江山欧派(603208)公司半年报：打造多元化营销网络，经营管理效率有效提升

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/造纸轻工/轻工制造 证券研究报告 江山欧派（603208）公司半年报 2023 年 08 月 23 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 08 月 23 日收盘价（元） 37.16 52 周股价波动（元） 33.19-74.80 总股本/流通 A 股（百万股） 177/177 总市值/流通市值（百万元） 6713/6713 相关研究 [Table_ReportInfo] 《木门工程主业持续发力，新渠道新品类稳步拓展》2023.05.05 《经销商渠道快速推进，项目产能加速释放》2022.07.24 《21 年收入同增 5%，代理商渠道快速发力》2022.04.30 市场表现 [Table_QuoteInfo] -19.83%1.17%22.17%43.17%64.17%85.17%2022/8 2022/11 2023/2 2023/5江山欧派海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 1.4 2.7 -5.0 相对涨幅（%） 3.8 6.2 0.5 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:郭庆龙 Email:gql13820@haitong.com 证书:S0850521050003 分析师:高翩然 Email:gpr14257@haitong.com 证书:S0850522030002 打造多元化营销网络，经营管理效率有效提升 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司发布半年报，23H1 实现营业收入 16.0 亿元，同比增长 26.1%；实现归母净利润 1.4 亿元，同比增长 21.8%，归母净利率 8.8%，同减 0.7pct；实现扣非归母净利润 1.1 亿元，同比增长 102.6%，扣非归母净利率 6.9%，同增 2.2pct。单季度看，23Q2 实现营业收入 9.2 亿元，同比增长 17.9%；实现归母净利润 0.8 亿元，同比增长 36.3%，归母净利率 8.7%，同增 1.0pct；实现扣非归母净利润 0.7 亿元，同比增长 57.4%，扣非归母净利率 7.6%，同增 1.2pct。  23H1 公司综合毛利率为 23.5%，同减 5.1pct。期间费用率为 14.4%，同减6.6pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.7%/2.8%/3.5%/0.4%，同比变化-5.6pct/-0.9pct/-0.3pct/+0.2pct。23Q2 综合毛利率为 24.8%，同减6.3pct。期间费用率为 14.9%，同减 6.1pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 8.2%/2.8%/3.6%/0.3%，同比变化-5.8pct/-0.5pct/0.0pct/+0.2pct。  分产品看，夹板模压门/实木复合门/柜类产品分别实现营业收入 9.4/3.3/1.2亿 元 ， 同 比 增 长22.33%/30.39%/78.52% ， 毛 利 率 分 别 为24.75%/21.72%/22.38%，同比变化-4.52pct/+0.47pct/+0.01pct。  分渠道看，经销商/大宗渠道分别实现营业收入 4.4/10.8 亿元，同比增长23.71%/33.86% ， 毛 利 率 分 别 为22.18%/22.63% ， 同 比 变 化+2.36pct/-6.25pct。大宗渠道中，工程/代理商渠道分别实现营业收入 6.0/4.3亿元，同比增长 31.76%/37.50%，毛利率分别为 26.02%/17.55%，同比变化-6.50pct/-7.82pct。23 年 1-6 月公司加盟经销商新增 5616 家，截至 2023 年6 月 30 日共有加盟经销商 30208 家。  盈利预测与评级：公司作为国内木门行业领军企业，齐聚五大核心竞争优势:不断拓展国内市场，建立覆盖全国的经销商网络；在内销市场上有能力规模化生产、短期内快速供货；树立了良好的品牌形象，获得了众多消费者的认同；拥有多项专利，技术与研发能力强悍；依托长三角产业集群以及公司内部重视信息化建设。在木门主业工程业务强势发力的同时，还不断拓展产业链布局新产品。预计 23-24 年净利润分别为 4.04/5.19 亿元，同比增长235.24%/28.62%，当前股价对应 23、24 年 PE 分别为 16.31、12.68 倍。给予公司 23 年 21-23 倍估值，对应合理价值区间为 47.85-52.41 元，给予“优于大市”评级。  风险提示：市场竞争加剧的风险，经销商管理风险，房地产行业波动的风险，原材料价格上涨和人力成本上升的风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3157 3209 4370 5661 7078 (+/-)YoY(%) 4.8% 1.6% 36.2% 29.5% 25.0% 净利润（百万元） 257 -299 404 519 644 (+/-)YoY(%) -39.7% -216.2% 235.2% 28.6% 24.1% 全面摊薄 EPS(元) 1.45 -1.68 2.28 2.93 3.64 毛利率(%) 29.1% 23.9% 26.4% 25.5% 25.1% 净资产收益率(%) 13.9% -21.1% 21.7% 21.8% 21.3% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃江山欧派（603208）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  打造多元化营销网络，构筑渠道护城河。2023 上半年，公司持续优化销售结构，不断丰富销售产品，持续开拓多元客户。在外贸和出口渠道方面，公司持续开拓中东、东南亚、北美等市场，跟进主流市场项目，加快主流客户开发及转化，主流媒介引流及品牌推广，加强产品销售体系建设，加强主流市场产品开发，扩充销售类别，实现多品类销售。在工程渠道方面，持续推行全渠道、多品类销售，坚持将直营工程渠道业务做优，将代理商工程渠道业务做强，属地业务做大。开拓精装市场的同时，开拓毛坯市场。聚焦优质核心客户的同时，继续开辟学校、医院、酒店、康养、公寓等多元赛道，创造新的增量。在经销商渠道方面，公司持续加大对各类经销商和安装服务商的开拓和培育，持续实施宣品引领、爆品切入、联品跟进的产品策略，持续以强大的高品价比产品矩阵，沉浸式的艺术家居体验，助力全屋健康家居生活。 表1 可比公司估值表 上市公司 证券代码 主营业务 市值（亿元） PE（2023E，倍） PE（2024E，倍） 欧派家居 603833.SH 整体橱柜、衣柜 571.99 18.26 15.64 索菲亚 002572.SZ 衣柜、橱柜 1