绿亨科技(870866)公司研究报告：细分领域领先的农药生产商和综合型蔬菜种子企业

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/化工 证券研究报告 绿亨科技（870866）公司研究报告 2023 年 08 月 23 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 08 月 22 日收盘价（元） 5.80 52 周股价波动（元） 5.44-9.38 总股本/流通 A 股（百万股） 180/55 总市值/流通市值（百万元） 1045/319 相关研究 《电解液价差回升，毛利率稳步提升》2019.10.30 市场表现 [Table_QuoteInfo] -40.79%-31.79%-22.79%-13.79%-4.79%2022/8 2022/11 2023/2 2023/5绿亨科技海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 0.2 6.0 0.7 相对涨幅（%） 1.8 8.8 6.0 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:刘威 Tel:(0755)82764281 Email:lw10053@haitong.com 证书:S0850515040001 细分领域领先的农药生产商和综合型蔬菜种子企业 [Table_Summary] 投资要点：  公司为细分领域领先的农药生产商和综合型蔬菜种子企业。公司主要从事农药产品和蔬菜种子的研发、生产和销售。农药产品主要包括杀菌剂、除草剂和杀虫剂，蔬菜种子产品主要包括茄果、瓜豆、叶菜和鲜食玉米类种子。2022年公司实现营业总收入为 3.88 亿元，同比下降 1.13%；归母净利润为 4777.22万元，同比下降 23.45%。公司业务结构以农药制剂为主，原药产能在 2021年处于试生产。公司主要产品为杀菌剂、除草剂和杀虫剂，杀菌剂主要产品包括噁霉灵、氯溴异氰尿酸、铜制剂，境内收入占比 99%以上。公司坚持差异化、特色化经营策略，是细分领域领先的农药生产商。同时，公司是业内起步较早、种类较为齐全的综合型蔬菜种子企业之一，积累了丰富多样的种质资源及育种、繁种、推广等方面的经验。  强化研发，把精品做足。1）蔬菜种子领域，公司将以南沙育种研究院、寿光育种基地建设为抓手，持续加大资金、人力等资源要素投入，聚焦小番茄、辣椒等优势品种，培育更多单品销售额在百万级以上的精品蔬菜种子。2）农药产品方面，公司将保持在解决农作物苗期病害问题方面的领先地位，不断在产品应用方面取得开创性成果，2023 年力争实现沧州蓝润全面达产。  整合资源，延伸产业链，培育新的利润增长点。1）农药板块，公司将继续提升噁霉灵系列产品、氯溴异氰尿酸系列产品的市场份额和经济价值，加快扩作登记，增加用药场景，开发市场潜力，同时用好原药生产优势，延伸产业链，不断提升原药和中间体对公司利润的贡献度；公司将利用沧州蓝润产能优势，加大市场容量更大的除草剂的生产和市场推广；2）种业板块，公司将探索以种苗带动种子的新模式，延伸育苗环节的产业链，提升蔬菜种子的盈利空间。  募投项目为公司发展奠定基础。1）公司拟募集资金净额为 2.92 亿元用于以下项目：年产 1000 吨 2-氯烟酸和 2000 吨 3-氰基吡啶及 8000 吨农药制剂项目，投资总额为 2.00 亿元，项目建设期为 24 个月；南沙绿亨育种研究院基地新建项目，投资总额为 5000 万元，项目建设期为 29 个月，截至 2023 年3 月工程进度为 35%。2）沧州农药工厂设计制剂产能 5000 吨，设计原药产能 3000 吨，截至 2023 年 3 月，公司沧州农药工厂已经投产。  盈利预测。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 0.50、0.55、0.61亿元。参考同行业可比公司估值，同时考虑公司募投项目投产多为公司带来成长性给予一定估值溢价，我们给予 2023 年 21-24 倍 PE，对应合理价值区间为 5.88-6.72 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。  风险提示。市场竞争风险；原材料价格波动风险；农药制剂外采比例高。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 392 388 427 471 520 (+/-)YoY(%) 19.0% -1.1% 10.2% 10.3% 10.4% 净利润（百万元） 62 48 50 55 61 (+/-)YoY(%) 14.5% -23.5% 4.3% 9.7% 11.5% 全面摊薄 EPS(元) 0.35 0.27 0.28 0.30 0.34 毛利率(%) 46.9% 42.8% 42.4% 42.2% 41.9% 净资产收益率(%) 16.0% 6.6% 6.6% 6.7% 7.0% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃绿亨科技（870866）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 收入假设： 1） 农药：根据过去 4 年复合增速，我们判断未来收入保持过去的增速，假设 23-25 年收入增速为 13%。 2） 种子销售：根据过去 4 年复合增速，我们判断未来收入保持过去的增速，假设 23-25 年收入增速为 7%。 毛利率假设： 1） 农药：根据 22 年毛利率，我们判断毛利率保持平稳，假设 23-25 年毛利率为 35%。 2） 种子销售：根据 22 年毛利率，我们判断毛利率保持平稳，假设 23-25 年毛利率为 54%。 3） 化肥：根据 22 年毛利率，我们判断毛利率保持平稳，假设 23-25 年毛利率为 50%。 4） 其他业务：根据 22 年毛利率，我们判断毛利率保持平稳，假设 23-25 年毛利率为 51.5%。 表 1 绿亨科技分业务盈利预测 项目 2022 2023E 2024E 2025E 总收入(百万元) 387.53 426.88 470.75 519.69 总成本(百万元) 221.71 245.73 272.24 301.91 总毛利率 42.79% 42.43% 42.17% 41.91% 农药 收入（百万元） 226.72 256.19 289.50 327.13 成本（百万元） 146.55 166.52 188.17 212.64 毛利率 35.36% 35.00% 35.00% 35.00% 种子销售 收入（百万元） 141.08 150.96 161.52 172.83 成本（百万元） 65.27 69.44 74.30 79.50 毛利率 53.73% 54.00% 54.00% 54.00% 化肥 收入（百万元） 13.35 13.35 13.35 13.35 成本（百万元） 6.79 6.67 6.67 6.67 毛利率 49.14%