华旺科技(605377)产能扩张-出口提升，盈利表现稳定

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/造纸轻工/纸产品与林产品 证券研究报告 华旺科技（605377）公司研究报告 2023 年 05 月 12 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 11 日收盘价（元） 20.15 52 周股价波动（元） 14.41-27.35 总股本/流通 A 股（百万股） 332/169 总市值/流通市值（百万元） 6695/3396 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -15.31%4.69%24.69%44.69%64.69%84.69%2022/52022/8 2022/11 2023/2华旺科技海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 1.2 -11.6 -9.1 相对涨幅（%） 3.8 -12.2 -6.3 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:郭庆龙 Email:gql13820@haitong.com 证书:S0850521050003 分析师:王文杰 Email:wwj14034@haitong.com 证书:S0850523020002 产能扩张&出口提升，盈利表现稳定 [Table_Summary] 投资要点：  公司是国内装饰原纸龙头企业，22 年及 23 年一季度分别实现收入 34.36、9.14 亿元，同比增长 16.88%、20.87%；实现归母净利润 4.67、1.08 亿元，同比变动 4.18%、-4.43%，实现扣非后归母净利润 4.53、0.97 亿元，同比变动 6.17%、-6.48%，基本每股收益 1.46、0.33 元。  Q1 收入同比增长，盈利表现较为稳定：4Q22/1Q23 公司实现营业收入9.47/9.14 亿元，同比增长 1.11%/20.87%，实现归母净利润 1.37/1.08 亿元（单 22Q1/Q2/Q3 分别为 1.12/1.15/1.04 亿元），盈利水平较为稳定。22 年公司装饰原纸销量 22.74 万吨，同比增长 12.30%，增量主要来自马鞍山基地新增 5 万吨产能，我们预计随着新产能持续投放，公司产销规模将继续扩张。  毛利率环比回落，净利率小幅下滑：1Q23 公司毛利率 14.08%，同比下降7.34pct，环比下降 3.47pct。期间费用率方面，销售费用率同比下降 0.10pct至 0.41%，管理费用率同比提升 0.25pct 至 1.16%，研发费用率同比下降0.99pct 至 1.89%，财务费用率同比下降 1.78pct 至-2.00%，综合影响下，公司净利率同比下降 3.11pct，环比下降 2.65pct 至 11.72%。  产能持续扩张，出口占比提升：截至 22 年底，公司共有 7 条装饰原纸生产线，其中包括已投产的马鞍山 12 万吨装饰原纸项目，目前 18 万吨特种纸项目一期正在推进中，公司产能预计将进一步扩张。公司出口业务表现优秀，22 年主营业务中出口收入 4.67 亿元，同比增长 34.17%，收入占比同比提升 2.40pct至 16.01%，毛利率同比提升 4.86pct 至 24.05%。  盈利预测与评级：我们预计公司 23-24 年净利润分别 5.79、6.78 亿元，同比增速 24.0%、17.1%，5 月 11 日收盘价对应 23-24 年 PE 为 11.6、9.9 倍，参考可比公司给予公司 23 年 14~16 倍 PE 估值，对应合理价值区间24.36~27.84 元，给予“优于大市”评级。  风险提示：原材料成本大幅波动，下游需求不振，产能释放不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2940 3436 4184 4802 5359 (+/-)YoY(%) 82.4% 16.9% 21.8% 14.8% 11.6% 净利润（百万元） 449 467 579 678 758 (+/-)YoY(%) 72.5% 4.2% 24.0% 17.1% 11.8% 全面摊薄 EPS(元) 1.35 1.41 1.74 2.04 2.28 毛利率(%) 21.9% 18.5% 18.5% 18.5% 18.4% 净资产收益率(%) 17.6% 13.0% 14.2% 14.6% 14.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究〃华旺科技（605377）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  我们预计公司 23-25 年 EPS 分别为 1.74、2.04、2.28 元。  我们预计公司 23-25 年营业收入分别为 41.84、48.02、53.59 亿元，同比增长 21.8%、14.8%、11.6%。  我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为 5.79、6.78、7.58 亿元，同比增长 24.0%、17.1%、11.8%。  主要盈利预测假设：  装饰原纸业务方面，我们预计产能扩张带动收入持续增长，23-25 年收入增长 22.19%/12.09%/7.23%。  木 浆 贸易 业 务方 面， 我们 预 计规 模 持续 扩张 ， 23-25 年 收 入 增长20%/20%/20%。  毛利率方面，我们预计浆价回落将使得造纸业务毛利率回升，贸易毛利率回落，整体保持平稳，23-25 年毛利率分别为 18.48%/18.49%/18.38%。  费用率方面，我们预计 23-25 年销售费用率保持 0.6%，管理费用率保持1.4%，研发费用率保持 2.7%。 表 1 华旺科技分业务盈利预测 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 装饰原纸 销售收入 2383.25 2912.00 3264.00 3500.00 增长率（YOY） 10.49% 22.19% 12.09% 7.23% 木浆贸易 销售收入 968.75 1162.50 1395.00 1674.00 增长率（YOY） 29.17% 20.00% 20.00% 20.00% 合计 销售收入 3436.40 4184.22 4801.64 5359.43 增长率（YOY） 16.88% 21.76% 14.76% 11.62% 销售成本 2801.58 3410.93 3913.84 4374.54 毛利率 18.47% 18.48% 18.49% 18.38% 资料来源：Wind，海通证券研究所 表 2 同业可比公司 上市公司 证券代码 主营业务 收盘价（元） PE（2023E，倍）