率提升。分季度看 23Q1/Q2 期间费用率分别同比-0.23/+0.67pct，Q2 销售费用率有所提升。3）归母净利率：结合毛利率、费用率变化以及资产减值损失缩窄（23H1/22H1 分别-4533/-5885 万元），23H1 归母净利率同比+2.23pct 至 11.58%。分季度看23Q1/Q2 分别同比+1.90/+3.04pct 至 14.29%/8.83%，盈利水平显著恢复，Q2 归母净利率提升较多主因单 Q2 资产减值损失缩窄 2202 万元。4）存货：截至 23H1存货 15.69 亿元/yoy+4.68%，存货周转天数 215 天、较 22H1 增加 28 天，其中家纺存货在终端加大促销支持下有所下降、家具受发货节奏影响有部分积压。5）现金流：23H1 经营活动现金流净额 3.01 亿元/yoy+1040%，主因收到销售货款增加；截至 23H1 货币资金 14.75 亿元，资金充沛。 ◼ 调整股权激励业绩考核目标，有利于激励员工积极性。2021 年公司推出限制性股票激励计划，业绩考核指标为：以 2020 年净利或收入为基数，21/22/23 年净利或收入增长率分别不低于 10%/21%/33%，其中 21 年达成考核指标、22 年因疫情影响未达成。考虑到环境发生较大变化，公司将 23 年考核指标进行调整：①以 20 年净利为基数，23 年净利增速在低于 10%、10%~13%、13%~17%、17%及以上四个区间内分别可以解锁 0、50%、70%、100%解锁期股票（对应 23 年净利同比增速分别为低于 13.7%、13.7%~16.8%、16.8%~21%、21%及以上）；或②以 20 年收入为基数，23 年收入增速在低于 10%、10%~13%、13%~17%、17%及以上四个区间内分别可以解锁 0、50%、70%、100%解锁期股票（对应23 年收入同比增速分别为低于 1.7%、1.7%~4.4%、4.4%~8.1%、8.1%及以上），我们认为该调整有利于更好激励管理层积极性，23 年业绩考核有望达成。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司为国内家纺龙头，23H1 在国内消费弱复苏环境下继续推动开店战略，收入小幅增长、毛利率提升带动下净利增幅较大，其中 23Q2业绩加速恢复、收入净利均已超 21 年同期。公司调整限制性股票激励计划后有利于更好激发员工积极性，终端零售方面 7 月相对表现较弱，8 月好于 7 月、较 21 年同期小幅提升，我们维持 23-25 年归母净利润 7.20/8.17/9.17 亿元的预测、对应 PE 12/11/10X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：经济及消费疲软