央行二季度货币政策执行报告点评：货币政策定调偏向积极

宏观经济 | 证券研究报告 — 点评报告 2023 年 8 月 18 日 相关研究报告 《7 月经济数据点评：静待政策落地生效》20230815 《8 月 15 日降息点评：社融低迷再次触发超预期降息》20230815 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 宏观经济 证券分析师：孙德基 (8610)66229353 deji.sun@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522030002 证券分析师：朱启兵 (8610)66229359 qibing.zhu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300516090001 央行二季度货币政策执行报告点评 货币政策定调偏向积极 北京时间 8 月 17 日，央行发布 2023 年二季度货币政策执行报告。本次报告对于基本面担忧加剧，其中提到的风险点包括“居民收入预期不稳，消费恢复还需时间，民间投资信心不足，一些企业经营困难，部分行业存在生产线外迁现象，地方财政收支平衡压力加大”，较一季度明显增加，因此政策态度也更为积极。从货币政策导向来看，我们认为后续货币政策操作将会更加注重逆周期调节的提前发力，具体来看：1. 下半年逆周期调节力度加大，基础货币投放仍将充足，流动性无虞；2. 8 月 LPR报价将跟随 MLF 调整，同时商业银行存款利率也将保持灵活，存在下调空间；3. 央行保汇率态度同样积极，在单边贬值风险较大的情况下，跨境融资宏观审慎调节参数、金融机构外汇存款准备金率等工具均可能投入使用。  二季度货币政策执行报告维持宽松预期。本次报告在货币信贷概况中再提“加大逆周期调节力度”，未提“不搞大水漫灌”，延续了 6 月以来的政策导向，同时也将一季度“发挥政策效力和激发经营主体活力结合”修改为“加大宏观政策调控力度”，延续了上半年新闻发布会中对于下半年货币政策的具体指引，包括“加大宏观调控力度”和“综合运用存款准备金率、中期借贷便利、公开市场操作等多种货币政策工具”。此外，强调“着力提升货币信贷支持实体经济恢复发展的质量和效率”，预示着货币政策仍需提前发力，引导经济增长复苏预期。对应加大逆周期调节力度，既然年内第二次降息已经落地，降准这一总量型政策将快速提上日程，其他基础货币投放工具也将发力。  价格型工具亦偏积极。本次报告将“保持利率水平合理适度”修改为“促进企业融资和居民信贷成本稳中有降”，表明下一阶段降低融资成本动作将更为积极。一季度货政报告中央行更多强调缩减原则与居中之道，对比2023 年 6 月与 2022 年 12 月新发放贷款加权平均利率可以发现，一般贷款加权平均利率与个人住房贷款加权平均利率分别下行 9bp、15bp，与上半年 LPR 下调幅度基本相当，但企业贷款加权平均利率从去年 12 月3.97%下降至今年 6 月 3.95%，仅下行 2bp，远低于 LPR 下调幅度，仍有下降空间。随着 8 月 LPR 报价跟随 MLF 继续调整，全社会融资成本还将继续下降。  关于汇率稳定的表态更为积极。关于汇率问题，本次报告将“增强人民币汇率弹性，优化预期管理”修改为“综合施策、稳定预期”、“必要时对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率超调风险”，显示出央行对于汇率稳定的表态更为积极，更加强调防范汇率超调风险。8 月以来美元指数走强和国内经济数据不佳叠加，导致人民币新一轮贬值压力出现，但 8 月 15 日在汇率压力较大的情况下，央行仍然选择降息，从这一角度来看，可以认为央行在采取逆周期调节政策时保持“以我为主”。  汇率管理工具丰富。当前监管层的“汇率工具箱”主要包括外汇存款准备金率、远期售汇风险准备金率、跨境融资杠杆率、境内企业境外放款宏观审慎调节系数等工具。6 月末人民币汇率出现恐慌性贬值后，央行主要使用了跨境融资宏观审慎调节参数工具，7 月 20 日人民银行、国家外汇局将企业和金融机构的跨境融资宏观审慎调节参数从 1.25 上调至 1.5，7 月 21 日人民币汇率预估指数就止跌且大幅回升。  风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；地产修复不及预期。 股票报告网整理http://www.nxny.com2023 年 8 月 18 日 央行二季度货币政策执行报告点评 2 北京时间 8 月 17 日，央行发布 2023 年二季度货币政策执行报告，我们认为以下边际变化值得关注。 宽松政策延续 二季度货币政策执行报告维持宽松预期。本次报告在货币信贷概况中再提“加大逆周期调节力度”，未提“不搞大水漫灌”，延续了 6 月以来的政策导向，同时也将一季度“发挥政策效力和激发经营主体活力结合”修改为“加大宏观政策调控力度”，延续了上半年新闻发布会中对于下半年货币政策的具体指引，包括“加大宏观调控力度”和“综合运用存款准备金率、中期借贷便利、公开市场操作等多种货币政策工具”。此外，强调“着力提升货币信贷支持实体经济恢复发展的质量和效率”，预示着货币政策仍需提前发力，引导经济增长复苏预期。对应加大逆周期调节力度，既然年内第二次降息已经落地，降准这一总量型政策将快速提上日程，其他基础货币投放工具也将发力。截止 6 月末，MLF 余额为 51910 亿元，比年初增加 6410 亿元，结构性工具余额为 68737 亿元，比年初增加 4272 亿元，叠加 3 月降准上半年已投放超过 1.5 万亿元中长期资金，下半年预计仍将维持净投放趋势。 价格型工具亦偏积极。本次报告将“保持利率水平合理适度”修改为“促进企业融资和居民信贷成本稳中有降”，表明下一阶段降低融资成本动作将更为积极。一季度货政报告中央行更多强调缩减原则与居中之道，对比 2023 年 6 月与 2022 年 12 月新发放贷款加权平均利率可以发现，一般贷款加权平均利率与个人住房贷款加权平均利率分别下行 9bp、15bp，与上半年 LPR 下调幅度基本相当，但企业贷款加权平均利率从去年 12 月 3.97%下降至今年 6 月 3.95%，仅下行 2bp，远低于 LPR 下调幅度，仍有下降空间。随着 8 月 LPR 报价跟随 MLF 继续调整，全社会融资成本还将继续下降。与此对应的是，专栏 1 中提及“保持合理利润和净息差水平，这样也有利于增强商业银行支持实体经济的可持续性”、“允许银行通过合理方式维持自身稳健经营”，预示着商业银行存款利率仍有下调必要。 再次强调金融数据向宏观数据传导的时滞。专栏 2 中，主要描述了金融数据向宏观数据传导的时滞，其中提到“总量上把好货币供给总阀门”。金融数据领先经济数据主要是由于金融靠前发力以及实体消费投资意愿恢复缓慢，这使得 M2 同比增速往往高于名义 GDP 增速。上一次货币政策执行报告中提到“把好货币供给总闸门”是在 2022 年四季度专栏 2 中，其指代的含义是“2018-2022 年 M2 年均增速为 9.5%，与同期 7.8%的名义经济增速基本匹配并适当提高”，那么重提这一概念也是指目前上半年 M2 同比增速与名义 GDP 增速之间 5%的差距相对偏高，但单一年度数据在稳增