化工行业：从化工中报看供给收缩逻辑正被破坏！

HeaderTable_User 5017307 1758448420 HeaderTable_Industry 13023200 看好 investRatingChange.same 468020018 深度报告 HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【行业·证券研究报告】 Table_Summary 报告起因 ⚫ 我们前期曾发表报告《化工高景气已近尾声》，中报后我们又重新统计了数据，结果却很让人震惊。无论是行业盈利还是资本开支增长都创出了历史新高，可以说支撑本轮复苏的供给收缩逻辑正在被根本性扭转，未来行业景气向下的风险很大，具体分析如下。 投资要点 ⚫ 行业盈利水平史无前例：如果说 16-17 年景气还是温和复苏，18 年上半年则所有上市化工企业的加权净利率已经达到了 8%，超越史上历次周期高点。而更能衡量企业扩产动力的加权年化 ROE 则高达 13%，也是历史峰值。如此高的盈利水平，长期看不但会抑制下游需求，也会刺激上游企业扩张产能，而实际上产能也确实在快速扩张。 ⚫ 资本开支周期已经重启：从最能反映企业资本开支情况的构建固定资产现金支出看，上半年高达 878 亿元，几乎与 16 年全年相当，同比增速超过 90%，甚至年化后都超过 09 年 4 万亿时的水平。从占固定资产比重看，年化也达到了 22.5%，同样大幅超越需求增速。可以说市场寄希望于的供给侧改革下未来产能投放将严格受限的逻辑已被破坏，供给趋势逆转只是时间问题。 ⚫ 环保对供给影响有限：今年能在资产周转率并不高的情况下，维持如此好的盈利，根本原因还在于环保约束导致很多产能停产。但我们认为大方向上环保虽不会放松，但会有所调整，很难再搞一刀切。毕竟限产只是手段，以环保为抓手促进产业升级才是根本目的。本轮投资的头部效应很强，前 10 大企业总投资占到全行业的 60%。新增产能几乎全是环保标准很高的世界级装置，自然也会受到各级政府的全力支持，而非限制。对存量产能来说，在当前上游严重侵蚀下游利润的背景下，政府也有激励适当释放产能平抑原材料涨价，避免下游需求崩塌式下跌。 ⚫ 今年看好涤纶，明年看好农化：就现阶段而言，周期趋势上最强的无疑还是聚酯产业链，尤其是在本轮 PTA 暴涨中，涤纶 POY 长丝几乎全部转嫁了成本提升，体现了极强的议价能力。考虑到上半年涤纶+PTA 仅有 800 元/吨的利润，现在则已高达 2500 元/吨。未来即使 PTA 价格回落，但聚酯也有能力会保留大部分本轮上涨带来的利润提升，我们判断新中枢预计为 1500 元/吨，相比上半年还有翻倍提升。另外展望明年，我们更为看好尚处底部的农化行业，重点推荐磷肥和复合肥产业链。 投资建议 ⚫ 综上，我们最为看好涤纶和 PTA 的高弹性标的桐昆股份(601233，买入)；农化板块重点推荐兴发集团(600141，买入)。同时建议关注恒逸石化(000703，买入)、荣盛石化(002493，买入)、恒力股份(600346，未评级)、新洋丰(000902，未评级) 风险提示 ⚫ 油价波动风险；需求下滑风险。 Table_Title 从化工中报看供给收缩逻辑正被破坏！ 化工行业 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国/A 股 行业 化工 报告发布日期 2018 年 09 月 17 日 行业表现 资料来源：WIND Table_Author 证券分析师 赵辰 021-63325888-5101 zhaochen1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511120005 Table_Contacter 联系人 万里扬 021-63325888-2504 wanliyang@orientsec.com.cn -21%-10%0%10%21%17/0917/1017/1117/1218/0118/0218/0318/04化工沪深300 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 化工深度报告 —— 从化工中报看供给收缩逻辑正被破坏！ 2 目 录 1. 从中报看化工景气向下 ............................................................................. 3 2. 行业盈利水平史无前例 ............................................................................. 3 3. 资本开支周期已经重启 ............................................................................. 4 4. 环保对供给影响有限 ................................................................................. 5 5. 化工未来投资机会 ..................................................................................... 7 5.1 POY 价格严重超预期 ............................................................................................. 7 5.2 明年的大机会在于农化 .......................................................................................... 8 6. 投资建议 ................................................................................................... 9 6.1 桐昆股份 ................................................................................................................ 9 6.2 兴发集团 ...........