食品饮料行业海外乳业2022年报业绩综述：毛利率承压，加强费用管控

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外 研 究 行业跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 食品饮料行业 ＃investSuggestion＃ 推荐 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） ＃relatedReport＃ 相关报告 《乳制品结构持续升级，奶粉企业推进渠道优化》20220908 《海外食品饮料行业 2021 年业绩综述：产品结构持续优化，成本管控是关键》20220415 ＃emailAuthor＃ 分析师： 张博 zhangboyjs@xyzq.com.cn SFC: BMM189 SAC: S0190519060002 ＃assAuthor＃ 张悦 SAC: S0190522080006 请注意：张悦并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 复盘：饲料成本上涨及原奶价格下行导致上游牧场公司毛利率承压，下游企业面对封控带来的线下消费场景受限挑战，乳制品企业提升管理效率，加强费用管控，寻求破局之道。 1）乳业推进结构升级，低温酸奶受疫情影响整体疲弱。顺应年轻化、健康化趋势，2022 年乳业公司积极拓展冰品、奶酪等业务，完善产品矩阵。消费者对高端白奶、鲜奶持续增长的需求推动乳业产品结构持续升级，而低温酸奶受疫情影响较大。蒙牛乳业 2022 年营收同比+5.1%至 925.9 亿元。单产及原奶产销量稳步提升，头部牧场公司优然牧业、现代牧业 2022营收分别同比+17.6%、+73.7%。 2）原辅料涨价叠加疫情影响，乳企毛利率承压。2022 年，受饲料成本及原奶价格波动影响，牧场公司原料奶业务毛利率承压。原辅料价格波动叠加疫情环境下消费场景受限，对下游乳制品公司毛利率产生一定影响，公司通过发力高端乳制品对冲负面影响。2022 年，蒙牛乳业、优然牧业、现代牧业毛利率分别同比-1.4、-7.2、-9.4 pcts。 3）加大销售费用管控力度。期内乳企推行降本增效，严格管控销售费用。蒙牛乳业、优然牧业、现代牧业销售费用率同比分别-2.5、-0.4、+0.4 pcts，毛销差同比分别+1.1、-6.8、-9.9 pcts，归母净利率分别同比+0.0、-7.9、-9.8 pcts。 ⚫ 展望：2023 年线下消费场景逐步恢复带动乳制品消费复苏，高端化产品结构调整叠加原奶价格下行趋势，预期下游乳企毛利率有望持续提升。 2022 年多地封控，乳制品消费量低基数，预计 2023 年乳品消费需求将全面回升。高端白奶主要受益于健康化趋势及送礼消费场景；低温鲜奶、奶酪尽享高成长赛道红利。 ⚫ 投资建议：看好乳制品龙头蒙牛乳业（02319.HK）的投资机会。蒙牛乳业2023 年毛利率有望改善，发力冰品奶酪赛道拓展增长空间。特仑苏及高端鲜奶市场份额行业领先，冰品、奶酪赛道增速快，低温业务增速有望逐步修复。公司加快 O2O 到家等新零售渠道的深耕，稳居常温液态奶电商市场份额第一。预计 2023-2025 年 EPS 分别为 1.58/1.92/2.32 元，2023 年 4月 13 日股价对应 PE 为 18.3、15.1 及 12.5 倍，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：产品安全问题；超预期激烈的市场竞争；新品推广及终端动销不及预期；原材料成本的显著超预期波动。 ＃title＃ 海外乳业 2022 年报业绩综述： 毛利率承压，加强费用管控 ＃createTime1＃ 2023 年 04 月 14 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外行业跟踪报告 报告正文 1、乳制品：毛利率承压，加强费用管控 1.1 行业表现 复盘：饲料成本上涨及原奶价格下行导致上游牧场公司毛利率承压，下游企业面对封控带来的线下消费场景受限挑战，乳制品企业提升管理效率，加强费用管控，寻求破局之道。 1）乳业推进结构升级，低温酸奶受疫情影响整体疲弱。顺应年轻化、健康化趋势，2022 年乳业公司积极拓展冰品、奶酪等业务，完善产品矩阵。消费者对高端白奶、鲜奶持续增长的需求推动乳业产品结构持续升级，而低温酸奶受疫情影响较大。蒙牛乳业 2022 年营收同比+5.1%至 925.9 亿元。单产及原奶产销量稳步提升，头部牧场公司优然牧业、现代牧业 2022 营收分别同比+17.6%、+73.7%。 2）原辅料涨价叠加疫情影响，乳企毛利率承压。2022 年，受饲料成本及原奶价格波动影响，牧场公司原料奶业务毛利率承压。原辅料价格波动叠加疫情环境下消费场景受限，对下游乳制品公司毛利率产生一定影响，公司通过发力高端乳制品对冲负面影响。2022 年，蒙牛乳业、优然牧业、现代牧业毛利率分别同比-1.4、-7.2、-9.4 pcts。 3）加大销售费用管控力度。期内乳企推行降本增效，严格管控销售费用。蒙牛乳业、优然牧业、现代牧业销售费用率同比分别-2.5、-0.4、+0.4 pcts，毛销差同比分别+1.1、-6.8、-9.9 pcts，归母净利率分别同比+0.0、-7.9、-9.8 pcts。 图1、乳企收入及同比增速 图2、乳企毛利率 资料来源：各公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：各公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 881.4 153.5 70.8 925.9 180.5 123.0 5.1 17.6 73.7 02040608001503004506007509001050蒙牛乳业优然牧业现代牧业2021A收入2022A收入2022A增速（右轴）亿元%36.7 30.6 36.0 35.3 23.4 26.6 01020304050蒙牛乳业优然牧业现代牧业2021A2022A% 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外行业跟踪报告 图3、乳企销售费用率 图4、乳企毛销差 资料来源：各公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：各公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 图5、乳企归母净利润及同比增速 图6、乳企归母净利率 资料来源：各公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：各公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 1.2 展望 展望：2023 年线下消费场景逐步恢复带动乳制品消费复苏，高端化产品结构调整叠加原奶价格下行趋势，预期下游乳企毛利率有望持续提升。 2022 年多地封控，乳制品消费量低基数，预计 2023 年乳品消费需求将全面回升。高端白奶主要受益于健康化趋势及送礼消费场景；低温鲜奶、奶酪尽享高成长赛道红利。 26.6 3.6 2.6 24.1 3.3 3.0 0102030蒙牛乳业优然牧业现代牧业2021A2022A%10.1 27.0 33.4 11.2 20.1 23.6 010203040蒙牛乳业优然牧业现代牧业2021A2022A%50.3 15.6 10.2 53.0 4.1 5.6 5.5 -73.4