信用债2023年中期投资策略报告：分化中寻找相对确定性

[Table_RightTitle] 固收研究|固定收益投资策略报告 [Table_Title] 分化中寻找相对确定性 [Table_ReportType] ——信用债 2023 年中期投资策略报告 [Table_ReportDate] 2023 年 06 月 28 日 [Table_Summary] 投资要点： ⚫ 市场回顾：（1）一级市场：2023 年前 5 个月，到期偿还量高增拖累信用债净融资走弱，发行规模同比正增，发行久期小幅回落。（2）二级市场：今年年初至 3 月初，信用债收益率维持区间窄幅震荡，3 月初以来债市估值修复叠加资产荒行情催化，收益率加速向下。信用利差先下后上，整体压缩。（3）信用事件：企业评级严监管下，主体评级调低或负面事件占比较上年有所上升。地产评级调整频次有所下降，房企未兑付事件占比仍较高。 ⚫ 城投债：2023 年上半年城投融资仍偏紧，城投债余额较去年末增长 5%，净融资有待改善。钱多资产荒行情再度演绎，城投债收益率下行，信用利差压缩至历史低位，短端交易拥挤度偏高，中高等级利差保护较厚，仍有进一步压缩空间。区域分化加剧，部分弱区域债务率高企，不建议过度下沉。 ⚫ 地产债：“房住不炒”长效机制下，政策端稳健发力，支持刚性和改善性住房需求，推动建立房地产业发展新模式。地产销售、库存去化速度不及市场预期，新开工指标下滑趋势不改，预计后续住房需求改善将带动供给端企稳回升。央国企发行占比提升，民营房企融资仍有待改善。地产基本面弱修复预期下，不建议过度下沉，短久期中高等级品种具有较厚的安全垫。 ⚫ 产业债：（1）煤炭债：信用利差持续压缩，低等级利差保护偏薄，中高等级品种利差仍有压缩空间。煤炭价格持续回落，但仍维持在历史高位运行，供需矛盾边际改善预期下，行业整体降维持高景气度。（2）钢铁债：中高等级利差呈修复态势，低等级利差持续调整，低等级利差处于 80%历史分位数以上，市场下沉意愿不足。2022 年大中型钢企利润持续负增，钢价自今年 4 月以来持续下行，行业盈利能力承压。下半年，在地产产业链持续复苏预期下，钢材需求端有望修复，带动行业盈利能力企稳回升。 ⚫ 投资建议：城投债方面，短久期下沉建议选择优质区域，在经济财政实力较强的省份可适度拉久期至 3y 以增厚收益。地产债方面，基本面弱修复预期下，短久期中高等级品种配置价值相对占优。产业债方面，煤炭行业维持高景气度预期下，建议关注 3Y 中高等级品种；钢铁行业基本面静待改善，可关注高等级央国企估值修复带来的配置机会。 ⚫ 风险因素：经济复苏不及预期，资金面宽松不及预期，信用风险超预期，地产行业修复不及预期等。 [Table_Authors] 分析师: 刘馨阳 执业证书编号： S0270523050001 电话： 18652269737 邮箱： liuxy1@wlzq.com.cn [Table_ReportList] 相关研究 社融增速放缓，政策呵护经济 利差被动走阔，信用债如何择券？ 短端收益率下行，利差多数走阔 证券研究报告 固定收益投资策略报告 固收研究 5497 证券研究报告|固定收益报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 22 页 $$start$$ 正文目录 1 2023 年上半年市场回顾 ................................................................................................... 4 1.1 一级市场：净融资大幅走弱 ................................................................................ 4 1.2 二级市场：信用利差压缩至低位 ........................................................................ 5 1.3 评级调整及违约情况 ............................................................................................ 6 2 城投债策略： ................................................................................................................... 7 2.1 城投融资仍偏紧 .................................................................................................... 7 2.2 土地财政依赖度减弱，区域债务压力持续分化 ................................................ 8 2.3 利差持续压缩，信用分化延续 .......................................................................... 11 2.4 下沉空间相对有限，可适当拉久期增厚收益 .................................................. 13 3 地产债策略： ................................................................................................................. 13 3.1 政策端稳健发力，推动建立房地产业发展新模式 .......................................... 13 3.2 基本面呈弱复苏态势 .......................................................................................... 15 3.3 需求回暖有望提振房地产开发投资 .................................................................. 16 3.4 央国企融资占比提升，民营房企融资有望改善 .............................................. 17 3.5 关注短久期中高等级地产债 .............................................................................. 18 4 产业债策略： ................................................................................................................. 18 4.1 煤炭债：行业景气度