小而美的创新药企，销售改革激发活力

证券研究报告·公司深度研究·化学制药 东吴证券研究所 1 / 20 请务必阅读正文之后的免责声明部分 吉贝尔（688566） 小而美的创新药企，销售改革激发活力 2023 年 05 月 03 日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 证券分析师 周新明 执业证书：S0600520090002 Zhouxm@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 29.76 一年最低/最高价 16.03/34.90 市净率(倍) 3.21 流通 A 股市值(百万元) 2,402.69 总市值(百万元) 5,563.38 基础数据 每股净资产(元,LF) 9.26 资产负债率(%,LF) 11.55 总股本(百万股) 186.94 流通 A 股(百万股) 80.74 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 655 1,024 1,395 1,875 同比 28% 56% 36% 34% 归属母公司净利润（百万元） 155 204 279 384 同比 35% 32% 37% 38% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.83 1.09 1.49 2.06 P/E（现价&最新股本摊薄） 35.97 27.30 19.94 14.47 [Table_Tag] 关键词：#稀缺资产 #市占率上升 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 投资逻辑：1）公司创新性和成长确定性、持续性，仍未被充分认知，估值具备较大上行空间；2）降压药人群、市场大，集采后存在机构性机会，看好尼群洛尔的稀缺性和商业潜力；3）公司销售改革于 2021 年启动，已有 4 个季度验证改革成效，23-25 年有望达 30-50%高增长。 ◼ 小而美的创新药企，销售改革激发活力。公司成立二十余年，构建起以升白药利可君片、降压药尼群洛尔片、抗炎药醋氯芬酸肠溶片为主的产品矩阵。公司已搭建复方制剂、氘代药物、脂质体三大技术平台，在研抗抑郁一类新药 JJH201501（氘代沃替西汀）进入 IIb 期临床，预计 25年申报上市，可延长半衰期，降低给药剂量、提高安全性，将成为公司第二增长曲线。在研抗肿瘤一类新药 JJH201601，与多西他赛相比，疗效、安全性等方面均有较大改善，已经获批临床。 ◼ 尼群洛尔片：高血压伴高心率领域优势明显，临床影响力逐渐体现。尼群洛尔片为国内首个一类复方降压药（CCB+BB），机制协同，可实现血压、心率双达标，被《中国高血压防治指南（2018 年）》等多部指南推荐。公司 2021 年销售改革，组建尼群洛尔和 OTC 事业部，加大推广力度。集采后降压药厂家的推广动力下降，为新药腾出空间，公司的终端影响力将逐渐体现。国内高血压患者数量超 2.45 亿人，单纯高血压伴快心率患者比例达 38.2%，对应患者数量超 9.3 千万人；降压药终端市场超 550 亿元。我们预计，尼群洛尔片销售峰值可达 15-20 亿元，对应用药人数仅 62.5 万人，渗透率仅 0.67%，市占率仅 2.7%；2023-25 年的销售额为 2.2/3.7/6.0/亿元，同增 294/70/60%。 ◼ 利可君片：应用场景广阔，市场远未饱和。利可君片为半胱氨酸衍生物，可升高白细胞，用于肿瘤、精神、传染多个科室。利可君片在不同区域、科室的开发仍不均衡，肿瘤科仍有较大空间，2022 年被纳入《临床路径释义·肿瘤疾病分册》。升白药市场容量较大，2021 年规模 104.4 亿元。利可君片具有疗效明确、使用便利、价格便宜、不良反应小的特点。公司独家生产利可君原料药，格局较为稳定。我们预计，随着公司拓展“肿瘤+院外”市场，利可君片有望成为 10 亿元级品种，对应市占率仅 10%；2023-25 年的销售额为 6.5/8.3/10.4 亿元，同增 30/28/25%。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计，公司 2023-25 年收入分别为10.2/14.0/18.8 亿元，归母净利润为 2.0/2.8/3.8 亿元，同增 32/37/38%，当前市值对应 PE 为 27/20/14 倍。销售改革驱动业绩增长，核心产品稀缺性强、潜力大。首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：竞争环境恶化、研发失败风险、销售不及预期 -13%-2%9%20%31%42%53%64%75%86%97%2022/5/52022/9/12022/12/292023/4/27吉贝尔沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 20 内容目录 1. 投资逻辑：成长逻辑通顺，价值未被充分认知 .............................................................................. 4 2. 成立二十余年，品种颇具特色 .......................................................................................................... 6 3. 品种格局良好，管线梯队合理 ........................................................................................................ 10 4. 尼群洛尔片：血压心率双达标，放量天时地利人和 .................................................................... 12 5. 利可君片：口服升白基石品种，应用场景广、潜力大 ................................................................ 15 6. 盈利预测与投资评级 ........................................................................................................................ 17 7. 风险提示 ............................................................................................................................................ 18 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 3 / 20 图表目录 图 1： 2021-2023Q1 单季度收入情况 .....................................................................................