产能释放在即，低估的特高压弹性标的

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 大连电瓷（002606） 证券研究报告 2023 年 06 月 20 日 投资评级 行业 电力设备/电网设备 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 8.93 元 目标价格 11.88 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 439.39 流通 A 股股本(百万股) 420.15 A 股总市值(百万元) 3,923.76 流通 A 股市值(百万元) 3,751.90 每股净资产(元) 3.51 资产负债率(%) 26.21 一年内最高/最低(元) 13.65/8.19 作者 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 产能释放在即，低估的特高压弹性标的 大连电瓷有百年制瓷经验，是我国特高压瓷绝缘子龙头。绝缘子是输电线路中支撑导线、防止电流回地的重要绝缘控件，电压等级越高技术难度和壁垒越高。公司生产的特高压产品占公司整体产能 70%，新产能即将释放，是被低估的优质特高压弹性标的。 直流>交流，特高压绝缘子市场规模有望大幅扩张 特高压用瓷绝缘子居多，价值量占单线投资额的 3-5%，用量取决于线路长度和地理环境。根据“三交九直”规划，未来直流数量及线路长度都大于交流，对特高压瓷绝缘子需求或将大幅增长。瓷绝缘子收入确认周期取决于线路建设进度，短则数月一年，长则两到三年。 特高压收入占比高，市占率领先 以产能计算，目前公司生产的特高压产品占公司整体产能 70%。由于绝缘子维修成本较高，电网对特高压瓷绝缘子的安全、稳定性要求高。目前我国特高压瓷绝缘子市场参与者主要为大连电瓷、苏州电瓷、山东高亚、内蒙精诚四家，经统计近3年大连电瓷特高压市占率交流为59%，直流为39%，保持领先。 实控人管理层换血，经营效率显著提升 公司现实控人 18 年底通过拍卖获得 23%股权后，以“向管理要效益”为目标，采取机制优化、信息化改造、人才梳理等举措，降本增效成果显著。公司期间费用率从 19 年 26.9%大幅降至 22 年 13.4%，净利率从 19 年 6.3%增长为 22 年 14.9%，公司质地显著提升。 前瞻性布局新产线，产能释放在即 21 年 7 月公司投资江西工厂，以应对市场需求增长，充分体现管理层战略眼光。在建江西工厂共计 8 条产线，标准设计产能 8 万吨，一期 6 万吨将于 23 年 Q1 末 Q2 初投产，其中 1 条全自动特高压产线，另 5 条可灵活调整产品结构。江西工厂由于当地原材料便宜，新技术减少用工成本，有望大幅降低成本。 投资建议：我们预计公司 23-25 年营收 12.3/17.1/20.2 亿，归母净利润1.5/2.9/3.8 亿 ， 增 速 分 别 为 -16%/90%/31% ， 23/24/25 年 对 应 PE 为25.7X/13.5X/10.3X，给予公司 24 年 18 倍 PE 估值，对应目标价 11.88 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：特高压行业政策风险、市场变动风险、新产能消化风险、测算结果偏差风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 934.07 1,206.02 1,225.67 1,705.21 2,015.48 增长率(%) 7.41 29.12 1.63 39.13 18.19 EBITDA(百万元) 283.89 291.39 222.65 385.67 484.53 归属母公司净利润(百万元) 156.67 180.72 152.49 290.11 380.99 增长率(%) 47.81 15.35 (15.62) 90.25 31.33 EPS(元/股) 0.36 0.41 0.35 0.66 0.87 市盈率(P/E) 25.04 21.71 25.73 13.53 10.30 市净率(P/B) 2.91 2.59 2.39 2.02 1.68 市销率(P/S) 4.20 3.25 3.20 2.30 1.95 EV/EBITDA 14.49 13.30 16.32 8.77 6.51 资料来源：wind，天风证券研究所 -19%-10%-1%8%17%26%35%44%2022-062022-102023-022023-06大连电瓷沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 百年铸就特高压瓷绝缘子龙头 ................................................................................................... 4 2. 特高压建设预计达历史高峰，特高压瓷绝缘子有望受益 ..................................................... 8 2.1. 绝缘子是一种基础隔电部件，应用于电力系统各环节 .................................................... 8 2.2. 特高压瓷绝缘子身处绝缘子金字塔顶端，有望随特高压建设放量 ............................. 9 3. 多方优势造就公司绝缘子核心地位，有望充分受益特高压建设....................................... 12 3.1. 管理层优化，经营效率不断改善 ............................................................................................ 12 3.2. 研发为核聚集多方优势，公司中标份额领先 ..................................................................... 15 3.3. 江西大瓷产能释放在即，特高压业绩弹性大 ..................................................................... 17 4. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 18 5. 风险提示 ....................................................................................................................................... 19 图表目录 图 1：子公司超创数能整体业务架构 ............